扣非利润符合预期，AI赋能有望带来价值重估

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2021年10月22日 海康威视（002415.SZ） 扣非利润符合预期，AI赋能有望带来价值重估 事件：2021年10月22日晚，公司发布2021年三季报，今年前三季度实现营业收入556.29亿元，YoY 32.38%，实现归母净利润109.66亿元，YoY 29.94%，实现扣非后归母净利润106.94亿元，YoY 33.01%。 扣非归母净利润符合市场预期，淡化短期非经常性因素扰动，未来收入端更需要关注收入结构。2021年单Q3约25%的扣非归母净利润增速符合市场预期，归母净利润增速一定程度上受到单Q3政府补助较少、5000万元河南灾情捐赠以及所得税费用确认时间差异（去年在三季度，今年在二季度）的扰动。另外，2021单Q3收入同比增长22.41%，我们认为这一增速的环比下行主要源于2020年下半年的基数效应，未来在关注公司表观收入增速的同时，更需要关注收入结构变化，我们认为EBG和创新业务的占比提升将是长期方向。前三季度少数股东损益约5.3亿元，去年全年约2.9亿元，显示了当前创新业务非常强劲的发展势头（2021H1创新业务收入占比约为16.45%）。 毛利率保持稳健，高库存策略提升长期确定性，实际经营性净现金流表现优秀，展现强大的内部管理和产业链议价能力。公司2021单Q3毛利率为46.4%，相比2020年单Q3的44.9%小幅提升，考虑到2020年Q2疫情逐步平稳之后红外测温产品收入占比的下降，这一毛利率更具有可比性。2021Q3期末，公司存货达到190.53亿元，同比大增约79亿元，存货周转天数小幅提升至138天，基本与去年同期持平，高库存策略在当前供应链背景下提升了长期的确定性（同时按照会计准则的存货资产减值损失会牺牲当前利润表）。在存货大幅增加的情况下，2021前三季度公司依然实现经营性净现金流39.32亿元，合同负债刷新历史新高达到26.12亿元，收现比例维持103.91%的高位。此外，公司前三季度应收账款周转天数约为117天，应收账款周转率2.3倍，全年同期分别为143天和1.89，改善非常明显。总的来看，前述几个核心经营指标均展现了公司在供应链紧张、原材料涨价的大环境下强大的产业链议价能力，也体现了经营层的长期视角理念。 股权激励维持收入15%CAGR和20%ROE要求，为长期稳健增长保驾护航，“脱钩”安防，估值体系有望稳步上行。2021年10月7日，公司发布了新一期股权激励，覆盖23.36%的员工人数，通过长达五年的完整解锁周期绑定核心人才，本次限制性股票激励计划的条件基本与公司2018年限制性股票激励计划的大体一致（CAGR从20%调为15%），也显示出公司管理层在长期发展中所秉持的一致的稳健风格。随着公司沿着光谱的波长通过多维感知技术拓展产品组合，我们认为创新业务有望再造一个海康，同时和EBG业务的持续深入将持续带来公司和传统安防硬件公司的市场刻板印象和估值体系的全面“脱钩”。 维持“买入”评级。我们预计公司2021-2023年实现收入817.78亿元、986.93亿元、1193.07亿元，归母净利润为179.48亿元、218.94亿元和265.88亿元，维持“买入”评级。 风险提示：国内需求不确定性；贸易关系扰动风险；原材料涨价风险；AI推进不及预期的风险；创新业务孵化不及预期的风险。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 57,658 63,503 81,778 98,693 119,307 增长率yoy（%） 15.7 10.1 28.8 20.7 20.9 归母净利润（百万元） 12,415 13,386 17,948 21,894 26,588 增长率yoy（%） 9.4 7.8 34.1 22.0 21.4 EPS最新摊薄（元/股） 1.33 1.43 1.92 2.35 2.85 净资产收益率（%） 27.4 25.1 28.1 27.6 26.8 P/E（倍） 41.4 38.4 28.6 23.5 19.3 P/B（倍） 11.4 9.6 8.0 6.5 5.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年10月22日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 电子制造 前次评级 买入 10月22日收盘价(元) 55.44 总市值(百万元) 517,577.09 总股本(百万股) 9,335.81 其中自由流通股(%) 87.22 30日日均成交量(百万股) 29.41 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 郑震湘 执业证书编号：S0680518120002 邮箱：zhengzhenxiang@gszq.com 分析师 杨烨 执业证书编号：S0680519060002 邮箱：yangye@gszq.com 相关研究 1、《海康威视（002415.SZ）：发布股权激励，维持收入15%CAGR和20%ROE要求》2021-10-07 2、《海康威视（002415.SZ）：加速分拆萤石网络至科创板上市，“脱钩”安防持续推进》2021-08-11 3、《海康威视（002415.SZ）：半年报大超市场预期，“脱钩”安防持续推进，议价能力提升》2021-07-23 -16%0%16%32%48%64%80%96%2020-102021-022021-062021-10海康威视 沪深300 