调研简报：钾肥价格有望持续上涨、盐湖提锂投产在即

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、 一、分析与判断  公司是年产能200万吨的国内第二大钾肥企业，钾盐、锂资源储量丰富。 公司是一家以青海省察尔汗盐湖钾盐资源为依托的资源型钾肥生产企业，钾肥产能200万吨/年，2017年钾肥产量约185万吨。公司矿区位于察尔汗盐湖和大浪滩盐湖，其中察尔汗盐湖是我国最大的可溶性钾镁盐矿床，也是世界上大型盐湖矿床之一；大浪滩矿区则位于矿产资源丰富的柴达木盆地西北部，是一个以钾盐为主，共生有锂、镁和芒硝的综合性矿田。公司拥有察尔汗盐湖铁路以东矿区724平方公里的钾盐采矿权证；拥有青海省茫崖行委大浪滩黑北钾盐矿探矿权面积492.56平方公里。充足的钾盐、锂资源储量为公司持续发展提供了保障。  1万吨电池级碳酸锂项目投产在即，盐湖提锂是公司重要业绩增长点。 公司于2017年8月进军新能源产业，决定新建年产2万吨的电池级碳酸锂项目。目前由蓝晓科技提供盐湖卤水提锂装置（合同金额5.8亿元）的一期1万吨/年项目正在建设之中，根据公告将于2018年下半年陆续投产。我们测算，该项目碳酸锂完全成本在3万元/吨左右，目前国内碳酸锂现货价8.5万元/吨，该项目盈利能力十分强劲。按照碳酸锂6万元/吨、2019年产量8000吨保守测算，明年该项目有望给公司带来2亿元的业绩增厚。 在一期1万吨项目建成达产后，公司将推动二期另外1万吨产能的建设，盐湖提锂将成为公司未来几年重要的业绩增长点。  2018~2019钾肥CFR合同价上涨60美元/吨，钾肥价格有望持续上涨。 2018年9月17日，中方钾肥联合谈判小组与BPC（白俄罗斯钾肥公司）就中国2018-2019年钾肥海运进口合同达成一致，合同价格为CFR 290美元/吨，较2017年上涨 60 美元/吨，涨幅26%。公司钾肥价格2018年以来也持续上涨，从2050元/吨涨至目前的2420元/吨，涨幅18%。在全球钾肥供应紧张、需求旺盛背景下，我们判断2019年国内钾肥价格有望继续上涨，从而带动公司钾肥业务持续向好。 二、 二、投资建议 预计公司2018-2020年EPS分别为0.71元、0.81元和1.00元，对应PE分别为16X、14X和11X，参考申万化工一级行业2018年动态PE约19X的水平，考虑公司盐湖资源稀缺性，首次覆盖，给予“推荐”的投资评级。 三、 三、风险提示 钾肥价格出现超预期波动，公司盐湖提锂项目进展不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3,173 3,502 4,075 4,905 增长率（%） 21.91% 10.35% 16.38% 20.37% 归属母公司股东净利润（百万元） 1,214 1,411 1,606 1,988 增长率（%） 33.18% 16.19% 13.84% 23.77% 每股收益（元） 0.61 0.71 0.81 1.00 PE（现价） 18 16 14 11 PB / 2.8 2.4 1.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 首次评级 当前价格： 11.34元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2018-12-18 近12个月最高/最低（元） 19.31/10.76 总股本（百万股） 1,994 流通股本（百万股） 447 流通股比例（%） 22.40 总市值（亿元） 226 流通市值（亿元) 51 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -39%-29%-20%-10%0%10%17-1218-318-618-918-12藏格控股沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陶贻功 执业证号： S0100513070009 电话： 010-85127892 邮箱： taoyigong@mszq.com 研究助理：王静姝 执业证号： S0100118070030 电话： 010-85127892 邮箱： wangjingshu@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 [Table_Title] 藏格控股（000408） 公司研究/调研简报 钾肥价格有望持续上涨、盐湖提锂投产在即 —藏格控股（000408）调研简报 调研简报/基础化工 2018年12月20日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 藏格控股（000408） 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 项目（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 一、营业总收入 