社会服务业行业研究周报：行业景气有所下滑，建议关注成长确定性标的

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金社会服务业指数 3062.66 沪深300指数 3167.44 上证指数 2598.87 深证成指 7648.55 中小板综指 7757.91 相关报告 1.《旅游餐饮行业周报-季报及行业数据论证旅游消费较为疲软，建议关...》，2018.11.4 2.《2018教育行业周报第41期:中公教育借壳上市成功过会,公考...》，2018.11.4 3.《旅游餐饮行业周报-景区三季报增长乏力，板块估值处在历史低枢》，2018.10.29 4.《2018教育行业周报第40期：全国培训机 构 整 治 要 求 再 升 级 ， 江...》，2018.10.28 5.《民促法过渡期推进情况研究：存量学校过渡期或维持现状，新设学校...》，2018.10.23 楼枫烨 分析师 SAC执业编号：S1130517090005 ( 8621)60933978 l oufy＠gjzq.com.cn 卞丽娟 分析师 SAC执业编号：S1130518080001 b ianlijuan＠gjzq.com.cn 行业景气有所下滑，建议关注成长确定性标的 本周行情回顾  本周沪深300指数下跌3.73%，CS餐饮旅游下跌2.16%至6350.62，排名第十八名。其中免税板块涨幅-2.6%，出境游涨幅3.3%，餐饮板块涨幅-1.0%，主题景区涨幅-2.6%，传统景区涨幅-0.4%，酒店板块涨幅-5.7%。 行业点评  行业数据层面——消费疲软传导到旅游各个细分品类，从博彩到景区均有所体现，三季报细分板块中个股的表现与之符合。 1）10月澳门博彩收入增速为2.6 %，增速逐月放缓。继9月博彩收入增速出现个位数增长，10月博彩收入增速进一步放缓，但仍处在正向增长。从三季度数据来看中场收入增速较为平稳，而VIP收入增速出现个位数增长（3.6%）。需警示四季度博彩VIP负增长可能，中场业务增速相对稳健。 2）10月内地赴越南游客人次增速20 %，相较于上月及去年同期增速有所放缓，9月内地赴日本数据出现4%的下滑，泰国和马尔代夫也有所回落。亚洲地区权重较高的日本及泰国均有所下滑，日本9月下滑4%，泰国因沉船事件9月下滑15%。欧洲增速保持平缓（约为10%），18年出国游受宏观经济和不安全事件影响，预计全年市场增速约为10%-15%。众信旅游受到东南亚目的地的不安全事件影响导致Q3营收及利润下滑（分别下滑13%/18%），Q3凯撒旅游的营收增长（11.45%）与行业平均水平一致。 3）酒店方面房价提升幅度逐季下滑，入住率持续下滑。从华住、首旅及锦江来看同店口径下不论是中端酒店及经济性酒店均出现平均房价增速放缓，入住率维持下滑趋势。目前以提升平均房价来实现业绩增长，提价过程中入住率下滑目前可控，整体Revpar仍正向增长。从季报来看锦江、首旅及华住的业绩表现在18年将维持较高增长，平均房价提升对于业绩弹性较大。 4）免税板块表现维持高增长，中免下属的三亚免税店及上海北京机场的销售额增速维持高水平。 5）景区方面传统景区的客流出现分化，乌镇古北水镇客流出现下滑。黄山景区1-8月接待客流增速下滑5.4%，1-9月长白山在“惠民五条”带动下接待增长10.4%。乌镇及古北水镇持续下滑，Q3增速分别下滑7.2%/11.3%。  估值层面——整体估值回落至历史低枢，分板块来看，酒店、免税板块及主题景区中的宋城演艺仍存在投资机会。 1）出境游和酒店板块估值均回落至15X。出境游行业增速10%-15%的情况下，估值相对合理。酒店板块估值或被低估，首旅的估值已回归到收购如家之前的水平（2016/4开始并表）。从酒店经济型向中端转型以及加盟比例的提升长逻辑角度来看，酒店板块仍存在投资机会。 2）景区外延拓展进展慢，门票收入受政策抑制，宋城通过异地复制和轻资产模式能够穿越周期。