高基数致增速放缓，持续提升精细化运营能力

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 欣贺股份（003016） 证券研究报告 2021年10月25日 投资评级 行业 纺织服装/服装家纺 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 10.4元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 431.60 流通A股股本(百万股) 106.67 A股总市值(百万元) 4,488.63 流通A股市值(百万元) 1,109.33 每股净资产(元) 6.95 资产负债率(%) 17.43 一年内最高/最低(元) 18.69/8.50 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《欣贺股份-公司点评:线下提质增效带动Q3业绩同增15%，信息化改革赋能智造升级》 2021-10-15 2 《欣贺股份-半年报点评:线下门店提质 增 效 ， 电 商 收 入 逐 年 增 长 》 2021-08-30 3 《欣贺股份-公司点评:21H1业绩高增155%，绩效改革+供应链优化效果将凸显》 2021-07-13 股价走势 高基数致增速放缓，持续提升精细化运营能力 21Q1-3营收15.1亿同增23%，归母净利2.5亿同增106% 21Q1、Q2、Q3分别实现营收5.44/5.03/4.60亿元，同比分别增长32.7%/38.3%/1.6%；归母净利润分别为0.95/0.98/0.53亿元，同比分别增长139.4%/182.6%/16.9%。 21Q1-3毛利率73.1%，费控效率显著改善 1）毛利率：21Q1-3公司毛利率同比增加0.4pct至73.1%。 2）费用率：销售、财务费用率减少。21Q1-3销售费用率40.5%（-5.4pct）、管理费用率4.2%（+0.5pct）、财务费用率-1.3%（-0.9pct）、研发费用率3.3%（+0.0pct）。 3）净利率：归母净利率增长，盈利能力强。21Q1-3归母净利率同比增长6.6pct至16.3%。 存货周转效率大幅提升，优化存货水平 截至2021年9月底公司存货5.84亿元，同比减少11.11％；2021Q1-3库存周转期为416天，同比减少158天，库存周转效率有所提升。 公司致力于持续的研发设计创新、品牌推广和全方位的细节管理，力争将公司培育打造成为国内一流并具有国际影响力的高端时尚女装集团。 1）品牌方面：公司秉承“高标准”的品牌形象，以“高品质”的客户体验为核心。2）供应链方面：公司以信息系统为依托，将商品企划、设计、采购、生产、销售、物流等部门有效组织为一体，实施协同运作，形成完整的供应链管理体系。3）渠道方面：线下门店提质增效，公司自营渠道网络基本覆盖了全国主要城市。4）数字化方面：公司持续推进数字化应用及信息化改革，提升营运的精细化程度。5）组织与绩效改革方面：公司进一步完善组织架构，逐步搭建了销售中心、商业中心、商品中心、供应链中心、内控中心，提升部门协同与工作效率。 维持盈利预测，维持买入评级。公司旗下七大女装品牌形成了对高端女装市场多维度、深层次的渗透，随着线下门店自营比例提升，门店提质增效，数字化改革不断深入，我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为3.5、4.3、5.4亿元，对应EPS分别为0.8、1.0、1.3元，对应P/E分别为13、10、8X。 风险提示：国内疫情反复导致门店业绩不及预期；不能准确把握女装流行趋势和市场需求变化；行业竞争加剧等风险。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,965.21 1,833.08 2,487.21 3,092.05 3,798.55 增长率(%) 11.65 (6.72) 35.69 24.32 22.85 EBITDA(百万元) 589.60 534.72 500.33 615.31 768.84 净利润(百万元) 242.22 178.25 354.01 431.51 540.33 增长率(%) 17.76 (26.41) 98.60 21.89 25.22 EPS(元/股) 0.56 0.41 0.82 1.00 1.25 市盈率(P/E) 18.53 25.18 12.68 10.40 8.31 市净率(P/B) 2.28 1.54 1.42 1.32 1.24 市销率(P/S) 2.28 2.45 1.80 1.45 1.18 EV/EBITDA 0.00 4.07 6.11 3.84 3.87 资料来源：wind，天风证券研究所 -34%-23%-12%-1%10%21%32%2020-102021-022021-06欣贺股份服装家纺沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 21Q1-3营收15.1亿同增23%，归母净利2.5亿同增106% 21Q1-3公司实现总营收15.07亿元，同比增长22.88％；其中Q1、Q2、Q3分别实现营收5.44/5.03/4.60亿元，同比分别增长32.7%/38.3%/1.6%；21Q1-3共实现归母净利2.45亿元，同比增长105.53％，其中Q1、Q2、Q3分别实现归母净利0.95/0.98/0.53亿元，同比分别增长139.4%/182.6%/16.9%。 图1：公司20Q1-21Q3营业总收入（亿元）及同比 图2：公司20Q1-21Q3归母净利润（亿元）及同比 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 2. 2021前三季度毛利率73.1%，费控效率显著改善 公司毛利率同比增长0.4pct至73.1%，归母净利率同比增长6.6pct至16.3%。 1）毛利率：21Q1-3公司毛利率同比增加0.4pct至73.1%。 