证券研究报告 [Table_Industry] 专用设备 [Table_Title] 业绩持续高成长，HJT设备前景可期 [Table_ReportDate] 2021年10月29日 [Table_ReportType] ——迈为股份（300751）2021三季报点评 [Table_InvestRank] 公司评级：增持(维持) [Table_Author] 分析师：赵晓闯 执业证书：S1030511010004 电话：0755-23602217 邮箱：zhaoxc@csco.com.cn 公司具备证券投资咨询业务资格 [Table_Report] 相关报告 1、公司积极布局HJT，持续增长可期 2021.04.13 [Table_Summary] 核心观点： 1) 公司业绩持续保持快速增长。前三季度，公司实现营业收入21.9亿元（+35.3%），实现归母净利润为4.6亿元（+66.2%）。其中第三季度实现营业收入9.5亿元（同比+39.9%），相比Q1/Q2的同比增速54.5%/14.7%，持续实现了快速增长；实现归母净利润2亿元（同比+139.7%），相比Q1/Q2的同比增速85.1%/6.1%,增速进一步加快，Q3营收及净利润均创历史新高。 2) 盈利能力提升，经营性现金流明显向好。前三季度公司综合毛利率为38.41%（+3.77pct），其中Q1/Q2/Q3毛利率分别为38.21%/38.97%/38.18%,同比分别增加了6.01/3.23/2.94pct。从现金流看，前三季度经营性现金流净额达到4.11亿元（同比+4.99亿元），盈利质量较高。 3) 公司HJT设备得到市场认可，将受益HJT产业化。随着HJT电池实验效率不断创新高，以及薄片化、银包铜等降本技术的不断改进，HJT产业化趋势明朗。公司自主研发生产出了包括PECVD设备、PVD设备以及丝网印刷设备在内的HJT电池核心制程设备，取得了包括安徽华晟、通威、金刚玻璃及阿斯特等客户的认可。公司近期拟增发约28亿元建设HJT电池PECVD、PVD及自动化设备各40套，将进一步巩固行业地位。 4) 投资评级。根据我们的盈利预测，公司2021-2023年EPS分别为5.98/8.45/12.26元，动态市盈率分别为128/91/62倍，估值处于历史高位。在光伏行业发展前景较为明朗的背景下，公司积极布局HJT电池技术，整线设备已经获得客户认可，将受益HJT电池产业化，我们维持“增持”评级。 5) 风险提示：产业政策及行业波动风险；验收周期长导致的经营业绩波动风险；市场竞争风险；新技术产品研发及拓展风险等。 [Table_Chart] 迈为股份（300751）与沪深300对比表现 [Table_BaseData] 公司数据 Wind资讯 总市值（百万） 70,212.26 流通市值（百万） 35,733.54 总股本（百万股） 103.10 流通股本（百万股） 52.47 日成交额（百万） 665.66 当日换手率（%） 1.84 第一大股东 周剑 请务必阅读文后重要声明及免责条款 [Table_ForecastSample] 预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2285.44 3132.36 4282.94 5953.87 收入同比 58.96% 37.06% 36.73% 39.01% 净利润（百万元） 394.43 616.96 871.35 1264.03 净利润同比 59.3% 56.4% 41.2% 45.1% 毛利率 34.02% 38.49% 39.47% 40.13% 净利率 17.26% 19.70% 20.34% 21.23% EPS（元） 7.58 5.98 8.45 12.26 PE（倍） 100.9 127.8 90.5 62.4 -50%0%50%100%150%200%250%300%20/1020/1120/1221/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/0821/09迈为股份沪深300 [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 1 - Figure 3公司毛利率及净利率情况（%） Figure 4公司费用率情况（%） 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Figure 5公司历史PE估值情况 资料来源：wind、世纪证券研究所 0102030405018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3单季毛利率（%）单季净利率（%）(5)05101520253018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率Figure 1公司营业收入及增速（单季度） Figure 2公司扣非归母净利润及增速（单季度） 资料来源：wind、世纪证券研究所 资料来源：wind、世纪证券研究所 0%20%40%60%80%100%120%0200400600800100018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3单季度营收（百万元）同比0%20%40%60%80%100%120%140%160%05010015020025018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3单季度归母净利润（百万元）同比 [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 2 - 一、盈利预测与投资评级 1.1 关键假设 （1）收入增长假设 成套设备及单机设备： 光伏行业在双碳政策背景下发展前景明朗，公司作为设备龙头将受益光伏产品客户的不断扩产。