2021年10月22日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 64026 74763 91099 103235 133441 营业收入 57658 63503 81778 98693 119307 现金 27072 35460 43205 55061 75411 营业成本 31140 33958 44323 53294 64187 应收票据及应收账款 22281 23283 24822 25790 27236 营业税金及附加 417 416 572 691 835 其他应收款 555 519 649 712 879 营业费用 7257 7378 9404 11054 13362 预付账款 310 296 484 458 681 管理费用 1822 1790 2126 2566 3102 存货 11268 11478 18211 17487 25508 研发费用 5484 6379 7932 9573 11573 其他流动资产 2540 3727 3727 3727 3727 财务费用 -640 396 -542 -471 -458 非流动资产 11332 13939 16116 18029 20206 资产减值损失 -198 -363 -572 -592 -716 长期投资 252 864 1478 2095 2711 其他收益 1892 2304 2850 3300 4000 固定资产 5791 5876 7348 8547 9997 公允价值变动收益 15 85 38 46 57 无形资产 1046 1251 1318 1392 1483 投资净收益 37 169 86 97 118 其他非流动资产 4242 5947 5972 5996 6015 资产处臵收益 6 1 4 3 3 资产总计 75358 88702 107215 121264 153647 营业利润 13708 15197 20366 24840 30166 流动负债 23521 31225 38621 37002 49306 营业外收入 65 99 130 160 190 短期借款 2640 3999 3999 3999 3999 营业外支出 17 23 16 19 19 应付票据及应付账款 13940 14631 22661 22178 31826 利润总额 13755 15273 20479 24982 30337 其他流动负债 6941 12595 11961 10824 13481 所得税 1290 1595 2138 2608 3168 非流动负债 6364 2997 3248 3083 2844 净利润 12465 13678 18341 22373 27170 长期借款 4604 1961 2212 2047 1808 少数股东损益 51 293 393 479 582 其他非流动负债 1760 1036 1036 1036 1036 归属母公司净利润 12415 13386 17948 21894 26588 负债合计 29885 34222 41869 40085 52150 EBITDA 14106 15426 20302 24691 29753 少数股东权益 569 685 1078 1557 2139 EPS（元） 1.33 1.43 1.92 2.35 2.85 股本 9345 9343 9343 9343 9343 资本公积 4127 5179 5179 5179 5179 主要财务比率 留存收益 33634 40479 48578 58458 70455 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 44904 53794 64268 79622 99358 成长能力 负债和股东权益 75358 88702 107215 121264 153647 营业收入(%) 15.7 10.1 28.8 20.7 20.9 营业利润(%) 11.1 10.9 34.0 22.0 21.4 归属于母公司净利润(%) 9.4 7.8 34.1 22.0 21.4 获利能力 毛利率(%) 46.0 46.5 45.8 46.0 46.2 现金流量表（百万元） 净利率(%) 21.5 21.1 21.9 22.2 22.3 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 27.4 25.1 28.1 27.6 26.8 经营活动现金流 7768 16088 20123 20630 29947 ROIC(%) 22.6 20.4 24.5 24.5 24.1 净利润 12465 13678 18341 22373 27170 偿债能力 折旧摊销 699 845 691 871 1067 资产负债率(%) 39.7 38.6 39.1 33.1 33.9 财务费用 -640 396 -542 -471 -458 净负债比率(%) -39.9 -46.3 -54.6 -58.6 -67.1 投资损失 -37 -169 -86 -97 -118 流动比率 2.7 2.4 2.4 2.8 2.7 营运资金变动 -6613 -193 1761 -1997 2345 速动比率 2.1 1.9 1.8 2.2 2.1 其他经营现金流 1894 1530 -42 -50 -59 营运能力 投资活动现金流 -1923 -2555 -2741 -2637 -3067 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 0.9 资本支出 1927 2004 1564 1296 1560 应收账款周转率 2.8 2.8 3.4 3.9