敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年10月13日 公司研究 不锈钢价利齐升助业绩同比高增长，公司规模、协同效应蓄势待发 ——太钢不锈（000825.SZ）2021年前三季度业绩预告点评 增持（维持） 事件：公司发布2021年前三季度业绩预告，2021年前三季度公司实现归母净利润66-70亿元，同比增长516.6%-553.97%；其中三季度公司实现归母净利润18.65-22.65亿元，同比增长288.26%-371.53%，环比下降21.08%-35.02%。 “能耗双控”背景下，不锈钢价格及利润大幅上涨：2021年以来，不锈钢价格大幅上涨，截至10月11日，上海地区不锈钢冷轧304 2B产品价格为22500元/吨，较年初上涨48.03%，创2015年以来新高水平。据百川数据显示，截至10月8日，不锈钢冷轧行业毛利为4074元/吨，较年初上涨534%，三季度行业吨钢毛利均值环比二季度提升51.3%。在“能耗双控”背景下，不锈钢原料铬铁成本或将进一步上升，预计不锈钢价格有望持续创2015年以来新高水平。 原料自给率将持续提升，公司产品成本优势显著：截至2020年，太钢集团具有年产1300万吨铁精矿粉的生产能力，是国内铁矿石资源自给率最高的企业，且在镍、铬、钼、煤炭等资源方面与业内领军企业均结成长期稳定的战略合作关系，可为公司钢铁生产提供可靠、稳定的资源保障。根据太钢集团“十四五”规划，到2025年末，镍、铬资源自给率分别达到30%和50%以上，铁精矿粉产量力争翻番，预计将进一步提升公司现有成本优势。 坚持对标找差，成本削减效果显著：公司近年来先后实施一系列技术改造，实现技术装备大型化、现代化、集约化，具有效率高、质量优、成本低、节能环保等优势。与此同时，公司坚持对标找差，生产效率大幅提升，重点工序技术经济指标进步明显，成本削减效果显著。 公司旗舰优势将逐步建立，规模、协同效应蓄势待发：2021年1月，太钢集团提出到2023年末，钢铁产业规模力争达到2000 万吨，其中不锈钢1500万吨；到2025年末，钢铁产业规模力争达到2500万吨，其中不锈钢1800万吨。作为太钢集团旗下主要不锈钢基地，太钢不锈集研发、制造、加工、服务于一体的旗舰优势逐步建立，规模效应、协同效应蓄势待发。 盈利预测、估值与评级：公司作为不锈钢龙头企业，将持续受益于行业盈利能力改善，及宝武集团入主带动的规模、协同效应提升，据此我们上调公司盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别上调22.39%、22.94%、19.99%至92.76、96.49、98.48亿元，对应EPS分别为1.63、1.69、1.73元，维持“增持”评级。 风险提示：不锈钢需求大幅下滑；原料价格涨幅过快。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 70,419 67,419 94,872 98,249 100,103 营业收入增长率 -3.46% -4.26% 40.72% 3.56% 1.89% 净利润（百万元） 2,119 1,735 9,276 9,649 9,848 净利润增长率 -57.43% -18.11% 434.55% 4.02% 2.07% EPS（元） 0.37 0.30 1.63 1.69 1.73 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.63% 5.27% 22.45% 20.02% 17.86% P/E 22 27 5 5 5 P/B 1.5 1.4 1.1 1.0 0.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-10-12 当前价：8.26元 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 联系人：戴默 modai@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 56.96 总市值(亿元)： 470.51 一年最低/最高(元)： 3.39/13.40 近3月换手率： 181.65% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -34.30 13.42 119.93 绝对 -36.46 8.40 125.76 资料来源：Wind 相关研报 -10%62%133%205%276%07/2011/2003/2106/21太钢不锈沪深300要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 太钢不锈（000825.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 70,419 67,419 94,872 98,249 100,103 营业成本 61,970 59,803 79,900 82,484 83,833 折旧和摊销 3,332 3,196 3,140 3,233 3,331 税金及附加 295 278 361 373 380 销售费用 1,614 1,659 2,182 2,260 2,402 管理费用 587 606 854 884 901 研发费用 2,296 2,148 2,656 2,751 2,803 财务费用 932 722 717 655 351 投资收益 189 151 100 100 100 营业利润 2,150 1,784 9,792 10,515 10,395 利润总额 2,158 1,729 9,737 10,460 10,340 所得税 94 20 487 837 517 净利润 2,064 1,709 9,251 9,624 9,823 少数股东损益 -55 -26 -25 -25 -25 归属母公司净利润 2,119 1,735 9,276 9,649 9,848 EPS(按最新股本计) 0.37 0.30 1.63 