对照宋城演艺明年的新项目扩张节奏，2019年的业绩情况是投资的最好时段。 3）中免将进一步整合海免51 %，国内免税垄断地位加强，三季报表现符合预期。短期因恐慌情绪和外资流出影响存在风险，长期来看公司在市内免税店、国际化扩张以及国产品退税等方面均有望实现政策和业绩的高表现。 推荐标的  中国国旅、锦江股份、宋城演艺 风险提示  极端天气及不安全因素发生；宏观经济增速放缓；旅游行业负面政策出台；业绩不及预期的情况出现。 2755322937024175464951225595171113180213180513180813国金行业 沪深300 2018年11月11日 消费升级与娱乐研究中心 社会服务业行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、本周旅游行业板块市场表现（2018.11.05-2018.11.11）  板块表现：本周沪深300指数下跌3.73%，CS餐饮旅游下跌2.16至6350.62，排名第十八名。其中免税板块涨幅-2.6%，出境游涨幅3.3 %，餐饮板块涨幅-1.0%，主题景区涨幅-2.6%，传统景区涨幅-0.4%，酒店板块涨幅-5.7%。 图表1：本周各一级行业版块涨跌幅情况（2018.11.05-2018.11.11） 来源：wind、国金证券研究所  个股表现：个股中涨跌幅前三名的是：凯撒旅游（9.97%）、三湘印象（3.74%）、长白山（3.47%）。本周涨跌幅后三名个股为：锦江股份（-7.79%）、首旅酒店（-7.15%）、新智认知（-6.90%）。 图表2：本周餐饮旅游板块市场表现（2018.11.05-2018.11.11） 来源：wind、国金证券研究所 -5.00%-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%综合(中信) 轻工制造(中信) 纺织服装(中信) 通信(中信) 农林牧渔(中信) 电力设备(中信) 机械(中信) 汽车(中信) 房地产(中信) 电力及公用事业(中信) 医药(中信) 建材(中信) 计算机(中信) 煤炭(中信) 国防军工(中信) 石油石化(中信) 基础化工(中信) 餐饮旅游(中信) 商贸零售(中信) 建筑(中信) 有色金属(中信) 电子元器件(中信) 家电(中信) 钢铁(中信) 交通运输(中信) 传媒(中信) 食品饮料(中信) 非银行金融(中信) 银行(中信) -10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%凯撒旅游 三湘印象 长白山 西安旅游 黄山旅游 大连圣亚 九华旅游 华天酒店 北京文化 国旅联合 张家界 桂林旅游 众信旅游 广州酒家 西安饮食 *ST藏旅 云南旅游 腾邦国际 曲江文旅 金陵饭店 岭南控股 三特索道 号百控股 峨眉山A 中青旅 丽江旅游 全聚德 天目湖 中国国旅 大东海A 宋城演艺 新智认知 首旅酒店 锦江股份 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 2、各细分板块的观点分享及数据跟踪 2.1免税板块：迈入千亿市值，迎接增量免税空间（买入评级）  行业核心观点：免税行业当下所面临的主要是政策的受限、区域布局的不充分以及机场店的高成本问题，这一系列问题均可随着未来政策的预期开放和后续发展市内免税店等动作所解决。国内目前免税布局主要集中在机场免税店和离岛免税店，充分挖掘游客在机场的消费能力，还未打造市内游玩消费中的购物需求，同时预计离岛免税店的政策开放细则将能够尽快落地（免税额度、免税品种、适用客群等）。前三季度数据来看三亚免税店及上海北京机场的免税销售额增长较快，目前中国免税领域的起步较晚，同时国家对此逐步鼓励和完善制度规则，政策和需求较为强劲，能够收获较高的行业增长。  