借壳上市进入正轨； 21 年 4 季度业绩保持良好势头

中国风电行业罗宾肖(852) 3900 0849股票数据Mkt 上限（百万港元）平均 3 个月 t/o（百万港元） 52w 高/低（港元） 已发行股份总数（百万）资料来源：彭博社145,298461.7620.25/5.118,036股权结构——H股惠灵顿管理集团 13.0%贝莱德公司 7.0%自由流通量 80.0%资料来源：香港交易所分享表现资料来源：彭博社12 个月的价格表现(人民币) 0916.HK HSI.HI（重新基准）25.020.015.010.05.00.0Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul-21资料来源：风审计师：安永相关报告1. “中国龙源（916 HK）——9M20业绩步入正轨；看到加快补贴征收的一线希望”——2020 年 10 月 28 日2. “中国龙源（916 HK）–1H20业绩符合；等待补贴资金解决计划” – 2020 年 8 月 13 日2021 年 10 月 29 日中国龙源 (916 HK)借壳上市进入正轨； 21 年 4 季度业绩保持良好势头CLY 的第三季度业绩受到风季放缓和煤电价格高企的低迷拖累。 3Q21 盈利同比下降 13.3%，而 9M21 盈利保持可观的增长，同比增长 31.4%。财务费用是亮点，同比下降 4.1%，整体财务费用下降 42 个基点至 3.98%。 21 年 9 月， CLY 预测风力发电量同比增长 18.9%至 37,031GWh，符合我们的全年预测（同比增长 18%）。展望 21 年第四季度，随着冬季风速恢复，我们预计发电量增长将再次加速。我们对 FY21-23E 盈利进行了小幅调整，并将目标价从 19.0 港元上调 10.5%至 21 港元。维持买入。借壳上市走上正轨。管理表示 A 股上市仍有望实现到 2021 年底的目标时间表。应证监会要求，近期暂停申请公告，缺陷项目土地处置仍在进行中。当这些土地处置程序完成后，公司将恢复申请。产能增长滞后。CLY 仅在 9M21 增加了 111MW 风电场和 100MW 太阳能电场，分别远低于 1.8GW/1.2GW 的全年风能/太阳能目标。我们认为 CLY 可能会因政府在 2021 年延迟分配电网平价项目配额而无法实现目标。鉴于近期太阳能组件成本居高不下，我们预计大部分太阳能项目将结转至 2022 年。风电电价有上行潜力。9M21，风电电价上涨人民币7.8元/MWh至人民币490.8元/MWh。公司风电板块市场交易量录得约 29.3%，平均交易电价为 383.7 元/兆瓦时，上涨 29.4 元/兆瓦时。鉴于近期燃煤电价向基准上涨 20%，我们预计 CLY 的电力市场交易具有显着的上行潜力，这可能会改善 21 年第四季度的平均风电电价表现。强劲的市场情绪得以延续。在近期股价上涨后，CLY 的估值达到 17.3 倍 FY22E 市盈率。我们仍然看好风电行业的 CLY，因为它的盈利质量、准备充分的资本规划（借壳上市）以及充足的项目和资产注入渠道可以在“十四五”期间维持约 25% 的产能复合年增长率。我们将 FY22/23E 盈利小幅上调 2.6%/2.2%。我们的目标价上调 10.5%至 21.0 港元。维持买入。收益总结（12 月 31 日）2019A2020AFY21EFY22EFY23E收入（百万人民币）27,54128,66734,23035,90740,370净收入（百万人民币）4,3254,7266,1556,9518,017每股收益（人民币）0.540.590.770.861.00每股收益 (%)10.229.330.212.915.3共识每股收益（人民币）不适用不适用0.770.821.0市盈率 (x)27.925.519.617.315.0市帐率 (x)2.522.342.121.931.74屈服 （％）0.70.81.01.21.3净资产收益率 (%)9.09.210.811.111.6净负债率 (%)156165178189199资料来源：公司数据、彭博社、招银国际估计 目标价 21.00 港元(原目标价 19.00 港元)上行/下行 16.2%现价 HK$18.08绝对相对的1个月-6.2%-10.1%3个月39.1%38.6%6个月54.2%75.4%12 个月243.7%232.3%请阅读最后的分析师认证和重要披露页1来自 BLOOMBERG 的更多报告：RESP CMBR <GO> 或招银国际证券|股票研究 |公司动态买入（维持） 2021 年 10 月 29 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 1：CLY 的季度业绩摘要（人民币，百万）1Q202020 年第二季度2020 年第三季度2020 年第 4 季度2020A1Q212Q213Q214Q21EFY21E9M209M21同比收入7,1847,0345,7688,68128,6679,2038,6747,7106,86032,44619,98625,58728.0%风5,5305,0723,7856,01720,4036,6716,0674,2197,05424,01114,38716,95817.9%煤电1,5821,7481,8502,4137,5932,3882,4393,356-3767,8075,1808,18258.0%其他72102869835810613513025762825937143.2%让步01137712331338324-75018975-60.3%其他净收入2032201656981,2872832722132551,02258876730.4%营业费用-3,989-4,314-4,304-7,291-19,898-4,976-5,346-6,438-4,312-21,072-12,607-16,76032.9%营业利润3,0813,2571,6292,08910,0564,5103,6001