结构优化稳步推进，预期提价释放盈利弹性

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 青岛啤酒（600600） 证券研究报告 2021年11月01日 投资评级 行业 食品饮料/饮料制造 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 104.28元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 709.41 流通A股股本(百万股) 695.91 A股总市值(百万元) 73,977.03 流通A股市值(百万元) 72,569.87 每股净资产(元) 17.15 资产负债率(%) 46.58 一年内最高/最低(元) 118.11/72.46 作者 刘畅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520010001 liuc@tfzq.com 吴文德 分析师 SAC执业证书编号：S1110520070003 wuwende@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《青岛啤酒-半年报点评:结构升级引领高端市场，费效提升打开盈利空间》 2021-08-27 2 《青岛啤酒-季报点评:营收利润双高增表现亮眼，产品结构升级打开盈利成长空间》 2021-04-25 3 《青岛啤酒-年报点评报告:高端化竞争力不断夯实，费用精细化下盈利能力持续改善》 2021-03-30 股价走势 结构优化稳步推进，预期提价释放盈利弹性 事件：公司21Q1-Q3实现营收267.71亿元，同比+9.62%；归母净利润36.11亿元，同比+21.25%。其中21Q3实现营收84.80亿元，同比-3.01%；归母净利润11.95亿元，同比+6.43%。 结构优化节奏推进，吨价水平稳步提升。公司前三季度实现营收267.71亿元，同比增长9.62%；拆分量价，公司啤酒产品销量 708.2 万千升，同比增长 2.02%（其中主品牌青岛实现销量378.4 万千升，同比增长 13.05%，占比53.43%），吨价3780.2元，同比增长7.45%。其中，单三季度公司啤酒产品销量231.3万千升，同比下滑8.79%（其中主品牌青岛实现销量125.6万千升，同比减少0.02%，基本持平）；吨价3666.3元，同比增长6.34%。公司三季度在疫情及天气等因素影响下，销量下滑幅度环比有所扩大，主要系低端品牌“崂山”啤酒销量下滑。但整体产品结构上行节奏稳健，吨价水平稳步提升推动营收持续增长。 费用率保持稳定水平，预期主力产品提价盈利弹性释放。21Q3公司毛利率42.06%，同比下滑0.31pct；净利率14.51%，同比增长1.11pcts。三季度原材料压力延续，毛利率小幅下滑。21Q3公司销售/管理/财务/研发费用率 分 别 为13.70%/4.96%/-0.69%/0.06%， 同 比 变 化-0.83/+0.53/+0.76/+0.01pcts。公司在今年无政府减免社会保险费用背景下，费用率保持稳定，费用控制能力良好维持净利润小幅增长。面对国内外市场疫情的严峻挑战和成本上涨的压力，积极开源节流，降本增效，持续优化费用精细化管理体系，提升促销费用有效性和营销效率。展望四季度及明年，原材料成本上涨压力催生行业涨价预期，预计公司将跟随行业提价潮进行主力产品价格调整，同时随着高毛利产品占比提升，盈利弹性将良好释放。 高质量发展下产品结构及管理效率不断优化，推进公司业绩加速释放。公司在“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的品牌战略带领下，积极布局高端产品市场，加快向听装酒和精酿产品为代表的高附加值产品转型升级。未来公司将继续凭借优质渠道，不断扩大中高端市场份额。公司发挥覆盖全国主要市场的网络布局优势，积极主动开拓国内外市场，通过数字化转型快速提升产销协同效应，同时，公司积极推动连片发展，优化管理效率，为公司盈利能力提升打开空间。 盈利预测：由于公司三季度销售及成本压力，故更新盈利预测，预计公司2021-2023年 年 营 收 由306.80/328.76/349.84亿 元 调 整 至303.34/325.08/345.97亿元，同比+9.27%/7.17%/6.42%，归母净利润由28.06/35.62/44.52 亿元调整至27.72/34.40/41.86亿 元 ， 同 比+25.90%/24.13%/21.66%，EPS 由2.06/2.61/3.26 元调整至为2.03/2.52/3.07元，维持公司“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、产品提价风险、政策风险 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 27,983.76 27,759.71 30,334.09 32,508.42 34,596.72 增长率(%) 5.30 (0.80) 9.27 7.17 6.42 EBITDA(百万元) 2,909.77 3,653.29 4,292.71 5,233.61 6,345.45 净利润(百万元) 1,852.10 2,201.32 2,771.56 3,440.37 4,185.70 增长率(%) 30.23 18.86 25.90 24.13 21.66 EPS(元/股) 1.36 1.61 2.03 2.52 3.07 市盈率(P/E) 76.82 64.64 51.34 41.36 33.99 市净率(P/B) 7.42 6.90 6.35 5.84 5.34 市销率(P/S) 5.08 5.13 4.69 4.38 4.11 EV/EBITDA 17.68 31.39 27.30 21.76 17.73 资料来源：wind，天风证券研究所 -7%1%9%17%25%33%41%49%2020-112021-032021-07青岛啤酒饮料制造沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 15,301.98 18,466.88 23,118.30 26,485.85 27,952.21 营业收入 27,983.76 27,759.71 30,334.09 32,508.42 34,596.72 应收票据及应收账款 226.17 125.16 276.43 155.45 296.38 营业成本 17,080.44 16,540.61 17,295.31 17,952.17 18,349.19 预付账款 117.16 239.88 83.66 259.31 103.99 营业税金及附加 2,313.32 2,219.07 2,396.39 2,535.66 2,681.25 存货 3,181.77 3,281.03 2,696.80 3,753.16 2,948.23 营业费用 5,103.51 4,984.55 5,369.13 5,721.48 6,089.02 其他 2,174.74 2,515.17 2,524.82 2,228.90 2,640.78 管理费用 1,881.05 1,678.05 1,721.98 1,751.78 1,829.16 流动资产合计 21,001.82 24,628.12 28,700.00 32,882.67 33,941.59 研发费用 21.09 21.47 24.27 26.01 27.68 长期股权投资 376.64 374.33 374.33 374.33 374.33 财务费用 (484.17) (470.92) (502.34) (510.00) (511.83) 固定资产 10,222.03 10,302.63 9,943.45 9,545.91 9,112.35 资产减值损失 (121.05) (130.55) 35.00 95.00 87.00 在建工程 178.99 339.81 239.88 191.93 145.16 公允价值变动收益 56.75 55.09 55.00 55.00 55.00 无形资产 2,558.57 2,503.84 2,302.11 2,100.37 1,898.64 投资净收益 24.51 25.24 24.88 25.06 24.97 其他 2,974.32 3,365.46 2,998.98 3,085.07 3,099.75 其他 (589.58) (412.98) (159.75) (160.12) (159.94) 非流动资产合计 16,310.57 16,886.07 15,858.76 15,297.62 14,630.23 营业利润 2,697.89 3,250.08 4,074.22 5,016.38 6,125.21 资产总计 37,312.38 41,514.19 44,558.76 48,180.29 48,571.82 营业外收入 34.66 14.59 30.00 32.00 40.00 短期借款 270.91 703.27 287.00 385.00 269.00 营业外支出 5.64 25.12 5.00 10.00 10.00 应付票据及应付账款 2,388.00 2,372.09 2,683.46 2,525.69 2,797.15 利润总额 2,726.91 3,239.55 4,099.22 5,038.38 6,155.21 其他 10,694.87 12,434.58 14,265.68 15,585.67 13,200.79 所得税 797.79 912.58 1,147.78 1,410.75 1,723.46 流动负债合计 13,353.78 15,509.95 17,236.14 18,496.37 16,266.94 净利润 1,929.12 2,326.97 2,951.44 3,627.64 4,431.75 长期借款 0.21 0.00 0.50 1.00 1.50 少数股东损益 77.01 125.65 179.88 187.26 246.06 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 1,852.10 2,201.32 2,771.56 3,440.37 4,185.70 其他 4,045.02 4,636.19 3,993.01 4,224.74 4,284.65 每股收益（元） 1.36 1.61 2.03 2.52 3.07 非流动负债合计 4,045.23 4,636.19 3,993.51 4,225.74 4,286.15 负债合计 17,399.01 20,146.13 21,229.65 22,722.11 20,553.09 少数股东权益 741.79 746.09 925.97 1,113.24 1,359.29 主要财务比率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 股本 1,350.98 1,364.18 1,364.48 1,364.48 1,364.48 成长能力 资本公积 3,444.32 3,675.29 3,866.90 3,866.90 3,866.90 营业收入 5.30% -0.80% 9.27% 7.17% 6.42% 留存收益 17,633.23 19,296.86 21,038.66 22,980.47 25,294.96 营业利润 13.47% 20.47% 25.36% 23.12% 22.10% 其他 (3,256.95) (3,714.37) (3,866.90) (3,866.90) (3,866.90) 归属于母公司净利润 30.23% 18.86% 25.90% 24.13% 21.66% 股东权益合计 19,913.37 21,368.05 23,32