产品结构持续优化，汽车CIS有望打造第二成长曲线

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 产品结构持续优化，汽车CIS有望打造第二成长曲线 ■事件：2021年10月30日，公司发布2021年前三季度业绩报告，前三季度实现营收183.14亿元，同比增长31.11%；归母净利润为35.18亿元，同比增长103.78%。 ■Q3业绩符合预期，产品结构持续优化：公司前三季度同比增长超30%，归母净利润同比增长超100.00%，公司归母净利润位于此前业绩指引上限区间，符合市场预期。公司业绩高成长主要原因为汽车CIS需求向好，手机CIS份额提高，以及TDDI有所涨价。从Q3单季度来看，公司Q3营收58.66亿元，同比下滑1%，环比下滑6%；归母净利润12.75亿元，同比增长73.11%，环比增长5.99%。公司Q3营收整体环比略有下滑，主要原因为Q3智能手机市场表现平淡，汽车CIS的高成长抵消了部分手机市场的需求波动。从毛利率来看，2021年Q1-Q3的毛利率分别为32.43%、33.75%、35.49%，毛利率逐季提高，主要原因包含高毛利率的汽车、安防CIS占比提高，以及部分产品如TDDI价格提高。 ■汽车CIS前景可期，有望开启公司第二成长曲线：智能驾驶渗透率提高带动汽车CIS需求高成长，未来几年汽车CIS市场将迎来数量大增以及像素升级双重成长路径。从数量来看，根据群智咨询的数据，预计2021年全球车载图像传感器市场需求为1.5亿颗左右，2022年将达到2.2亿颗，随着自动驾驶的进一步成熟，预计在2025年可达5.5亿颗。从像素来看，8M的渗透率仍然非常低，群智咨询预计2021年其渗透率不足1%，2022年有望增长到4%。公司在汽车CIS领域布局较早，具备从2M到8M所有产品线，技术优势明显，根据TSR，2019年汽车CIS全球市场份额第二，并且处于持续提高阶段。2021年4月，公司正式加入NVIDIA DRIVE自动驾驶汽车开发生态系统，不断加强与下游领先的自动驾驶解决方案合作，竞争优势持续增强，有望充分受益于汽车CIS市场的高增长，成为继手机之后公司第二成长曲线。 ■多产品齐发力，打造平台型芯片公司：除了CIS以外，公司还拥有分立器件、电源管理IC、射频芯片等产品线，并收购了新思亚洲TDDI业务，入股深圳吉迪思加强AMOLED驱动IC布局。在TDDI领域，公司实现产品全覆盖，从HD 720P到FHD 1080P，显示帧率从60Hz，90Hz，120Hz到144Hz全覆盖，市场份额迅速提升。另Table_Tit le 2021年11月04日 韦尔股份（603501.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 352.00元 股价（2021-11-04） 278.62元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 239,362.44 流通市值（百万元） 219,243.29 总股本（百万股） 869.10 流通股本（百万股） 786.89 12个月价格区间 199.80/341.56元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 18.29 -6.47 21.24 绝对收益 16.54 -5.27 29.94 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 021-35082935 郭旺 分析师 SAC执业证书编号：S1450521080002 guowang@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -7%2%11%20%29%38%47%56%202 0-11202 1-03202 1-07韦尔股份 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 外，半年报显示，公司还将陆续推出电源管理IC、MOSFET、射频等业务的新产品，进一步打开成长空间。 ■投资建议：我们预计公司2021年~2023年收入分别为256.51亿元、350.69亿元、436.43亿元，归母净利润分别为47.65亿元、60.49亿元、81.12亿元，EPS分别为5.49元、6.97元、9.35元，首次覆盖，给予“买入-A”投资评级。 ■风险提示：市场需求不及预期的风险；国产替代进展不及预期的风险；研发进度不及预期；大股东减持风险，商誉减值风险。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 13,631.7 19,824.0 25,651.5 35,068.6 43,642.7 净利润 465.6 2,706.1 4,764.9 6,048.7 8,111.6 每股收益(元) 0.54 3.11 5.48 6.96 9.33 每股净资产(元) 9.12 12.93 17.89 23.67 31.32 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 520.0 89.5 50.8 40.0 29.9 市净率(倍) 30.5 21.5 15.6 11.8 8.9 净利润率 3.4% 13.7% 18.6% 17.2% 18.6% 净资产收益率 5.9% 24.1% 30.6% 29.4% 29.8% 股息收益率 0.0% 0.1% 0.5% 0.4% 0.6% ROIC 52.7% 33.2% 52.0% 74.5% 64.