敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年11月11日 行业研究 知常明变，守正创新 ——医药生物行业2022年投资策略 医药生物 复盘：产业发展与政策变革共振，复盘过去6年医药牛股的演进。从2015/6到2021/9，SW医药生物指数上涨42.6%，我们将过去6年分为改革云起/蓄力/重构/疫变/后疫情5阶段，推演2015年以来的医药板块行情与产业政策、时代周期发展的关联度，发现每一轮的调整之后都会出现新的投资机会。不同的周期内，虽然政策冲击会影响部分公司，仍有优质公司受益于产业发展与政策变革的共振成为牛股。 思考：大变革时代，如何理解医药投资不变的底层逻辑？后疫情时代，新冠流行或将成为一种新常态，“疫苗+治疗药物”将成为新冠防治策略。疫情对于医药行业政策产生了深远的影响，企业为了在竞争中取胜并实现企业价值的最大化也进行了多样化的战略升级和应对。但从长期看，医药健康投资的底层逻辑仍是人口结构老龄化趋势加快、医疗技术快速发展及医药卫生的投入加大等。我们认为明晰医药投资中的变与不变，顺应行业变革过程中的转型和挑战，立足国内的人口结构、经济发展等宏观趋势及医药健康产业内的鼓励创新、国产替代、国际化浪潮等，是行业的投资重点。 展望：寻找万变中的不变，聚焦创新升级、国际化、国产化浪潮细分龙头。随着中国医药产业创新能力逐步提升，医药健康细分赛道中的企业开始逐步具备全球竞争力，实现出口或对外授权，在世界范围内打开新的增长空间，享受全球市场的红利。此外，创新浪潮之下，国内医药行业内需市场有望进一步被激活，国产替代有望提速。总体来看，我们认为应当聚焦创新化和国际化的细分龙头企业。 投资建议：知常明变，守正创新。基于医药投资的变与不变，我们认为未来应当积极把握创新化和国际化方向的投资机会。创新药与疫苗方面，推荐信达生物（H）、荣昌生物（H）；CXO方面，推荐药明生物（H）、康龙化成、皓元医药、药石科技；器械设备与生命科学领域，推荐迈瑞医疗、微创医疗（H）、新华医疗、艾德生物、奕瑞科技；创新前沿技术方面，关注艾博生物等未上市企业；内需消费方面，推荐锦欣生殖（H）、老百姓、华特达因、博雅生物。 风险分析：控费政策超预期、研发失败风险、政策支持低预期、估值下挫风险 重点公司盈利预测与估值表 证券代码 公司名称 股价（元） EPS（元） PE（X） 投资评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 1801.HK 信达生物 57.27 -0.74 -1.28 -0.88 NA NA NA 买入 9995.HK 荣昌生物 76.86 -1.71 -1.63 -1.51 NA NA NA 买入 2269.HK 药明生物 84.58 0.41 0.66 0.92 206 128 92 买入 300759.SZ 康龙化成 170.50 1.48 1.84 2.42 116 93 69 买入 688131.SH 皓元医药 285.02 2.3 2.61 3.87 124 109 74 增持 300725.SZ 药石科技 131.02 1.2 2.51 2.01 109 52 65 买入 300760.SZ 迈瑞医疗 398.89 5.48 6.91 8.41 73 58 47 买入 0853.HK 微创医疗 27.51 -0.70 -0.68 -0.35 NA NA NA 买入 600587.SH 新华医疗 19.79 0.58 1.39 1.73 34 14 11 买入 300685.SZ 艾德生物 77.89 0.81 1.1 1.47 96 71 53 买入 688301.SH 奕瑞科技 450.31 3.06 5.27 7.39 147 85 61 买入 1951.HK 锦欣生殖 8.38 0.1 0.17 0.21 84 50 40 买入 603883.SH 老百姓 46.80 1.52 1.71 2.16 32 27 22 买入 000915.SZ 华特达因 25.15 1.24 1.75 2.19 20 14 11 买入 300294.SZ 博雅生物 42.66 0.61 1.01 1.25 70 42 34 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-11-05；汇率按1HKD=0.83CNY=0.13USD换算 增持（维持） 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：黄卓 执业证书编号：S0930520030002 021-52523676 huangz@ebscn.com 分析师：王明瑞 执业证书编号：S0930520080004 010-57378027 wangmingrui@ebscn.com 分析师：吴佳青 执业证书编号：S0930519120001 021-52523697 wujiaqing@ebscn.com 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 联系人：叶思奥 yesa@ebscn.com 联系人：黎一江 liyijiang@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 -12%-2%8%17%27%07/2011/2003/2107/21医药生物沪深300 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 医药生物 投资聚焦 复盘医药健康行业多年产业与政策的改革，不难发现板块历经过多轮上升与调整。今年以来板块再次出现了较大幅度的调整，站在当前位置应当如何看待医药板块的投资机会？ 