公告点评：发挥“磷、锂”资源优势，携手华友进军磷酸铁锂

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年11月8日 公司研究 发挥“磷、锂”资源优势，携手华友进军磷酸铁锂 ——兴发集团（600141.SH）公告点评 买入（维持） 事件：11月7日晚，公司发布《关于与华友钴业签署合作框架协议的公告》。公告表示公司与华友钴业将围绕新能源锂电材料全产业链进行合作，按照一次规划、分布实施的原则，在湖北宜昌合作投资磷矿采选、磷化工、湿法磷酸、磷酸铁及磷酸铁锂材料的一体化产业，计划建设50万吨/年磷酸铁、50万吨/年磷酸铁锂及相关配套项目。 点评： “磷”、“锂”双全，携手华友钴业进军新能源磷酸铁锂行业。磷酸铁及磷酸铁锂最主要的资源品则是上游的磷源和锂源，公司作为国内磷化工领域的龙头企业之一，现拥有采矿权的磷矿资源储量约为4.29亿吨，此外通过控股和持股等形式公司还拥有处于探矿阶段的磷矿资源储量约为7.92亿吨，折算处于探矿阶段的权益磷矿资源储量约为3.78亿吨。公司现有磷矿产能415万吨/年，在建200万吨/年后坪磷矿采矿项目预计于2022年下半年完成。在磷酸铁及磷酸铁锂的直接磷源材料方面，公司还拥有10万吨/年精制净化磷酸产能，此外液氨及双氧水等配套产能公司也有所储备。而在锂源方面，合作方华友钴业持有阿根廷HANARI和SESA盐湖项目70%的股权，同时华友钴业持有7.55%股权的AVZ公司在刚果（金）拥有Manono锂项目60%的股权。另外磷酸铁及磷酸铁锂生产所需的铁源可以在生产项目基地附近就近采购。 多领域产能布局，拓展企业无限可能。除上述新能源领域及相关磷资源的产能布局以外，公司在草甘膦、有机硅、湿电子化学品等领域同样拥有相当规模的新增产能布局。内蒙兴发在建5万吨草甘膦产能及40万吨有机硅单体生产装置，分别计划于2022年Q2及2023年6月投产。在湿电子化学品方面，公司旗下兴福电子正在兴建的4万吨电子级硫酸项目预计于2022年上半年前分期投产。另外6万吨/年芯片用超高纯电子化学品和3万吨/年电子级磷酸技术改造项目预计将于2021和2022年分期投产。 盈利预测、估值与评级：由于磷酸铁、磷酸铁锂等合作项目仍存在一定的不确定性，我们暂不考虑其对于公司的业绩增量。我们维持公司的盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为33.13/38.34/45.41亿元。我们持续看好兴发集团在拥有充足优质磷矿资源和完整磷矿电一体产业链的优势下，产能的持续扩张及向新能源和电子级化学品市场的积极推进，我们仍维持公司“买入”评级。 风险提示：产能建设不及预期，产品价格波动风险，合作项目落地风险，磷酸铁锂市场供需结构变动风险 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 18,039 18,317 22,682 24,716 27,229 营业收入增长率 1.03% 1.54% 23.83% 8.97% 10.17% 净利润（百万元） 302 624 3,313 3,834 4,541 净利润增长率 -24.81% 106.29% 430.91% 15.74% 18.43% EPS（元） 0.29 0.56 2.98 3.45 4.08 ROE（归属母公司)（摊薄） 3.71% 6.60% 26.53% 24.50% 23.86% P/E 136 72 13 12 10 P/B 5.1 4.7 3.6 2.8 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-11-05，2019年年末的总股本为10.28亿股，2020年股权激励和增发后年末总股本为11.19亿股，2021年回购后目前总股本为11.12亿股。 当前价：40.07元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.12 总市值(亿元)： 445.47 一年最低/最高(元)： 10.53/58.38 近3月换手率： 352.96% 股价相对走势 -10%92%194%296%398%10/2001/2105/2108/21兴发集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.01 52.61 219.30 绝对 -0.77 49.74 219.82 资料来源：Wind 相关研报 磷化工高景气业绩大增，一体化优势叠加产能扩张发展持续向好——兴发集团（600141.SH）2021年第三季度报告点评（2021-10-16） 产品量价齐升带动业绩增长，多产能布局深化磷矿电一体化——兴发集团（600141.SH）2021年半年度报告点评（2021-08-03） 产品价格回升业绩大幅增长，产能建设拓宽未来成长空间——兴发集团(600141.SH) 2020年年报及2021年一季报点评（2021-04-29） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 兴发集团（600141.