2021年三季报点评：光伏逆变器龙头，储能、风电变流器多点开花

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 阳光电源（300274）：光伏逆变器龙头，储能、风电变流器多点开花 ——2021年三季报点评 2021年11月1日 推荐/维持 阳光电源 公司报告 财务要点：公司披露2021年三季报，前三季度实现收入153.74亿元，同比增长29.09%；归属母公司净利润15.05亿元，同比增长25.89%； 2021Q1-3经营活动现金流量净流出38.55亿元，同比下降858.43%。 逆变器和储能产品出货快速增长，业绩增长符合预期。公司营收和净利润快速增长主要得益于主业光伏逆变器与储能系统出货的快速提升，我们预计2021年公司逆变器出货46-50GW、储能出货3GWh以上，出较去年将分别增长30%与200%以上。Q1-3毛利率为27.42%，同比上升2.64pct，主要得益于今年产品结构变化，海外的出货占比提升，以及户用逆变器出货增长较快，预计今年全年户用逆变器出货将达50万台以上。公司的期间费用率小幅提升，导致利润率增速慢于营收增速，Q1-Q3销售、管理、研发、财务费用分别上升17.49%、21.15%、62.75%、75.87%。 物料紧缺背景下，保供能力可期。公司经营活动现金流由正转负，主要是由于今年逆变器行业面临IGBT等物料紧张，公司强化物料保障，增加了采购付款支出，导致经营活动现金流转流出。我们认为，随着公司积极推进部分物料的国产化替代工作，公司将持续拥有领先的出货保障能力。 看好公司主业长期发展。1）公司占据光伏优质赛道，下游发展潜力大，据中国光伏行业协会预测，2021-2025年全球将年新增光伏装机210-260GW，较2020年约130GW明显提高。2）公司凭借低成本创新能力，不断推出性价比优势突出的电能变换产品，已在全球建立声誉，目前市占率将近全球30%，公司已建立的渠道、品牌、产品力壁垒，构成了竞争护城河。3）公司也将发力储能系统、风电变流器等领域，技术、效应等方面的协同将支持各项主业共同发展，海外市场将贡献重要业务增量。 盈利预测：预计公司归母净利润28.25/39.27/51.91亿元，EPS分别为1.90/2.64/3.50元，对应2021.10.29收盘价164.10元，PE分别为86X/62X/47X。维持公司“推荐”评级。 风险提示：光伏行业发展或不及预期；公司业务发展及成本管控或低于预期。 财务指标预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 13,003.33 19,285.64 25,506.18 33,569.33 43,180.91 增长率（%） 25.41% 48.31% 32.25% 31.61% 28.63% 归母净利润（百万元） 892.55 1,954.31 2,824.67 3,926.64 5,191.03 增长率（%） 11.53% 116.73% 44.54% 39.01% 32.20% 净资产收益率（%） 10.39% 18.69% 21.64% 23.68% 24.44% 每股收益(元) 0.61 1.34 1.90 2.64 3.50 PE 269.02 122.46 86.28 62.07 46.95 PB 27.82 22.87 18.67 14.70 11.47 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 据2020年年报披露，公司主要产品与业务有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、新能源汽车驱动系统、水面光伏设备、智慧能源运维服务等，是国内最大的光伏逆变器制造商。（资料来源：公司2020年年报） 未来3-6个月重大事项提示： 无 交易数据 52周股价区间（元） 180.16/30.85 总市值（亿元） 2437 流通市值（亿元） 1799 总股本/流通A股（万股） 148522/109614 流通B股/H股（万股） 52周日均换手率 4.2854 52周股价走势图 资料来源：Wind资讯、东兴证券研究所 分析师：洪一 0755-82832082 hongy i@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516110001 分析师：沈一凡 010-66554108 sheny f@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480520090001 P2 东兴证券公司报告 阳光电源（300274）:光伏逆变器龙头，储能、风电变流器多点开花 