新冠病毒的流行、行业政策的变化，让国内和国际的医药健康产业都面临着巨大的变化。在医疗健康行业大变革时代，医疗投资面临着前所未有的机遇，同时也经历着巨大的挑战。 我们认为从长期看，医药健康行业是一个长坡厚雪的优质赛道，医药健康投资的大逻辑来自于人口结构老龄化趋势不变、人类对于健康的追求如一、国家对于医药卫生的投入加大等。因此我们认为，明晰医药投资中的变与不变，顺应行业变革过程中的转型和挑战，基于国内的人口结构、经济发展等宏观趋势以及医药健康产业内的鼓励创新、国产替代、国际化浪潮等，探寻万变之中的不变，是医药健康行业的投资重点。 我们的创新之处 我们在2021年7月发布的《掘金少儿经济、银发经济与创新国际化——医药生物行业2021年中期投资策略》中就已经提出，人口结构变化成为内需方向切换的核心主线，具备全球竞争力的创新企业有望享受全球范围的市场红利。创新化和国际化的趋势日趋明朗，进一步验证了我们的判断。我们认为随着中国医药产业创新能力逐步提升，国产创新药、创新器械、CXO开始逐步具备全球竞争力，实现出口或对外授权，未来将逐步升级到创新全球化的全新阶段，突破国内市场容量天花板，在世界范围内打开新的增长空间，享受全球市场的红利。 投资观点  创新药与疫苗方面，随着中国医药产业创新能力逐步提升，国产创新药、创新器械、创新疫苗，有望在世界范围内打开新的增长空间，未来将有一批优秀的企业从国内龙头逐步成长为具备全球竞争力的国际大龙头。推荐信达生物（H）、荣昌生物（H）。  CXO方面，医药创新研发热度不减，CXO行业创新化景气度持续提升。进入到产业链竞争时代，CXO企业进军高技术壁垒服务品类，开始逐步具备全球竞争力。推荐药明生物（H）、康龙化成、皓元医药、药石科技。  医疗设备与生命科学领域方面，行业即将迎来国产替代和自主可控的浪潮，在产品竞争力方面具备领先优势的企业将成为下一波国产替代大潮的弄潮儿。推荐迈瑞医疗、微创医疗（H）、新华医疗、艾德生物、奕瑞科技。  前沿技术方面，新冠疫情以来，各大药企积极布局核酸药物赛道，基于mRNA开发新一代疫苗及蛋白替代疗法，CXO企业运用智能化和数字化手段增加行业科技属性，该领域技术前沿，企业多处于上市前阶段，建议积极关注。  内需消费方面：人口结构的深刻变化将拉动内需消费，疾病防治需求有望进一步释放，包括辅助生殖、儿童药、康复医疗等需求。推荐锦欣生殖（H）、老百姓、华特达因、博雅生物。 oPnQtNuMqPvNpNpQrOtPnQ9PdNbRmOnNtRmNeRoPoPeRpOnPbRmMxOxNrNmMMYoOvM 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 医药生物 目 录 1、 复盘：产业发展与政策变革共振，复盘医药牛股发展 ........................................................ 8 2、 思考：大变革时代，如何理解医药投资不变的底层逻辑？ ................................................ 11 2.1、 变：后疫情叠加政策变革，企业积极谋求战略转型 ............................................................................. 11 2.1.1、 疫情防治或成新常态，“疫苗+治疗药物”铸成防线 ....................................................................... 11 2.1.2、 疫情以来政策频出，医药行业迎来深刻变革 .................................................................................. 13 2.1.3、 创新与国际化浪潮之下，企业谋求战略转型 .................................................................................. 15 2.2、 不变：人口结构与医疗卫生投入趋势不变，创新引领之路开启........................................................... 16 2.2.1、 人口总量低增长，老龄化趋势扩大 ................................................................................................ 16 2.2.2、 卫生投入持续扩大，医保内部调结构腾空间 .................................................................................. 19 2.2.3、 鼓励真创新，迎接国产替代与国际化浪潮 ..................................................................................... 20 3、 行情回顾与重要数据库更新 ............................................................................................. 23 3.1、 行情回顾：医药经历小阳春行情后估值回调 ........................................................................................ 23 3.2、 2021Q3医药生物基金持仓环比下降，板块仍具备潜在增配空间 .............