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 18,039 18,317 22,682 24,716 27,229 营业成本 15,593 15,347 16,432 17,804 19,368 折旧和摊销 946 1,075 1,144 1,196 1,247 税金及附加 150 152 243 264 291 销售费用 701 739 915 997 1,098 管理费用 237 298 369 402 443 研发费用 275 374 463 505 556 财务费用 625 577 315 251 146 投资收益 89 88 88 88 88 营业利润 483 774 4,036 4,611 5,454 利润总额 457 707 3,932 4,545 5,375 所得税 64 105 586 677 801 净利润 393 601 3,346 3,868 4,574 少数股东损益 90 -23 34 34 34 归属母公司净利润 302 624 3,313 3,834 4,541 EPS(元) 0.29 0.56 2.98 3.45 4.08 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 1,036 2,405 3,915 5,127 5,787 净利润 302 624 3,313 3,834 4,541 折旧摊销 946 1,075 1,144 1,196 1,247 净营运资金增加 993 -1,315 1,456 410 468 其他 -1,206 2,021 -1,997 -313 -468 投资活动产生现金流 -1,230 -1,010 -1,007 -1,004 -1,012 净资本支出 -1,054 -851 -1,097 -1,093 -1,100 长期投资变化 -192 -292 0 0 0 其他资产变化 15 134 89 88 88 融资活动现金流 -188 -991 -1,685 -3,817 -4,399 股本变化 301 91 -8 0 0 债务净变化 1,551 -942 -1,082 -2,897 -3,093 无息负债变化 -60 915 560 393 382 净现金流 -376 381 1,223 305 377 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 28,253 29,460 31,996 32,691 33,394 货币资金 1,647 2,179 3,402 3,707 4,084 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 954 868 1,021 1,112 1,225 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 56 60 159 173 191 存货 2,110 1,503 1,942 2,109 2,301 其他流动资产 1,500 1,682 2,337 2,540 2,666 流动资产合计 6,514 6,540 9,123 9,926 10,776 其他权益工具 195 192 192 192 192 长期股权投资 1,358 1,650 1,650 1,650 1,650 固定资产 13,993 15,064 15,050 14,947 14,766 在建工程 2,634 2,702 2,551 2,438 2,354 无形资产 1,995 1,942 1,962 1,977 1,996 商誉 951 807 807 807 807 其他非流动资产 191 142 142 142 142 非流动资产合计 21,738 22,920 22,873 22,764 22,617 总负债 18,691 18,664 18,142 15,638 12,927 短期借款 6,473 6,584 5,502 3,527 434 应付账款 2,647 3,033 2,958 3,205 3,486 应付票据 235 237 329 356 387 预收账款 485 36 454 494 545 其他流动负债 507 588 588 588 588 流动负债合计 13,013 12,969 12,447 9,943 7,232 长期借款 3,637 3,585 3,585 3,585 3,585 应付债券 920 923 923 923 923 其他非流动负债 536 541 541 541 541 非流动负债合计 5,678 5,695 5,695 5,695 5,695 股东权益 9,562 10,795 13,854 17,053 20,467 股本 1,028 1,119 1,112 1,112 1,112 公积金 5,443 6,205 6,424 6,424 6,424 未分配利润 1,742 2,235 5,048 8,213 11,593 归属母公司权益 8,143 9,459 12,484 15,649 19,029 少数股东权益 1,419 1,336 1,370 1,404 1,438 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 13.6% 16.2% 27.6% 28.0% 28.9% EBITDA率 11.9% 14.7% 24.1% 24.2% 24.8% EBIT率 6.6% 8.7% 19.0% 19.4% 20.3% 税前净利润率 2.5% 3.9% 17.3% 18.4% 19.7% 归母净利润率 1.7% 3.4% 14.6% 15.5% 16.7% ROA 1.4% 2.0% 10.5% 11.8% 13.7% ROE（摊薄） 3.7% 6.6% 26.5% 24.5% 23.9% 经营性ROIC 4.6% 6.3% 16.0% 17.5% 19.9% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 66% 63% 57% 48% 39% 流动比率 0.50 0.50 0.73 1.00 1.49 速动比率 0.34 0.39 0.58 0.79 1.17 归母权益/有息债务 0.63 0.79 1.14 1.95 3.85 有形资产/有息债务 1.92 2.19 2.64 3.67 6.11 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 3.89% 4.03% 4.03% 4.03%