深度研究：大湾区战略推出，公司再上新台阶

[Table_Title] 医思健康（02138.HK）深度研究 大湾区战略推出，公司再上新台阶 2021 年 10 月 29 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 医思健康是香港最大的民营非医院医疗服务提供商，公司布局30个品牌打造一站式医美及医疗服务平台。2013-2020财年，公司营业收入和归母净利润CAGR分别为23.0%和13.2%。 ◆ 公司已成功打造香港医美连锁机构第一品牌，并积累了大量的高净值优质客户。医美品牌DR REBORN连续13年蝉联全港销量冠军。公司创新性地通过和地产商、保险商等进行多模式合作，构建医美大健康生态圈，降低自身的运营成本。公司通过自主打造的“EC Healthcare”APP，整合旗下所有品牌信息，为客户提供远程医疗服务和促销资讯，以满足客户的基本医疗问诊需求，有效防止了特殊时期老客户的流失。 ◆ 香港医疗服务以优质、专业和先进著称，吸引来自内地、澳门等多地客户到港就诊。公司较早提出“医疗旅游”战略，多年积累的良好口碑吸引了大量内地客户前来就医。 ◆ 定位高端区域，大湾区复制香港成功经验。轻资产运营，资本回报周期短。2021年公司正式发布大湾区2025财年5年业务发展计划，计划于未来3-5年间在粤港澳大湾区开设30-50间门店。我们取中位数40家测算，预计每年以8家新设门店进行预测。在乐观/中性/悲观情况下，加上2020年及之前的12家门店，公司2025年在大陆地区可以实现收入10.3/10.0/9.7亿港元。 ◆ 医思健康APP能拓展私域流量，大大降低获客成本，实行旗下多品牌交叉销售策略，使得公司以较低的获客成本实现较高的营业收入。积极遵守管理规范正面整改行动。 [Table_Rank] 买入（首次） 目标价：21.84港元 [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：何玮 电话：021-23586471 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万港元） 13372.43 流通市值（百万港元） 13372.43 52周最高/最低（港元） 16.26/4.31 52周最高/最低（PE） 125.42/15.90 52周最高/最低（PB） 15.24/4.54 52周涨幅（%） 163.76 52周换手率（%） 60.97 [Table_Report] 相关研究 -3.31%49.60%102.51%155.43%208.34%261.25%10/2812/282/284/306/308/31医思健康恒生指数挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 医药生物 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 医思健康（02138.HK）深度研究 【投资建议】 我们预计2021/2022/2023年营业收入分别为26.45/34.21/44.63亿港 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为3.19/4.91/7.12亿港元，EPS分别为0.27/0.42/0.60港元。我们以A股、H股主要医美机构和医疗服务企业为参照，假设2022年的公司医美业务估值达到40倍，医疗服务达到2022年H股平均估值65倍。给予公司2022年52倍估值，对应目标价21.84港元，给予“买入”评级。 图表：公司盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入（百万港元） 2097 2645 3421 4463 YOY 6% 26% 29% 30% 归母净利润（百万港元） 193 319 491 712 YOY -33% 66% 54% 45% EPS 0.18 0.27 0.42 0.60 P/E 37.65 41.74 27.16 18.72 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 疫情影响不确定性： 行业政策变化； 行业整体增速放缓； 医疗安全事件； 新设门店不达预期； 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 医思健康（02138.HK）深度研究 1、关键假设 1）假设2021年门店均正常开业，2022年香港疫情好转旅游业恢复，内地往来香港恢复通关；2）假设大湾区计划正常推进；3）假设医美及美容保健大板块2022年逐步恢复到2019年之前水平，2021-2023年毛利率分别为89.5%、89.5%、90.0%；4）医疗服务板块2021-2023年增速保持在30%左右，毛利率分别为87.0%、87.5%和88.0%；5）根据近年医美渗透率变化，假设大陆落后香港5年，香港落后日本10年。 2、创新之处 1）分手术、非手术医美预测大陆、香港十年医疗美容市场规模，2023年测算的大陆市场规模略低于同期沙利文数据（相差约4.5%）；2）论证大湾区2025战略规划大陆扩张可行，进行盈利预测分析； 3、要事前瞻 1）明年2月有望纳入恒生小型股指（半年度）；2）大湾区2025战略规划开始实施；3）疫情稳定香港旅游业有望恢复，香港内地通关有望正常化； 敬请阅读本报告正文后各项声明 4 [Table_yemei] 医思健康（02138.HK）深度研究 正文目录 1.医疗美容优势企业 ............................................... 6 1.1.打造一站式医美及医疗服务平台 ................................. 6 1.2.