公司以丝网印刷设备为基础，已经拓展到HJT电池整线设备，获得主流客户的认可，未来两年HJT将开始进入快速产业化阶段。 2021/2022/2023年，我们假设公司成套设备实现收入同比增速分别为50%/40%/40%，单机设备营收增速分别为0%/20%/30%。 配件及其他： 随着近年光伏行业发展，公司各类产品收入规模持续扩大，随着累计销售产品规模的扩大，公司的配件等业务收入也快速增长。我们预计2021/2022/2023年，公司的配件及其他营收同比增速分别为60%/50%/50%。 （2）毛利率假设 公司产品毛利率主要受光伏行业景气度、竞争情况、产品结构等因素影响。公司今年毛利率出现明显回升，预计随着HJT及大尺寸新产品的推出，公司未来几年毛利率可望稳中趋升。我们假设2021/2022/2023年，成套设备毛利率分别为37.5%/38.5%/39%,单机设备毛利率分别为36.5%/37%/38%，配件及其他毛利率保持在55%左右。 （3）费用率假设 2021/2022/2023年，我们假设公司综合费用率维持约17%的水平，其中销售费用率约5.2%，管理费用率保持在4.3%，研发费用率约为7.5%。 Figure 6 公司营业收入及毛利率预测 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 成套设备 313 386 665 1182 1534 2301 3222 4510 同比 250.7% 23.5% 72.3% 77.6% 29.8% 50.0% 40.0% 40.0% 单机 26 81 103 190 618 618 742 964 同比 120.5% 209.2% 28.3% 84.2% 224.6% 0.0% 20.0% 30.0% 配件及其他 7 9 19 66 133 213 319 479 同比 129.9% 40.5% 106.9% 241.1% 102.7% 60.0% 50.0% 50.0% [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 3 - 合计收入 345 476 788 1438 2285 3132 4283 5954 同比 232.5% 37.8% 65.5% 82.5% 59.0% 37.1% 36.7% 39.0% 毛利率 成套设备 53.0% 49.6% 38.9% 31.2% 31.6% 37.5% 38.5% 39.0% 单机 50.8% 47.4% 45.6% 42.9% 33.6% 36.5% 37.0% 38.0% 配件及其他 33.1% 27.6% 28.3% 54.2% 64.2% 55.0% 55.0% 55.0% 主营毛利率 52.4% 48.8% 39.5% 33.8% 34.0% 38.5% 39.5% 40.1% 资料来源：wind、世纪证券研究所 1.2 盈利预测 根据假设条件，我们预测公司2021/2022/2023年实现的营业收入分别为31.3亿元、42.8亿元和59.5亿元；实现的归属母公司净利润分别为6.2亿元、8.7亿元和12.3亿元，实现的EPS分别为5.98元、8.45元及12.26元。 1.3 投资评级 根据我们的盈利预测，公司2021-2023年动态市盈率分别为128/91/62倍，估值处于历史高位。在光伏行业发展前景较为明朗的背景下，公司积极布局HJT电池技术，整线设备已经获得客户认可，将受益HJT电池产业化，我们维持“增持”评级。 二、风险提示 2.1 产业政策风险 由于目前光伏发电尚未实现完全平价上网，行业仍然需要政府的补贴政策支持，太阳能光伏产业受政策的影响较大。公司目前的主要市场在国内和光伏新兴国家，如果国内或光伏新兴国家的光伏产业政策发生较大变化，行业的市场需求也会发生波动，进而影响公司的经营业绩。 2.2 验收周期长导致的经营业绩波动风险 公司的主营业务产品为太阳能丝网印刷成套设备，该设备主要用于电池片生产的后序工序，具有单价较高、安装调试较为复杂、验收周期长等特点。公司需要待客户端产品验收后才确认收入，而验收条件可能受客户新建项目进度、丝网印刷前后道设备性能、客户技术工艺改进等因素影响，具有不确定性。验收时间的不确定性可能导致公司经营业绩存在波动。 2.3 市场竞争加剧的风险 [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 4 - 太阳能电池设备行业良好的市场前景以及投资收益预期将会吸引众多投资者进入该行业，使得行业规模不断扩大，加剧行业内企业竞争。如果公司不能持续进行技术创新，不能洞悉行业发展趋势、适应市场需求、不断研发推出具有差异化特征的产品从而提升附加值，公司将可能失去领先优势，进而面临市场份额下降甚至被市场淘汰的风险。 2.4 新产品拓展的风险 公司新开发的HJT异质结电池生产设备仍需等待客户验证，验证结果存在不确定性。同时光伏产业链对HJT高效电池