宏观专题报告 | 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 美国经济会衰退吗？ 宏观专题报告 分析师 张静静 S0800521080002 13716190679 zhangjingjing@research.xbmail.com.cn 相关研究 Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 近期有两点变化让市场担忧明年美国经济存在衰退风险：一是财政补贴结束；二是Q3美国实际GDP环比折年率骤降至2%。此外，10月美国曾出现“滞胀交易”，理论上滞胀过后就是衰退。美国真的会发生经济衰退吗？ Q3美国经济：疫情与“缺芯”掣肘增速；服务消费仍是亮点。1）疫情反弹打压了美国中低收入群体的就业意愿。8-9月美国因新冠疫情死亡人数大幅反弹掣肘了就业进而约束了经济中的供给端并加剧内生性通胀。2）“缺芯”掣肘汽车制造；飓风阻碍能源采掘与产品加工。8月底飓风艾达登陆美国导致采掘业产能利用率下滑、石油煤炭产品生产指数回落；“芯片短缺”又掣肘了Q3汽车生产。2020年汽车、石油天然气开采、石油煤炭产品生产与化学产品生产合计行业增加值占比为3.6%，进而上述行业生产的放缓对美国工业乃至经济产生较明显的增长掣肘。3）Q3经济数据中服务消费仍是亮点。2003年至疫前美国个人服务消费不变价环比折年率高点仅为4.2%，在Q3疫情反弹的背景下该指标仍高达7.6%实属不易。 “滞胀交易”结束了吗？1）此前美国出现了短暂的“滞胀交易”。国庆期间油价大涨令通胀预期升温，疫情反弹、缺芯等因素又对经济形成掣肘。进而，实际利率下行、通胀预期攀升，美国出现“滞胀交易”。2）“滞胀交易”结束了吗？起码不会持续太久。随着疫情略有降温、储蓄被快速消耗，进入10月美国中低收入群体的就业意愿明显升温。Q4美国经济大概率明显好于Q3。此外，短期内油价进一步加速走高的概率偏低。且在财政转移支付陆续结束、服务消费场景恢复对耐用品消费形成挤出等因素影响下，Q3美国CPI与PCE环比升幅已较Q2回落，预计Q4通胀环比压力亦不大。但受基数影响，11-12月美国PCE与CPI同比未必（明显）回落。3）最值得关注的是仍是拜登新政，一旦加税靴子落地，美股大概率受威胁。 财政转移支付退出会导致明年美国经济衰退吗？1）结束财政补贴利大于弊。疫后财政补贴虽稳定了美国经济，但并未对经济增长产生显著提振，而是形成了较大的外溢效应且加剧了通胀压力。2）假若基建无法落地，明年美国经济还有哪些亮点？个人服务消费回升将成为明年美国经济增长的基本盘；疫情降温，美国企业大概率将进入扩产阶段；基建是否落地，明年美国实际增速都有望超过3%。3）按预估的经济读数看，明年美国经济或为“过热”特征。尽管实际GDP增速与CPI同比都将低于今年，但以美国的经济特点来说，高于3%的实际增长与大约3.2%的CPI同比应该被定义为“经济过热”而非“经济衰退”。 风险提示：美国经济基本面超预期；美国疫情超预期；美国财政与货币政策超预期。 证券研究报告 2021年10月31日 宏观专题报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年10月31日 索引 内容目录 一、Q3美国经济：疫情与“缺芯”掣肘增速；服务消费仍是亮点 .............................................. 4 （一）Q3美国经济增长放缓与疫情及“缺芯”等因素有关 ................................................... 4 1.疫情反弹打压了美国中低收入群体的就业意愿 .......................................................... 5 2.“缺芯”掣肘汽车制造；飓风阻碍能源采掘与产品加工 ................................................. 6 （二）Q3经济数据中服务消费仍是亮点 ............................................................................ 8 二、“滞胀交易”结束了吗？ .................................................................................................... 10 （一）此前美国出现了短暂的“滞胀交易” ......................................................................... 10 （二）“滞胀交易”结束了吗？起码不会持续太久 .............................................................. 12 三、财政转移支付退出会导致明年美国经济衰退吗？ ........................................................... 14 （一）疫后财政转移支付对美国经济增长提振有限，但加剧通胀压力 ............................. 14 （二）假若基建无法落地，明年美国经济还有哪些亮点？ ............................................... 14 1.个人服务消费回升将成为明年美国经济增长的基本盘.............................................. 14 2.疫情降温，美国企业大概率将进入扩产阶段 ............................................................ 15 3.基建是否落地，明年美国实际增速都有望超过3% .................................................. 15 （三）按预估的经济读数看，明年美国经济或为“过热”特征 ............................................ 16 四、风险提示 ......................................................................................................................... 16 图表目录 图1：美国实际GDP同比增速 ................................................................................................... 4 图2：美国实际GDP环比折年率 ............................................................................................... 4 图3：美国续请失业金人数月度变化（单位：人） .................................................................. 5 图4：美国新冠肺炎当月新增确认人数与当月新增死亡人数 ................................................... 6 图5：美国密歇根大学消费者信心指数 .................................................................................... 6 图6：美国制造业与采掘业产能利用率 .................................................................................... 7 图7：美国制造业子行业生产指数变化幅度：9月相对6月 .................................................... 7 图8：美国汽车、石油天然气开采、石油煤炭产品与化学产品行业增加值占GDP比重 ............ 8 图9：2021Q1-Q3美国实际GDP一级分项环比折年率（%） ...................................................... 8 图10：2021Q1-Q3美国实际GDP一级分项环比折年率（%） .................................................... 9 图11：2021Q1-Q3美国私人投资分项不变价环比折年率（除库存，%） .................................. 9 图12：2019年Q1至今美国私人存货变化................................................................................ 9 图13：2021Q1-Q3美国个人消费分项不变价环比折年率（%） ............................................... 10 图14：2003-2019年美国个人服务消费支出不变价环比折年率 ............................................. 10 图15：10年期TIPS收益率与通胀预期 ................................................................................. 11 宏观专题报告 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年10月31日 图16：美国PCE同比与核心PCE同比 .................................................................................... 11 图17：2021年6月以来美国续请失业金人数（周频） .......................................................... 11 图18：2020年1月至今WTI原油月度均价 ............................................................................ 12 图19：美国CPI环比与核心CPI环比 .................................................................................... 12 图20：美国个人消费支出物价指数季调环比 ......................................................................... 13 图21：标普500指数10年席勒周期调整市盈率 .................................................................... 13 图22：美国私人部门设备投资与非住宅建筑投资同比增速 ................................................... 15 图23：在有无拜登新政的两种情形下2022-2026年美国实际GDP增速预测值 ...................... 15 图24：2022年美国CPI与核心CPI同比预测值 .