从单核心向双核心战略进军 ..................................... 7 1.3.股权结构稳定，管理团队优秀 ................................... 9 2.我国医疗美容市场空间广阔 ...................................... 10 2.1.我国医美渗透率仍有较大提升空间 .............................. 10 2.2.我国中游医美机构高度分散有待整合 ............................ 16 3.公司优势延续再上新台阶 ........................................ 20 3.1.医美耕耘多年积累大量优质资源 ................................ 20 3.2.香港国际化优势吸引大量客户就诊 .............................. 23 3.3.大湾区2025战略规划大陆扩张可行 ............................. 25 3.4.降本增效提升公司整体盈利能力 ................................ 27 3.5.积极遵守管理规范正面整改行动 ................................ 29 4.盈利预测与投资建议 ............................................ 30 4.1.关键假设与盈利预测 .......................................... 30 4.2.估值与投资建议 .............................................. 31 5.风险提示 ...................................................... 32 图表目录 图表1：公司主要业务板块 .......................................... 6 图表2：公司业绩增长情况（亿港元，%） ............................. 7 图表3：公司分板块收入构成（%） ................................... 7 图表4：公司分区域收入分布（%） ................................... 7 图表5：公司门店布局情况 .......................................... 7 图表6：公司成长历程丰富 .......................................... 7 图表7：公司四大支柱支持市场整合 .................................. 9 图表8：公司控股权稳定 ............................................ 9 图表9：公司高管团队优秀 ......................................... 10 图表10：医疗美容项目日渐丰富 .................................... 11 图表11：我国非手术类医美增长较快（十亿元，%） ................... 11 图表12：我国医美增速显著快于全球增速（亿美元，%） ............... 11 图表13：我国医美渗透率仍有较大提升空间（%） ..................... 12 图表14：我国轻医美有提升趋势（%） ............................... 12 图表15：我国大陆医疗美容市场规模2030年有望突破万亿 ............. 12 图表16：香港医美市场超越传统美容 ................................ 14 图表17：香港地区医疗美容市场规模预测 ............................ 14 图表18：我国医药大健康产业规模近9万亿（亿元，%） ............... 16 图表19：我国生活美容服务业规模超过6千亿（亿元，%） ............. 16 图表20：医疗美容行业产业链 ...................................... 16 图表21：我国不同规模医疗美容机构比较 ............................ 17 图表22：我国医美服务机构集中度极低（%） ......................... 17 图表23：我国医疗美容机构价值链分布（%） ......................... 17 图表24：我国主要上市医美机构比较 ................................ 17 图表25：我国医美执业医师数量（千人） ............................ 18 敬请阅读本报告正文后各项声明 5 [Table_yemei] 医思健康（02138.HK）深度研究 图表26：医美主要国家整形外科医生数量(1/十万) .................... 18 图表27：中国大陆按性别分类医美消费者变化（%） ................... 19 图表28：香港按性别分类医美消费者变化（千人） .................... 19 图表29：我国政策推动行业合规发展 ................................ 19 图表30：朗姿股份股价走势图 ...................................... 20 图表31：华韩整形股价走势图 .................................