请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年11月01日 证券研究报告•公司研究报告 微创机器人-B（2252.HK） 医疗保健业 国产手术机器人龙头，重磅产品进入收获期 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：周章庆 电话：021-68416017 邮箱：zzq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：IFIND 基础数据 [Table_BaseData] 52周区间(港元) - 3个月平均成交量(百万) - 发行后总股数(亿) 9.53 发行价(港元) 43.2 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  推荐逻辑：公司为国产手术机器人龙头。1）从行业看，机器人辅助手术（RAS）代表手术发展方向，相比传统术式，RAS具备诸多优点，从患者、医院、医生、政府看多因素有望驱动行业渗透率提升，根据Frost&Sullivan数据，2015~2020年，中国手术机器人市场规模从0.93亿美元增加到4.25亿美元（约27.6亿元），复合增速35.7%，预计到2026年将达到38.4亿美元（约250亿元），复合增速44.3%，占全球市场份额从2020年的5.1%提升到2016年的11.4%，目前处于市场导入期，未来潜力巨大。2）从产品布局看，公司是全球行业中唯一一家拥有覆盖五大主要手术机器人领域（腔镜、骨科、泛血管、经自然腔道以及经皮穿刺手术）的企业。3）从业绩看，公司2021年未有收入，随着图迈、鸿鹄以及其他候补产品逐步上市，预计2022~2026年公司收入分别为0.9、2.4、6、14.3、26.4亿元，处于高速增长期。  腔镜手术机器人：图迈对标达芬奇，2022年开启国产化元年。腔镜手术机器人具有微创、精细、灵活、滤抖等显著优势，在泌尿外科、妇科、普外科等领域拥有很好的应用前景。目前，腔镜手术机器人已经成为商业化最成功的手术机器人代表，全球市场规模有望从2020年的52.5亿美元增长到2026年的180亿美元。凭借“系统+耗材+服务”的商业模式和多学科软硬件结合的技术背景，行业壁垒较高，因此目前国内商业化的腔镜手术机器人为达芬奇独占，预计2022年将开启国产化元年。相比美国13%渗透率，国内2020年腔镜RAS手术数量为4.7万例，渗透率仅为0.5%，预计手术量爆发在即。公司图迈2021年5月完成临床试验，有效性不逊于达芬奇Si，目前处于注册申请阶段，预计2021年底或2022年初获批上市，同时公司继续拓展适应症，2022年将逐步开展妇科、胸科、普外科的注册临床试验，有望成为国产腔镜手术机器人龙头。  骨科手术机器人：鸿鹄处于注册申请阶段。进展国内领先。全球看，骨科手术机器人有望成为腔镜手术机器人下一个广泛使用的领域，目前处于高速发展期。中国企业在控制系统、定位导航装置、机械臂装置等核心技术专利方面积累迅速，有望逐步赶超。机器人辅助关节置换是骨科机器人辅助手术中应用最广泛、难度最大的一类，公司鸿鹄关节手术机器人处于注册申请中，已完成TKA手术临床试验，并于2021年7月向药监局提交注册申请，预计2022年底到2023年初有望在国内获批上市，此外THA、UKA适应症的注册临床即将开展，进展国内领先。对比美国机器人辅助关节手术渗透率7.6%，国内渗透率极低，预计2026年渗透率提升至3%，市场规模为21.5亿元，公司鸿鹄有望获得较大份额。  内生+外延，候补产品全面布局其他手术机器人赛道。公司还布局其他候选产品，包括泛血管手术机器人、自然腔道手术机器人和经皮穿刺手术机器人。其中泛血管领域通过“自研TAVR手术机器人+引进R-One™血管介入手术机器人” 成为国内第一梯队；经自然腔道领域通过“自研经支气管镜手术机器人”成为国内领导者；经皮穿刺领域通过“引进iSR’obot™Mona Lisa机器人+自动针头瞄准机器人系统ANT”布局。根据Frost&Sullivan数据，预计2026年泛血管手术机器人、自然腔道手术机器人和经皮穿刺手术机器人三者的国内市场规模分别为11.7、8.4、17.1亿元，公司凭借内生自研+外延License in全面布局，有望成为领导者。  盈利预测：预计2021~2023收入分别为0、0.9、2.4亿元，处于起步阶段，预计2024~2026年收入分别为6、14.3、26.4亿元，持续高速增长。  风险提示：产品研发及上市进度或不及预期的风险、图迈上市后放量不及预期风险、政策控费风险。 指标/年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元人民币) 0.0 0.0 0.0 87.5 242.8 增长率 - - - - 177.5% 归属母公司净利润(百万元人民币) -69.8 -208.9 -308.9 -420.2 -486.5 增长率 - -199.2% -47.9% -36.0% -15.8% 每股收益EPS -0.07 -0.22 -0.32 -0.44 -0.51 净资产收益率 -264.3% -14.5% -9.0% -14.0% -19.3% PE -589.9 -197.1 -133.3 -98.0 -84.6 数据来源：IFIND，西南证券 公司研究报告 / 微创机器人-B（2252.HK） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 公司为国产手术机器人龙头...................................................................................................................................................................... 1 2 手术机器人赛道潜力巨大，公司全面布局........................................................................................................................................... 4 2.1腔镜手术机器人：图迈对标达芬奇，2022年开启国产化元年............................................................................................... 9 2.2骨科手术机器人：鸿鹄处于注册申请，进展国产第一 ...........................................................................................................14 2.3其他手术机器人产品：内生+外延，候补产品布局全面 .........................................................................................................19 3 盈利预测 .......................................................................................................................................................................................................23 4 风险提示 .......................................................................................................................................................................................................25 公司研究报告 / 微创机器人-B（2252.HK） 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：微创机器人发展历程 ........................................................................................................................................................................... 1 图2：微创机器人IPO上市前股权结构（截止2021年10月31日）.............................................................................................. 2 图3：2019-2021H1年公司研发成本情况 .................................................................................................................................................. 3 图4：2019-2021H1年公司归母亏损情况 .................................................................................................................................................. 3 图5：2019-2021H1年公司研发成本构成情况 ......................................................................................................................................... 4 图6：2019-2021H1年公司研发成本方向情况 ......................................................................................................................................... 4 图7：手术形式变迁......................................................................................................................................................................................... 4 图8：手术机器人的发展历程 ....................................................................................................................................................................... 5 图9：手术机器人分类——按临床应用场景 ................