公告点评：川恒携手富临布局磷酸二氢锂，深化磷酸铁锂产业链协同效应

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年9月23日 公司研究 川恒携手富临布局磷酸二氢锂，深化磷酸铁锂产业链协同效应 ——川恒股份（002895.SZ）公告点评 买入（维持） 当前价：40.96元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：吴裕 执业证书编号：S0930519050005 010-58452014 wuyu1@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.88 总市值(亿元)： 200.06 一年最低/最高(元)： 9.60/51.79 近3月换手率： 268.71% 股价相对走势 -25%50%125%200%276%07/2011/2003/2106/21川恒股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 57.42 179.70 232.80 绝对 57.78 173.98 237.12 资料来源：Wind 相关研报 百万吨级“磷、氟”锂电材料规划释出，“矿化一体”保障优势延续——川恒股份（002895.SZ）公告点评（2021-09-16） 川恒国轩强强联手，共塑磷氟系电池材料新未来——川恒股份（002895.SZ）与国轩控股签署框架协议与合作协议公告点评（2021-09-07） 磷铵上涨自产磷矿创收促进业绩增长，增资子公司加快产能建设——川恒股份（002895.SZ）公告点评（2021-08-27） 事件：9月23日，川恒股份与富临精工在四川成都签署《战略合作协议》（以下简称“合作协议”）。本次合作协议的主要合作领域与内容包括有：（1）双方将在磷酸铁锂正极材料上游磷矿、磷源等方面进行资本合作；（2）双方将共同出资建设磷酸二氢锂生产项目；（3）双方将开展磷酸铁锂前驱体磷酸铁、净化磷酸、磷酸盐的合作；（4）双方将在市场和技术领域开展合作，拓展双方产品及技术的应用领域。 点评： 布局磷酸二氢锂提升产业链价值，深化公司新能源方向转型 电池级磷酸二氢锂主要由净化磷酸与氢氧化锂反应所得，其是通过铁红法生产磷酸铁锂的主要原料之一，其主含量直接决定了磷酸铁锂及电池的电化学性能。公司定增项目目前在建有10万吨/年净化磷酸产能，同时根据公司9月15日与福泉市人民政府的合作协议公告，公司“矿化一体”新能源材料循环产业项目两期共规划有20万吨/年食品级净化磷酸生产线。本次公司布局磷酸二氢锂产能，有利于拓展公司净化磷酸下游覆盖面，提升净化磷酸的应用价值。此外，磷酸二氢锂的产能布局也有利于拓宽公司向新能源材料转型的发展道路，提高公司业务附加值。 与富临精工达成合作协议，产业协同效应凸显 在与国轩控股达成战略合作框架协议之后，川恒股份又与富临精工签订合作协议，进一步拓宽战略合作版图，深化磷酸铁锂产业链内战略合作。富临精工是国内磷酸铁锂行业的领先企业之一，截至目前富临精工具备有年产6.2万吨磷酸铁锂产能，同时还有年产25万吨磷酸铁锂正极材料项目在建，其中一期6万吨项目将于2022年6月前建成投产。此外，在锂矿资源方面，富临精工于2021年3月与四川思特瑞锂业有限公司、绵竹市川洪建材有限公司和自然人邓波签署《锂矿资源综合开发项目投资协议》，共同投资设立四川锂能矿业有限公司（富临精工持股34%）以进行锂矿资源综合开发项目。结合川恒股份所拥有的上游磷矿资源、富临精工所拥有的下游磷酸铁锂产能和即将进行开发的锂矿资源，川恒股份与富临精工的合作协议具有极强的产业协同效应，共助双方合作双赢。 磷矿资源优质且富足，长期规划磷酸铁产能达百万吨 公司现控股或参股有小坝、新桥、鸡公岭、老虎洞四大磷矿，现拥有磷矿产能300万吨/年，规划总产能达1050万吨/年，公司磷矿主要集中于贵州瓮安-福泉地区（简称“瓮福地区”）。磷酸铁产能方面，公司目前已明确产能规划的项目为9月9日公告的建设于龙昌镇的21万吨/年二水磷酸铁项目和建设于罗尾塘组团的10万吨/年无水磷酸铁项目。根据公司规划，首套10万吨/年无水磷酸铁生产装置预计于2022年上半年建成投产，余下磷酸铁产能则将于2022年下半年建成投产。在凭借自身资源与产业链一体化优势拥有更低的磷酸铁生产成本的同时，公司抢先于2022年投放20万吨/年磷酸铁产能，对比其他企业将拥有更为明显的先发优势，有利于公司提前抢占市场份额，提前与下游客户进行深度绑定。此外，公司“矿化一体”新能源材料循环产业项目两期共计规划有100万吨/年磷酸铁生产线，预计于2026年上半年全部建成投产，其中包括拟与国轩控股合作共同投资建设的50万吨/年磷酸铁生产项目。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 川恒股份（002895.SZ） 盈利预测、估值与评级：由于本次合作协议中的相关项目还未实际落地，因此我们暂不考虑相应的业绩增量。我们仍维持公司2021-2023年的盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为3.23/5.58/9.41亿元，折算EPS分别为0.66/1.14/1.93元/股。我们持续看好川恒股份在拥有充足优质磷矿资源和完整磷化工产业链的优势下，向下游新能源材料领域的不断突破，我们仍维持公司“买入”评级。 风险提示：产能建设不及预期，环保生产风险，产品价格波动风险，合作协议落地风险，项目审批风险 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,749 1,777 2,482 3,523 4,900 营业收入增长率 35.58% 1.60% 39.68% 41.90% 39.11% 净利润（百万元） 180 143 323 558 941 净利润增长率 133.63% -20.95% 126.48% 72.74% 68.67% EPS（元） 0.44 0.29 0.66 1.14 1.93 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.07% 4.84% 9.89% 14.59% 19.75% P/E 93 140 62 36 21 P/B 8.4 6.8 6.1 5.2 4.