宏观点评：出口再超预期，后面怎么看？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2021年09月07日 宏观点评 出口再超预期，后面怎么看？ 事件：按美元计，2021年8月出口同比25.6%，预期19.6%，前值19.3%；进口同比33.1%，预期26.6%，前值28.1%；贸易顺差583.4亿美元，预期520.3亿美元，前值565.9亿美元。 核心结论：下半年出口韧性仍强，提示关注出口结构、疫情、海外经济、发达国家产能等4大支撑。 一、出口增速再超预期，关注出口商品4大结构特征以及美国经济恢复转向服务业对出口的扰动 以美元计，8月出口金额2943.2亿美元，创历史新高；同比增速25.6%，高于预期19.6%和前值19.3%；两年复合增速17.0%，高于前值12.9%。总体看，一方面，7月下旬沿海极端天气导致出口后臵到8月；另一方面，疫情反复海外厂商对中国供应链的依赖有所提升，是出口超预期的主因。 >出口商品方面：关注防疫物资、机电产品、竣工链以及出行相关产品等4大结构特征 1）8月纺织（口罩等）、塑料制品、医疗器械等防疫物资出口分别环比7.1%、7.5%、12.2%，高于总体环比4.1%，主要跟海外疫情反复有关。往后看，短期海外疫情仍处高位，防疫物资出口仍有支撑；中期看，即便实现群体免疫疫情仍有反复风险，后续防疫物资出口仍有可能出现脉冲式增长。 2）机电产品出口两年复合增速17.3%，高于整体出口0.3个百分点，前值为高1.2个百分点；环比增速3.5%，低于总体；表明疫情反复对海外生产确实存在拖累，进而影响我国机电产品出口。 3）8月竣工产业链家具、灯具两年复合增速分别为20.2%、22.3%，高于整体增速3.2和5.3个百分点，前值为高3.1和5.6个百分点；家电同比2020年同期增33.2%（统计口径调整，缺少2020年之前的数据）。短期竣工产业链对出口仍有支撑；但中期看，由于美国新房销售增速已明显回落，继续提示后续竣工链相关产品需求仍需进一步观察。 4）8月服装、箱包等出行相关产品出口两年复合增速分别为6.5%、5.9%，虽然较前值0.6%、-0.5%有明显回升，但仍然显著低于总体增速。主因有二：1）出行相关产品出口金额已经回升至疫前正常水平，继续上行空间有限；2）海外疫情反复对相关产品出口存在拖累。 >出口国别方面：8月中国对发达国家和新兴市场国家出口增速均明显提升。其中对美出口两年复合增速提升4.7个百分点至17.7%，高于整体增速；往后看，提示关注美国经济转向服务消费以及补贴退出对我国出口的扰动，根据我们测算，基准情形下可能拖累我国全年出口2.5个百分点，但考虑到疫情反复等因素，实际拖累可能小于基准情形的测算值。 二、进口增速同样超预期，主因台风等短期扰动弱化、基数偏低，大宗涨价对进口仍有支撑 以美元计，8月进口金额2359.8亿美元，也创单月进口历史新高；同比增速33.1%，高于市场预期的26.6%和前值28.1%；两年复合增速14.4%，前值12.8%。总体看，台风等短期扰动因素弱化，去年同期基数偏低，大宗商品价格仍高是8月进口超预期的主因。 >极端天气：7月台风造成部分港口短暂封港，部分商品进口后臵到8月，是进口超预期的重要原因。 >内需方面：鉴于疫情基本受控、基建开始发力，预计内需可能会有所好转（详见前期报告《客观看待当前经济压力—8月PMI的5大信号》），未来可能对进口形成支撑。 >大宗商品涨价：8月CRB综合指数均值同比上涨46.3%，对进口仍有支撑。但是，边际上看， 8月铁矿石、原油等大宗商品价格均已回落；CRB指数均值同比增速前值为51.7%，回落幅度扩大至5.4个百分点，预计后续大宗商品对进口的支撑可能会有所弱化。 三、下半年出口韧性仍强，提示关注4大支撑 往后看，维持此前判断，虽然由于出口基数中枢抬升，下半年出口增速大概率回落，但两年复合增速应仍属强劲。继续提示不要低估出口的韧性，关注4大支撑： 支撑之一：中国出口产品的优势集中在生产用品（机电产品等）、日用消费品（玩具、玻璃制品等）、纺织品（服装、织物等），不仅契合疫情期间的经济结构，同时也契合经济恢复时期的结构。 支撑之二：病毒变异株频繁出现，冰岛、新加坡等国经验表明，即使疫苗接种超过60%，疫情仍有反复风险。因此，全球疫情完全好转可能晚于预期，中国稳定的供应链对海外厂商仍有较强吸引力。 支撑之三：市场对海外经济恢复是否会导致我国出口份额回落存在担忧；但从数据上看，海外经济恢复并不必然导致我国出口份额下降。典型的例子是2020年6-8月和2020年第四季度，海外生产持续恢复，中国出口份额反而小幅提升（详见图表8）。 支撑之四：发达国家产能修复接近尾声，产能利用率进一步提升空间有限。截至7月，美国、欧洲产能利用率已经恢复至2019年同期的98.7%、100.1%；并且，疫情期间大量企业破产，制造业从业人员下降，短期看欧美发达国家产能进一步提升的空间有限。 风险提示：疫情、中美关系、政策力度等超预期变化。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 刘安林 邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《高频与政策半月观：地产和限产，会放松吗？》