1.69 1.73 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 3,871 6,886 8,235 11,877 12,725 净利润 2,119 1,735 9,276 9,649 9,848 折旧摊销 3,332 3,196 3,140 3,233 3,331 净营运资金增加 2,410 -1,269 7,181 774 562 其他 -3,989 3,224 -11,361 -1,779 -1,016 投资活动产生现金流 -1,200 -2,314 -2,135 -1,950 -1,900 净资本支出 -1,258 -2,312 -2,000 -2,000 -2,000 长期投资变化 1,629 1,795 0 0 0 其他资产变化 -1,571 -1,797 -135 50 100 融资活动现金流 -2,648 -4,699 -3,289 -9,488 -10,584 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 -1,342 -3,355 -1,990 -6,093 -7,365 无息负债变化 -2,360 914 2,410 625 386 净现金流 17 -144 2,812 439 241 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 69,548 68,298 77,097 78,478 78,435 货币资金 9,810 9,522 12,333 12,772 13,013 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 1,058 929 1,330 1,377 1,403 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 106 37 37 38 39 存货 8,482 8,839 11,951 12,554 13,064 其他流动资产 2,188 1,956 4,083 4,345 4,488 流动资产合计 21,966 21,559 30,103 31,517 32,445 其他权益工具 182 235 235 235 235 长期股权投资 1,629 1,795 1,780 1,780 1,830 固定资产 43,563 42,033 41,400 41,117 39,975 在建工程 1,116 1,182 1,773 1,930 1,947 无形资产 241 220 213 206 209 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 513 885 1,105 1,105 1,105 非流动资产合计 47,582 46,739 46,994 46,961 45,990 总负债 37,296 34,855 35,275 29,807 22,828 短期借款 8,188 10,056 10,066 5,973 608 应付账款 4,846 4,594 6,137 6,336 6,439 应付票据 6,078 5,960 7,963 8,220 8,355 预收账款 2,335 0 1 1 1 其他流动负债 - 387 1,760 1,929 2,021 流动负债合计 26,936 27,572 29,702 26,199 21,200 长期借款 10,042 6,811 4,811 2,811 811 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 252 220 510 545 565 非流动负债合计 10,360 7,283 5,573 3,608 1,628 股东权益 32,252 33,443 41,822 48,671 55,607 股本 5,696 5,696 5,696 5,696 5,696 公积金 9,845 9,597 9,597 9,597 9,597 未分配利润 16,543 17,709 26,113 32,986 39,947 归属母公司权益 31,944 32,913 41,317 48,190 55,151 少数股东权益 307 531 506 481 456 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 12.0% 11.3% 15.8% 16.0% 16.3% EBITDA率 11.2% 10.3% 11.7% 11.7% 12.7% EBIT率 6.4% 5.5% 8.4% 8.4% 9.3% 税前净利润率 3.1% 2.6% 10.3% 10.6% 10.3% 归母净利润率 3.0% 2.6% 9.8% 9.8% 9.8% ROA 3.0% 2.5% 12.0% 12.3% 12.5% ROE（摊薄） 6.6% 5.3% 22.4% 20.0% 17.9% 经营性ROIC 8.2% 7.4% 13.3% 13.2% 15.4% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 54% 51% 46% 38% 29% 流动比率 0.82 0.78 1.01 1.20 1.53 速动比率 0.50 0.46 0.61 0.72 0.91 归母权益/有息债务 1.41 1.70 2.39 4.29 14.29 有形资产/有息债务 3.05 3.51 4.42 6.95 20.20 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 2.29% 2.46% 2.30% 2.30% 2.40% 管理费用率 0.83% 0.90% 0.90% 0.90% 0.90% 财务费用率 1.32% 1.07% 0.76% 0.67% 0.35% 研发费用率 3.26% 3.19% 2.80% 2.80% 2.80% 所得税率 4% 1% 5% 8% 5% 每股指标 2019 2020 2021E 2022