重点全球配料在 Covid-19 后的衰退中，增长可能会急剧放缓短期内，原料公司受 Covid-19 渠道的影响较小行业动态欧洲化学品中性的不变股票研究2020 年 4 月 22 日转移...我们所涵盖的原料公司侧重于食品生产，在封锁期间，我们预计它们受 Covid-19 渠道转变和需求减少的影响比日常消费品中的许多公司要小，因此我们对它们最近的股价走强并不感到惊讶。......然而，从更远的角度来看，2008/09 年原料股的整体表现不如日常消费品，我们认为它们可能会在 Covid-19 经济衰退之后再次出现，我们预计在 2H20 会看到这种情况。我们对七大成分股中的四只股票进行了 UW 评级，其中包括将成为行业领导者的 IFF一旦它与杜邦的营养和生物科学业务合并。我们着眼于经济衰退时可能影响原料行业的六个因素（请参阅第 7 页的摘要），我们认为其中四个可能会导致增长放缓。客户去库存：2009 年增长放缓背后的一个关键因素是引导企业客户去库存。仅雀巢就将其库存减少了 16 亿瑞士法郎。与我们的预期相反，较大的品牌食品公司的现在的库存和 2008 年一样高。所以历史可能会重演。创新速度降低，其对优质产品的关注越来越少，而更多地关注日常产品。我们预计将保持对健康的关注，这是近年来的主要增长动力–但最近配料公司的增长也得到了户外饮食和植物性食品等优质创新的支持，我们预计随着消费者勒紧裤腰带，两者都将面临压力。商品价格可能会下跌。2009 年，原料公司通过扩大利润来保护他们的收益– 特别是他们保留了较低的投入价格，而不是将这些价格转嫁给客户。现在，我们涵盖的三只股票 Kerry、Barry Callebaut 和 Tate 对其部分销售使用传递定价，这意味着它们将无法以同样的方式维持收益。农业对价格变得更加敏感。这在 2009 年得到了强调，并且可能会重复。它不会影响所有原料公司，但那些向农民销售的公司可能会受到不利影响。我们还阐述了我们预计 Covid-19 将如何影响短期结果，并更新对 Barry Callebaut、Chr Hansen、Givaudan、Kerry 和 Tate & Lyle 的预测。接触食品服务会导致增长放缓，但也有抵消因素。我们更担心 2020 年以后的增长不及市场预期。Barclays Capital Inc. 和/或其附属公司之一与其研究报告中涵盖的公司有业务往来，并寻求与其开展业务。因此，投资者应该意识到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。本研究报告全部或部分由美国境外的未在 FINRA 注册/获得研究分析师资格的股票研究分析师编写。请参阅从第 74 页开始的分析师认证和重要披露。欧洲消费必需品中性的不变 美国 CHPC 和饮料中性的不变有关本报告中我们的评级、目标价格和收益变化的完整列表，请参阅第 2 页的表格。欧洲消费必需品 Arthur Reeves+44 (0)20 7773 3622沃伦·阿克曼+44 (0)20 3134 1903欧洲化学品 Sebastian Satz，CFA+44 (0)20 3134 7201塞扎拉·洛兹尼亚努+44 (0)20 3555 0418亚历克斯·斯图尔特，特许金融分析师+44 (0)20 3555 4957美国 CHPC 和饮料劳伦·R·利伯曼+1 212 526 3112凯特·格拉夫斯坦+1 212 526 5755受限 - 内部 巴克莱 |全球配料2020 年 4 月 22 日2本报告中我们的评级、目标价格和盈利变化摘要（所有变化均以粗体显示）公司评级价格价钱目标1 财年每股收益 (E) 2 财年每股收益 (E)老新20-4-20旧新 %Chg 旧新 %Chg老的新 %Chg欧洲化学品新新奇华顿 (GIVN SW / GIVN.S)华盛顿大学华盛顿大学3290.002800.00 2850.00292.44 94.142103.84105.131欧洲消费必需品新新Barry Callebaut (BARN SW / BARN.S)电子战电子战1889.002200.00 2000.00-980.68 73.13-987.5683.06-5铬。 Hansen Holding A/S (CHR DC / CHRH.CO)华盛顿大学华盛顿大学595.00450.00 450.00-1.97 1.97-2.072.060嘉里集团 (KYGA LN / KYGa.L)华盛顿大学华盛顿大学105.90105.0095.00-104.30 4.04-64.604.44-3Tate & Lyle PLC (TATE LN / TATE.L)高高689880800-954.6 54.6-57.455.2-4美国 CHPC 和饮料新新资料来源：巴克莱研究。股价和目标价格以主要上市货币显示，每股盈利预测以报告货币显示。 FY1(E)：巴克莱研究部对当前财年的估计。 FY2(E)：巴克莱研究部对下一财年的估计。股票评级： OW：增持； EW：等重； UW：体重不足； RS：评级暂停 行业观点：正面：正面； Neu：中性；负：负 巴克莱 |全球配料2020 年 4 月 22 日3内容新冠肺炎.......................................................................................................................................................4慢一点 ..................................................................................................................................................62008/09：短期增长放缓和股价表现不佳 9–如果增长放缓，这对股价意味着什么？ 