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表利润表2019A2020A2021E2022E2023E2019A2020A2021E2022E2023E流动资产合计1842923253301943867048810营业收入1300319286255063356943181货币资金4457741776521007112954营业成本990714837192092512432332应收账款6672658587101146314745营业税金及附加476383109141应收款项融资7921430171618872076营业费用918973120715691961其他应收款560799105713911790管理费用349396529688860预付款项260307307307307研发费用636806119015471934存货333938737631998112844财务费用8261248147127合同资产0972106911761294其他收益145158189208229其他流动资产189301301301301资产减值损失-29-29-31-35-38非流动资产合计43904750563758946086信用减值损失-176-48-200-240-288其他权益投资工具693146146146146公允价值变动收益-532222长期股权投资170406406406406投资净收益221361405050长期应收款258211211211211营业利润10482168314043705781投资性房地产00000营业外收入1736363636固定资产29363241412543784567营业外支出3322222222无形资产108129136142148利润总额10322182315343835795商誉00000所得税120206298414547递延所得税资产172359359359359净利润9121976285539695247其他非流动资产1111111111少数股东损益1921314356资产总计2281928003358324456454896归属母公司净利润8931954282539275191流动负债合计1219315027200172505730533EPS（元）0.611.341.902.643.50短期借款333135181419991578应付票据3480538668428948115162019A2020A2021E2022E2023E应付账款5858670684201101314173成长能力预收款项15620000营业收入增长25.41%48.31%32.25%31.61%28.63%合同负债01408154917041874营业利润增长14.84%106.94%44.81%39.18%32.30%一年内到期的非流动负债183261261261261归属于母公司净利润增长44.54%39.01%44.54%39.01%32.20%非流动负债合计18712111212421392156获利能力长期借款15961781178117811781毛利率(%)23.81%23.07%24.69%25.16%25.12%应付债券00000净利率(%)7.01%10.24%11.19%11.82%12.15%递延收益-非流动负债132136150164181总资产净利润（%）3.91%6.98%7.88%8.81%9.46%负债合计1406417138221422719632688ROE(%)10.39%18.69%21.64%23.68%24.44%少数股东权益161409439482538偿债能力实收资本（或股本）14571457148514851485资产负债率(%)62%61%62%61%60%资本公积32433218321832183218流动比率 1.51 1.55 1.51 1.54 1.60未分配利润3596527775891080215050速动比率 1.24 1.29 1.13 1.14 1.18归属母公司股东权益合计859410456130541658121244营运能力负债和所有者权益2281928003358324456454896总资产周转率0.630.760.800.840.87现金流量表应收账款周转率233332019A2020A2021E2022E2023E应付账款周转率2.653.073.373.453.43经营活动净现金流2480308933037154889每股指标（元）投资活动净现金流-1605-114-1268-933-930每股收益(最新摊薄)0.611.341.902.643.50筹资活动净现金流-20-1931172-362-1076每股净现金流(最新摊薄)0.591.910.161.631.94每股净资产(最新摊薄)5.907.188.7911.1614.30估值比率P/E269.02122.4686.2862.0746.95P/B27.8222.8718.6714.7011.47单位:百万元主要财务比率单位:百万元单位:百万元 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 DONGXING SECURITIES 东兴证券公司报告 阳光电源（300274）：光伏逆变器龙头，储能、风电变流器多点开花 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 分析师简介 分析师：洪一 中山大学金融学硕士，CPA、CIIA，4年投资研究经验，2016年加盟东兴证券研究所，主要覆盖环保、电力设备与新能源等研究领域，从业期间获得2017年水晶球公募榜入围，2020年wind金牌分析师第5。 分析师：沈一凡 康奈尔大学硕士，纽约大学本科，曾供职于中国能建华东电力设计院，5年基础设施建设经验，2018年加盟东兴证券研究所。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 P4 东兴证券公司报告 阳光电源（300274）:光伏逆变器龙头，储能、风电变流器多点开花 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