3,173 3,502 4,075 4,905 货币资金 836 1,780 3,053 4,377 减：营业成本 855 874 1,079 1,271 应收票据 899 993 1,155 1,390 营业税金及附加 248 274 318 383 应收账款 683 753 877 1,055 销售费用 501 536 607 701 预付账款 772 852 992 1,194 管理费用 62 68 80 96 其他应收款 11 12 14 17 财务费用 49 54 59 65 存货 399 407 503 593 资产减值损失 22 25 27 30 其他流动资产 25 28 31 34 加：投资收益 11 11 11 11 流动资产合计 3,626 4,826 6,625 8,660 二、营业利润 1,450 1,683 1,916 2,370 长期股权投资 0 0 0 0 加：营业外收支净额 (7) (7) (8) (8) 固定资产 3,269 3,134 2,988 2,832 三、利润总额 1,443 1,676 1,908 2,362 在建工程 168 668 1,168 1,668 减：所得税费用 226 262 299 370 无形资产 355 320 284 249 四、净利润 1,217 1,414 1,610 1,992 其他非流动资产 0 0 0 0 归属于母公司的利润 1,214 1,411 1,606 1,988 非流动资产合计 4,119 4,122 4,440 4,748 五、基本每股收益（元） 0.61 0.71 0.81 1.00 资产总计 7,745 8,947 11,065 13,408 短期借款 300 0 0 0 主要财务指标 应付票据 0 0 0 0 项目（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 应付账款 251 257 317 373 EV/EBITDA 15.32 11.28 9.67 7.59 预收账款 64 45 75 83 成长能力: 其他应付款 28 31 34 37 营业收入同比 21.91% 10.35% 16.38% 20.37% 应交税费 338 440 528 581 营业利润同比 33.5% 16.1% 13.8% 23.7% 其他流动负债 0 0 0 0 净利润同比 32.39% 16.19% 13.84% 23.8% 流动负债合计 1,158 773 953 1,074 营运能力: 长期借款 20 320 620 820 应收账款周转率 7.42 4.88 5.00 5.08 其他非流动负债 0 0 0 0 存货周转率 8.57 8.69 8.95 8.95 非流动负债合计 20 320 620 820 总资产周转率 0.42 0.42 0.41 0.40 负债合计 1,210 1,093 1,573 1,894 盈利能力与收益质量: 股本 1,994 1,994 1,994 1,994 毛利率 73.1% 75.1% 73.5% 74.1% 资本公积 1,077 1,077 1,077 1,077 净利率 38.3% 40.3% 39.4% 40.5% 留存收益 3,425 4,836 6,443 8,431 总资产净利率ROA 16.1% 16.9% 16.1% 16.3% 少数股东权益 0 3 6 11 净资产收益率ROE 19.4% 19.6% 18.5% 18.9% 所有者权益合计 6,535 7,855 9,492 11,514 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 7,745 8,947 11,065 13,408 流动比率 3.13 6.25 6.95 8.06 资产负债率 15.6% 12.2% 14.2% 14.1% 现金流量表 长期借款/总负债 1.7% 29.3% 39.4% 43.3% 项目（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 每股指标: 经营活动现金流量 (66) 1,516 1,540 1,687 每股收益 0.61 0.71 0.81 1.00 投资活动现金流量 (184) (519) (509) (499) 每股经营现金流量 (0.03) 0.76 0.77 0.85 筹资活动现金流量 (475) (54) 241 135 每股净资产 3.28 3.97 4.77 5.77 现金及等价物净增加 (726) 944 1,273 1,324 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 藏格控股（000408） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 陶贻功，毕业于中国矿业大学（北京），本科专业化学工程与工艺，研究生专业矿物加工工程（煤化工）。2011年7月加入民生证券至今。一直从事煤炭、电力、燃气、环保等大能源方