图3：公司近三年Q1-3毛利率 资料来源：wind，天风证券研究所 2）费用率：销售、财务费用率减少 21Q1-3，公司销售费用率40.5%（-5.4pct）、管理费用率4.2%（+0.5pct）、财务费用率-1.3%（-0.9pct）、研发费用率3.3%（+0.0pct）。其中，管理费用增长主要系员工薪酬增长及计提股权激励股份支付费用所致；财务费用变动主要系报告期内利息收入增加所致。 4.103.634.536.075.445.034.60-1.4%0.3%32.7%38.3%1.6%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0123456720Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3营业总收入（亿元）yoy0.400.350.450.590.950.980.53-26.8%-13.9%139.4%182.6%16.9%-50%0%50%100%150%200%0.00.20.40.60.81.01.220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3归母净利润（亿元）yoy75.4%72.7%73.1%71.0%71.5%72.0%72.5%73.0%73.5%74.0%74.5%75.0%75.5%76.0%19Q1-320Q1-321Q1-3毛利率 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图4：公司近三年Q1-3各项细分费用率 资料来源：wind，天风证券研究所 3）净利率：归母净利率增长，盈利能力强 2021年前三季度，在毛利率略有增长、期间费用率整体减少的背景下，归母净利率同比增长6.6pct至16.3%。 图5：公司近三年Q1-3归母净利率 资料来源：wind，天风证券研究所 3. 存货周转效率大幅提升，优化存货水平 截至2021年9月底，公司存货5.84亿元，同比减少11.11％。2021Q1-3库存周转期为416天，同比减少158天，库存周转效率提升。 图6：公司20年与21年前三季度存货（亿元） 46.0%45.9%40.5%4.0%3.7%4.2%-0.7%-0.4%-1.3%3.6%3.4%3.3%-10%0%10%20%30%40%50%19Q1-320Q1-321Q1-3销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率12.8%9.7%16.3%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%19Q1-320Q1-321Q1-3净利率 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：wind，天风证券研究所 4. 前景展望：线下门店提质增效，数字化赋能智造升级 公司致力于持续的研发设计创新、品牌推广和全方位的细节管理，力争将公司培育打造成为国内一流并具有国际影响力的高端时尚女装集团。 ⚫ 品牌方面： 公司秉承“高标准”的品牌形象，以“高品质”的客户体验为核心。在选址时将柜位设置于电梯口等楼层黄金区域，合理配置对店面装修和陈列的投入，满足日益丰富的产品对展示的空间要求，在提升消费体验和提供全方位服务的同时，有效提升单店业绩。全品牌发力，通过跨界合作、IP联名、品牌植入、艺人合作露出、专题策划等多元化且符合品牌调性的推广行销，助力提升品牌影响力。 ⚫ 供应链方面： 公司以信息系统为依托，将商品企划、设计、采购、生产、销售、物流等部门有效组织为一体，实施协同运作，形成完整的供应链管理体系。加大对供应链及仓储物流的投入，通过信息化、智能化的设备升级，整体提升公司供应链的反应速度及仓储物流的工作效率。 ⚫ 渠道方面： 线下门店提质增效，公司自营渠道网络基本覆盖了全国主要城市，随着自营模式店铺占比的提升，有利于公司强化对于终端渠道的掌控力、提高客户体验，统一贯彻公司品牌形象以及客户服务体系，保证品牌营销推广力度，从而提高盈利能力。 ⚫ 数字化方面： 公司持续推进数字化应用及信息化改革，通过建立信息数据收集和分析系统，及时将门店终端及市场数据整合分析并反馈至研发设计、商品企划、采购、生产等环节，提升了营运的精细化程度。 ⚫ 组织与绩效改革方面： 公司进一步完善组织架构，逐步搭建了销售中心、商业中心、商品中心、供应链中心、内控中心，提升部门协同与工作效率。全面推进人事绩效改革，报告期内员工绩效考核覆盖公司90%以上人员，涵盖了公司的前台、中台及后台各个中心，激发员工活力和凝聚力。实施员工股权激励计划，向符合条件的42名中高层管理人员授予500.20万股限制性股票，力争在高目标牵引下实现公司与员工共赢。 5. 盈利预测 6.575.8401234567截至20年9月30日截至21年9月30日存货（亿元） 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 维持盈利预测，维持买入评级。公司旗下七大女装品牌形成了对高端女装市场多维度、深层次的渗透，随着线下门店自营比例提升，门店提质增效，数字化改革不断深入，我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为3.5、4.3、5.4亿元，对应EPS分别为0.8、1.0、1.3元，对应P/E分别为13、10、8X。 6. 风险提示 国内疫情反复导致门店业绩不及预期；不能准确把握女装流行趋势和市场需求变化；行业竞争加剧等风险。 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 549.61 1,678.22 1,365.22 2,057.99 1,451.00 营业收入 1,965.21 1,833.08 2,487.21 3,092.05 3,798.55 应收票据及应收账款 153.92 150.19 250.