28预测 ......................................................................................................................................................29–EW、PT CHF 2,000（以前的 EW、PT CHF2,200).........................................................................................29–华盛顿大学，PT 丹麦克朗 450（不变）......................................................................................................38–UW、PT CH2,850（以前，UW、PT2,800 瑞士法郎).....................................................................................45–UW, PT USD101（不变）...........................................................................................................................49–华盛顿大学€95（以前是 UW、PT€105)......................................................................................................51–电子战，太平洋€87（不变）......................................................................................................................62–OW、PT800p（以前的 OW、PT850p).........................................................................................................66 巴克莱 |全球配料2020 年 4 月 22 日4自 Covid-19 爆发以来，成分股的股价一直相对强劲我们认为，自 Covid-19 改变世界以来，大多数原料股的强劲表现并不令人意外，因为它们与食品生产有着密切的联系。由于 Covid-19，整体食品消费不太可能下降。然而，我们看到渠道从食品服务转向家庭消费，这影响了我们涵盖的一些原料库存，并解释了为什么零售销售权重高的科汉森的表现比凯爱瑞强得多，这在很大程度上取决于外出就餐。短期内，香水接触度较高的原料公司也可能面临化妆品销售放缓的情况，但这在奇华顿、Symrise或IFF的股价表现上并没有明显体现。图1欧盟主要商品股价表现，3 月 1 日–2020 年 4 月 17 日资料来源：彭博、巴克莱研究我们认为，在 Covid-19 后的衰退中，成分股的表现可能不如其最近的股价走势所显示的那么好。除了 Covid-19 造成的潜在破坏和经济衰退的威胁外，它还值得记住的是，当 IFF 与杜邦公司合并时，该行业将大不相同营养与生物科学业务将于 2021 年第一季度完成。这将创造一个新的市场领导者，销售额达到 110 亿美元–比现任领导人克里多 30%。虽然最终新的 IFF 将提供比任何竞争对手更完整的产品，但我们确实想知道 IFF 能够在多大程度上成功实现两家原料公司历史上最大的整合，以及这种分心是否可以为其某些公司带来机会竞争对手。 IFF / 杜邦在 2019 年 12 月宣布合并时表示，他们的目标是实现 4 亿美元的运行率增长协同效应。 巴克莱 |全球配料2020 年 4 月 22 日5图2IFF/杜邦成分的合并创造了一个具有颠覆潜力的新市场领导者121086420IFF /杜邦凯瑞百乐嘉利宝奇华顿Symrise Tate & Lyle Chr Hansen资料来源：公司报告、巴克莱研究2008/09 年原料股的整体表现不如日常消费品。原料公司面临的一个问题是，随着客户去库存，它们的增长迅速放缓。仅雀巢就将其库存减少了 16 亿瑞士法郎，约占本报告中六种原料库存总收入的 10%。同样的情况可能会再次发生，随着品牌食品公司去库存，配料增长可能会放缓。与我们的预期相反，较大的品牌食品公司的现在的库存和 2008 年一样高。所以历史可能会重演。同样不利的是，最近的配料公司的增长得到了户外饮食和植物性等优质创新的支持，但我们预计随着消费者勒紧裤腰带，两者都将面临压力。2009 年，原料公司通过扩大利润来保护他们的收益– 特别是他们保留了较低的投入价格，而不是将这些价格转嫁给客户。现在，我们涵盖的三只股票 Kerry、Barry Callebaut 和 Tate 对其部分销售使用传递定价，这意味着它们将无法以同样的方式维持收益。 巴克莱 |全球配料2020 年 4 月 22 日6超越 Covid-19：在全球经济放缓中影响原料公司的六大趋势在本笔记的第一部分我们着眼于经济衰退时可能影响该行业的六个因素。我们预计这些因素会影响 Covid-19 后原料公司的 OSG：食品商品价格可能会下跌.他们在 2009 年做到了，结果原料公司提高了利润率。我们认为，这些采用传递定价的公司这次很难受益。消费者降价交易'价值'分享‘优质的’2009 年，原料公司参与了客户的‘价值工程’”品牌以满足零售