,4852,80312,3977,9679,59420.4%营业利润率43.4%46.3%28.2%24.1%35.1%43.4%41.5%19.3%40.9%38.2%39.9%37.5%-5.9%净财务费用-774-958-703-648-3,083-993-666-677-1,272-3,608-2,436-2,336-4.1%分享利润15-269-49-5116-92-106139-43-2-18210428.8%税前利润2,6381,9569351,3926,9223,5332,8427021,6708,7465,5297,07728.0%所得税-427-391-119-299-1,236-621-505-67-434-1,626-937-1,19227.2%有效税率16.2%20.0%12.7%21.5%17.9%17.6%17.8%9.5%26.0%18.6%16.9%-16.8%-199.4%本期利润2,2111,5658161,0935,6852,9122,3376361,2357,1204,5925,88528.1%减：少数股东权益221225248-33661359350118-16766169382819.4%永续利息分配*75753211729966535393266182172-5.1%净利*1,9161,2665361,0094,7262,4861,9344651,3096,1943,7184,88531.4%资料来源：公司数据、招银国际* 永久利息基于 CMBIS 估计图 2：CLY 季度发电业绩1Q20 2Q20 3Q20 4Q2020 财年1Q212Q21 3Q21 9M21 4Q21E FY21E总发电量 (GWh)13,69313,23311,00815,13353,06617,37815,7294,82737,93424,99662,930运行速度 ％*25.8%24.9%20.7%28.5%100.0%32.7%29.6%9.1%71.5%47.1%100.0%风力发电（GWh）11,66211,1118,37612,53543,68314,40413,0049,62437,03114,49551,526运行速度 ％*26.7%25.4%19.2%28.7%100.0%28.0%25.2%18.7%71.9%28.1%100.0%燃煤发电（GWh）1,9502,0152,5472,5219,0342,7732,4862,9988,2572,18710,445运行速度 ％*21.6%22.3%28.2%27.9%100.0%26.5%23.8%28.7%79.1%20.9%100.0%其他功率（GWh）811078577349201239280720239959运行速度 ％*23.1%30.7%24.3%22.0%100.0%21.0%24.9%29.2%75.1%24.9%100.0%资料来源：公司数据、招银国际图 3：收益修订老的新的改变（％）2021E2022E2023E2021E2022E2023E2021E2022E2023E风力发电量（GWh）51,52656,08362,43351,52656,08362,4330.0%0.0%0.0%燃煤发电（GWh）10,44510,50010,50010,44510,50010,5000.0%0.0%0.0%收入（百万人民币）32,44635,31239,57734,23035,90740,3705.5%1.7%2.0%净收入（百万人民币）6,1946,7737,8486,1556,9518,017-0.6%2.6%2.2%每股收益（人民币）0.7710.8430.9770.7660.8650.998-0.6%2.6%2.2%我们的估计与共识共识收益（百万人民币）6,3567,2967,410-3.2%-4.7%8.2%共识每股收益（人民币）0.7710.8791.019-0.7%-1.6%-2.1%资料来源：公司数据、招银国际 2021 年 10 月 29 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3财务摘要收入证明现金流量汇总YE 12 月 31 日（百万人民币）2019A2020AFY21EFY22EFY23EYE 12 月 31 日（百万人民币）2019A2020AFY21EFY22EFY23E收入27,54128,66734,23035,90740,370净利4,3254,7266,1556,9518,017风18,98120,40324,01125,85028,502DD&A7,7867,9688,81910,13011,730燃煤7,7847,5939,5918,5668,761厕所变化(1,865)(5,665)(11,60(2,269)(3,060)其他6573586281,4913,107其他2,27083440814特许收入118313---操作CF12,5157,1123,81314,82016,701费用销售量(14,488)毛利13,05313,89315,95318,06920,611资本支出(9,799)(18,03(19,16(30,63(34,72联营公司221272(178)(21)(21)其他收入，净额8431,2871,0781,1131,231其他(1,196)779(924)(81)(79)管理费用(564)(607)(725)(760)(855)投资CF(10,77(16,97(20,26(30,74(34,82人员成本(2,352)(2,645)(2,843)(3,095)(3,372)其他费用(1,034)(1,871)(1,369)(1,436)(1,615)股权募集-904---息税前利润9,94610,05612,09413,89016,001债务变动3,28612,39213,01019,70318,914已支付股息(785)(865)(945)(1,231)(1,390)财务费用，净额(3,