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/ 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 13,631.7 19,824.0 25,651.5 35,068.6 43,642.7 成长性 减:营业成本 9,897.7 13,894.2 16,994.1 23,166.3 28,935.1 营业收入增长率 243.9% 45.4% 29.4% 36.7% 24.4% 营业税费 16.8 18.7 35.9 49.1 61.1 营业利润增长率 549.8% 276.5% 84.8% 38.7% 23.9% 销售费用 401.5 371.4 395.0 497.5 619.1 净利润增长率 235.5% 481.2% 76.1% 26.9% 34.1% 管理费用 730.6 775.9 815.7 1,017.0 1,265.6 EBIT DA增长率 933.8% 109.1% 53.5% 29.8% 20.2% 研发费用 1,282.5 1,726.9 1,964.8 2,489.9 3,098.6 EBIT增长率 854.0% 135.2% 63.2% 33.3% 22.0% 财务费用 274.5 275.5 354.0 300.0 300.0 NOPLAT增长率 482.1% 204.3% 82.6% 35.5% 23.0% 资产减值损失 -248.7 -283.3 -200.0 -200.0 -200.0 投资资本增长率 382.2% 16.7% -5.5% 41.5% -12.7% 加:公允价值变动收益 60.5 450.9 16.9 2.2 2.9 净资产增长率 383.8% 44.9% 39.2% 36.6% 32.4% 投资和汇兑收益 0.8 21.1 525.0 200.0 200.0 营业利润 785.1 2,956.3 5,463.8 7,581.0 9,396.0 利润率 加:营业外净收支 -0.6 34.9 12.1 15.4 20.8 毛利率 27.4% 29.9% 33.8% 33.9% 33.7% 利润总额 784.5 2,991.1 5,475.9 7,596.4 9,416.8 营业利润率 5.8% 14.9% 21.3% 21.6% 21.5% 减:所得税 79.2 308.0 492.8 683.7 847.5 净利润率 3.4% 13.7% 18.6% 17.2% 18.6% 净利润 465.6 2,706.1 4,764.9 6,048.7 8,111.6 EBIT DA/营业收入 15.8% 22.8% 27.0% 25.6% 24.7% EBIT /营业收入 11.8% 19.1% 24.1% 23.5% 23.1% 资产负债表 运营效率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 固定资产周转天数 24 31 25 16 11 货币资金 3,160.6 5,455.7 5,960.5 8,154.0 16,484.6 流动营业资本周转天数 64 77 61 69 72 交易性金融资产 11.9 13.1 13.0 13.0 13.0 流动资产周转天数 178 225 220 205 237 应收帐款 2,565.4 2,571.1 5,523.2 4,158.6 8,217.5 应收帐款周转天数 46 47 57 50 51 应收票据 11.0 12.2 431.9 153.8 242.7 存货周转天数 70 88 68 71 74 预付帐款 326.1 151.5 706.0 300.7 936.6 总资产周转天数 292 364 333 278 289 存货 4,366.4 5,273.7 4,418.7 9,466.8 8,507.2 投资资本周转天数 139 172 139 119 105 其他流动资产 439.3 435.9 325.0 400.1 387.0 可供出售金融资产 - - 12.4 4.1 5.5 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 5.9% 24.1% 30.6% 29.4% 29.8% 长期股权投资 24.4 40.3 40.3 40.3 40.3 ROA 4.0% 11.8% 20.1% 23.6% 21.0% 投资性房地产 153.6 143.5 143.5 143.5 143.5 ROIC 52.7% 33.2% 52.0% 74.5% 64.8% 固定资产 1,587.8 1,870.8 1,643.8 1,416.8 1,189.8 费用率 在建工程 92.0 123.8 123.8 123.8 123.8 销售费用率 2.9% 1.9% 1.5% 1.4% 1.4% 无形资产 1,710.6 1,989.5 1,483.3 977.2 471.0 管理费用率 5.4% 3.9% 3.2% 2.9% 2.9% 其他非流动资产 3,027.2 4,567.0 3,973.5 3,960.7 4,070.4 研发费用率 9.4% 8.7% 7.7% 7.1% 7.1% 资产总额 17,476.2 22,648.0 24,798.8 29,313.4 40,832.9 财务费用率 2.0% 1.4% 1.4% 0.9% 0.7% 短期债务 1,654.2 2,511.4 - - - 四费/营业收入 19.7% 15.9% 13.8% 12.3% 12.1% 应付帐款 3,011.0 2,544.0 5,988.5 4,202.4 8,739.2 偿债能力 应付票据 - - 337.1 115.6 172.0 资产负债率 54.5% 49.1% 35.3% 25.2% 29.0% 其他流动负债 2,940.4 1,789.6 1,732.7 2,152.3 2,007.6 负