关注标的：中国国旅 2.2酒店板块：中端酒店景气度有望持续，2018年是平均房价提升的逻辑（买入评级）  核心观点：中端酒店的景气度有望持续，2018年是平均房价的提升周期。中端酒店品牌化和集中度较高，CR3（锦江、首旅如家和华住）为65%。聚焦于有限服务中端连锁酒店，17-20E由于住宿需求强劲和酒店需求结构性转变入住率将维持相对高位。通过分析三大上市公司的供给和入住率情况测算18E-20E的供需模型，测算 2018E-2020E有限服务型中端酒店入住率分别为77%/78.6%/79.4%。三大酒店集团的入住率预计为81.3%/82%/81.57%。当中端酒店入住率达到85%后平均房价将步入提升强周期，提价空间20%以上。  关注标的：锦江股份、首旅酒店、华住酒店 2.3出境游板块： 18年出国游市场在消费疲软和外部不安全事件影响下预期增速为10%-15%（增持评级）  行业核心观点：1）17年出国游6117.02万人次/+10.7%，港澳增速强势反弹：2017年出境游人数为1.30亿人次/+7%，其中赴港澳台人数为6933.98万人次/+3.9%，剔除港澳台游客人次的出国游人数为6117.02万人次/+10.7%。2017年赴澳门及香港的内地游客高增长（8.5%/4%），香港实现15年以来首年正向增长，内地赴澳门游客人次自17年10月起保持两位数增长。2）17年出国游相对低基数，而18年在宏观经济影响和不安全事件影响下预期增速为10%-15%：出境游自16年开始出现L拐点，出国游保持两位数增长。17年的出国游遭遇了韩国萨德事件、马来西亚沉船事件等负面影响下出国游出现历史最低增速。从数据上来看2017年下半年出国游增速有所复苏，权重较高的日本、东南亚分别在17年8月和10月出现了两位数增长（日本2017年8月增速21%，泰国10月增速70%）。18年上半年在负面事件影响减弱后行业高增长，而下半年由于外部不安全事件影响增速出现换挡，预期18年出国游市场增速为10%-15%。3）随着行业的市场增速回归正常和规模提升后对于利润率的追求，旅行社从批发业务往零售业务拓展实现批零一体化是必然趋势。在C端的客流培养同时，对于上游的延伸也是提升利润率和产品议价的主流方式。市场从过去的高景气度回落后龙头企业的市占率将逐步提升，通过掌握上下游资源来提高盈利性和议价能力，服务和品牌溢价进而显现。  数据跟踪：18年10月，内地赴越南游客37.14万人/+20% 。18年1-10月，内地赴越南游客共418.08万人/+29%。  关注标的：凯撒旅游、众信旅游 2.4博彩板块：博彩受到内地经济下行影响，短期影响较大（增持评级）  核心观点：1）从澳门政策及交通改善和公司基本面的角度来看，中场业务与访澳过夜游客之间的关联性较强，随着澳门交通设施的完善（1、氹仔码头2017年6月1日正式启动；2、港珠澳大桥达到通车条件，预计2018 行业周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 年通行。3、广珠城轨横琴延长线预计2018年完工。未来横琴站将与澳门轻轨对接，实现珠海与澳门之间的无缝换乘。4、澳门本地轻轨2008年开始动工，预计2019年完工。5、青茂口岸（粤澳新通道）预计在2019年完成建设。）将带动游客人次的增长，同时澳门多家高端酒店的开业能够满足游客的过夜需求，过夜游客人次的高增长能够对冲资本管制对于中场业务的影响。2）高端中场以及VIP业务与内地的经济尤其是大宗商品和房地产的发展关联性较强，内地经济下行将影响澳门VIP业务的增长，中端酒店长期来看因外部交通改善和酒店供给增加的影响存在结构性机会。  关注标的：银河娱乐、金沙中国、新濠国际发展。 2.5传统景区板块：高铁开通及费用管控是内生业绩提升的源动力（增持评级）  核心观点：传统景区背靠优质资源，在旅游需求升级的情况下积极改革求变的标的将是未来的布局重点：旅游需求发展至今，节假日制度和景区容量受限影响到游客的体验，旅游需求逐