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-09-23，2019年年末公司总股本为4.08亿股，2020年定增后公司总股本为4.88亿股 pOuMpRqQxPqPuMuNnMoOpN9PbP6MnPpPsQrQkPrRwPfQmOtP8OpPxOvPrQpOxNpOvN 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 川恒股份（002895.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,749 1,777 2,482 3,523 4,900 营业成本 1,271 1,340 1,729 2,322 3,034 折旧和摊销 65 85 89 113 134 税金及附加 7 13 19 27 37 销售费用 128 109 153 217 302 管理费用 79 108 150 213 297 研发费用 33 33 46 65 90 财务费用 15 14 8 14 9 投资收益 4 8 8 8 8 营业利润 226 179 403 695 1,168 利润总额 221 177 401 691 1,166 所得税 41 34 77 133 224 净利润 179 143 324 558 942 少数股东损益 -1 1 1 1 1 归属母公司净利润 180 143 323 558 941 EPS(元) 0.44 0.29 0.66 1.14 1.93 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 287 256 328 502 869 净利润 180 143 323 558 941 折旧摊销 65 85 89 113 134 净营运资金增加 -199 -29 190 331 415 其他 240 57 -274 -501 -621 投资活动产生现金流 -95 -697 -520 -447 -322 净资本支出 -253 -163 -530 -430 -330 长期投资变化 -33 0 0 0 0 其他资产变化 191 -534 10 -17 8 融资活动现金流 -56 639 52 102 -340 股本变化 1 81 0 0 0 债务净变化 108 -115 59 115 -330 无息负债变化 7 103 80 67 96 净现金流 136 189 -141 156 207 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 2,821 3,768 4,231 4,972 5,678 货币资金 341 514 372 528 735 交易性金融资产 0 550 550 551 552 应收帐款 65 73 105 148 205 应收票据 0 107 150 212 295 其他应收款（合计） 13 6 9 13 18 存货 287 258 333 448 585 其他流动资产 59 56 56 56 56 流动资产合计 813 1,605 1,627 2,026 2,537 其他权益工具 37 37 37 37 37 长期股权投资 1,105 1,106 1,106 1,106 1,106 固定资产 472 668 965 1,217 1,376 在建工程 100 27 94 94 76 无形资产 187 177 203 229 254 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 98 142 142 142 142 非流动资产合计 2,008 2,163 2,604 2,946 3,142 总负债 820 808 948 1,130 895 短期借款 408 238 297 412 82 应付账款 143 143 185 248 324 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 23 0 0 0 0 其他流动负债 0 91 91 91 91 流动负债合计 675 607 747 929 694 长期借款 0 55 55 55 55 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 27 28 28 28 28 非流动负债合计 145 201 201 201 201 股东权益 2,001 2,960 3,283 3,842 4,784 股本 408 488 488 488 488 公积金 796 1,637 1,669 1,725 1,819 未分配利润 835 846 1,136 1,639 2,486 归属母公司权益 1,990 2,944 3,267 3,825 4,766 少数股东权益 11 16 17 17 18 主要指标 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 27.3% 24.6% 30.3% 34.1% 38.1% EBITDA率 17.5% 15.4% 19.9% 23.2% 26.8% EBIT率 13.7% 10.6% 16.3% 20.0% 24.0% 税前净利润率 12.6% 10.0% 16.1% 19.6% 23.8% 归母净利润率 10.3% 8.0% 13.0% 15.8% 19.2% ROA 6.4% 3.8% 7.6% 11.2% 16.6% ROE（摊薄） 9.1% 4.8% 9.9% 14.6% 19.7% 经营性ROIC 16.4% 11.6% 16.8% 22.0% 29.7% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 29% 21% 22% 23% 16% 流动比率 1.20 2.64 2.18 2.18 3.66 速动比率 0.78 2.22 1.73 1.70 2.