2021-09-05 2、《客观看待当前经济压力—8月PMI的5大信号》2021-08-31 3、《补库加快，关注双重挤压—7月工业企业利润点评》2021-08-27 4、《对下半年财政、专项债、基建的5点理解》2021-08-15 5、《出口增速年内首次低于20%，后续怎么看？》2021-08-07 6、《三大预期差支撑出口强劲，下半年仍可乐观点》2021-07-13 2021年09月07日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：8月出口增速超过市场预期 图表2：海外生产回落，但疫情反复海外厂商对稳定供应链的依赖增加 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所（2021年韩国出口采用两年复合增速） 图表3：8月中国主要商品出口金额同比增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表4：8月中国对主要贸易伙伴出口金额同比增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -60-40-20020406015-0815-1216-0416-0816-1217-0417-0817-1218-0418-0818-1219-0419-0819-1220-0420-0820-1221-0421-08%出口金额:美元:当月同比出口金额:美元:累计同比-30-25-20-15-10-505101535404550556018-0518-0818-1119-0219-0519-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-08%%全球制造业PMI韩国出口同比（右轴）-50050100150200稀土肥料未锻造的铝及铝材箱包及类似容器成品油(海关口径)液晶显示板集成电路鞋靴家用电器玩具灯具、照明装臵及类似品总出口通用机械设备家用陶瓷器皿医疗仪器及器械家具及其零件自动数据处理设备及零件农产品水海产品服装及衣着附件塑料制品船舶纺织纱线、织物及制品手机音视频设备及其零件%8月出口同比7月出口同比0102030405060708090美国欧盟日本东盟韩国印度巴西总出口%中国对主要经济体出口同比2021-082021-07 2021年09月07日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表5：8月进口增速回升 图表6：大宗涨价对进口仍有支撑 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：进口铁矿石、原油价格已经有所回落 图表8：海外经济恢复并不必然导致我国出口份额下降 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表9：发达国家产能修复接近尾声，产能利用率进一步提升空间有限 图表10：欧美制造业从业人数相比疫前明显回落 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，欧盟统计局，国盛证券研究所 -40-30-20-10010203040506015-0815-1216-0416-0816-1217-0417-0817-1218-0418-0818-1219-0419-0819-1220-0420-0820-1221-0421-08%进口金额:美元:当月同比进口金额:美元:累计同比-30-20-100102030405060101112131415161718192021%CRB现货综合指数:月度平均:同比中国进口同比102030405060708010020030040050060070080090015-0816-0216-0817-0217-0818-0218-0819-0219-0820-0220-0821-0221-08美元/桶1994年4月=100进口铁矿石价格指数WTI原油价格5791113151719218085909510010520-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-04%2019年12月=100OECD生产指数中国出口所占份额8085909510010519-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-092019年12月=100美国制造业产能利用率欧盟27国制造业产能利用率293031323334353611.011.512.012.513.013.514.00809101112131415161718192021百万人百万人美国制造业就业人数欧盟制造业就业人数 2021年09月07日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 风险提示 疫情、中美关系、政策力度等超预期变化。 2021年09月07日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的