老树发新芽，瓜子龙头向多元化坚果品牌转型之路
请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次覆盖） 市场价格：37.68 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：徐靓 Email：xuliang@r.qlzq.com.cn 分析师：房昭强 执业证书编号：S0740520090005 Email：fangzq@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 507 流通股本(百万股) 507 市价(元) 37.68 市值(百万元) 19,104 流通市值(百万元) 19,104 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,837 5,289 6,110 7,084 8,106 增长率yoy% 15.25% 9.35% 15.51% 15.95% 14.42% 净利润 604 805 904 1,075 1,232 增长率yoy% 39.44% 33.40% 12.32% 18.91% 14.62% 每股收益（元） 1.19 1.59 1.78 2.12 2.43 每股现金流量 1.27 1.18 2.04 1.71 2.61 净资产收益率 16.52% 19.14% 18.80% 18.96% 18.51% P/E 21.59 18.15 21.59 18.15 15.84 PEG 1.52 1.59 0.80 0.86 1.04 P/B 5.34 4.64 4.06 3.44 2.93 备注：股价为2021年9月2日收盘价。 投资要点 核心观点：洽洽以瓜子起家，专注坚果炒货休闲食品20年，目前已成为国内坚果炒货市场首屈一指的龙头企业。行业层面，休闲食品市场空间广阔，洽洽所处种子和坚果炒货子行业是行业内增长较快的细分赛道，未来有望实现放量增长。公司层面，得益于洽洽的全产业链布局+线下渠道深耕带来的强大铺货力，洽洽以高品质、低成本、更高性价比打造了卓越的产品力。下半年随着旺季销售逐步开展，我们看好公司瓜子产品未来继续放量，坚果品类铺货率仍有较大提升空间，业绩将迎来进一步改善。 公司介绍：以实力铸品质，打造坚果炒货金字招牌。公司以瓜子品类起家，通过品类拓展已经成为坚果炒货行业龙头企业。公司股权集中度高，创始人陈先保先生经验丰富，占据绝对控制权。从2015年起，公司持续推行激励机制，有效调动员工积极性。目前公司主营产品以瓜子、坚果两大品类为主，瓜子品类业绩稳健，过去三年营收保持小双位数增长；坚果品类呈高增长态势，带动公司业绩明显改善。 行业分析：坚果炒货市场空间广阔，龙头大有可为。从行业空间来看，公司所处坚果炒货细分赛道市场规模超千亿，赛道规模位于行业第二，市场增速高于行业平均。长期看，居民收入提升、消费升级趋势将驱动辣味休闲食品市场持续扩容。整体看，行业细分品类持续增加， 带有低脂代餐等功能性的产品增速高于行业平均。从竞争格局来看，坚果炒货行业格局较为分散，洽洽在包装瓜子、每日坚果品类中市占率分别为41%、15.4%，均处于行业前列。客群定位以年轻消费者为主，各年龄阶段消费人群规模持续提升。 财务分析：财务稳健，盈利能力处于行业前列。首先拆分ROE发现，洽洽净利润水平高于同业且持续增长是支撑其高ROE的原因。盈利能力上，受益于近年来的产品结构升级+新品成功放量，洽洽过去5年实现量价齐升，同时费用率低于可比同业，带动净利率走高。营运能力上，由于业务模式差异，洽洽总资产周转率处于行业较低水平。偿债能力上，公司权益乘数在行业中处于较低水平，财务结构较为稳健。 核心竞争力：全产业链布局+线下渠道深耕，打造卓越产品力。我们认为， 洽洽食品之所以能成长为坚果炒货龙头，主要是依靠葵瓜子大单品的高 复购+坚果新品类的高增长。以上两点均得益于洽洽的全产业链布局+线下渠道深耕。1）一方面，上游自采自购保证了原材料的供应和质量，规模效应下降低了采购成本；中游重视技术研发，多项关键技术降低了次品率，[Table_Industry] 证券研究报告/公司深度报告 2021年09月02日 洽洽食品（002557.SZ）/食品饮料行业 老树发新芽，瓜子龙头向多元化坚果品牌转型之路 -100%-50%0%50%100%150%洽洽食品 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 实现产品高品质。2）另一方面，线下渠道覆盖广且深大大提高了洽洽产品的铺货力度，伴随渠道结构优化、渠道利润提升，未来看好洽洽渠道进一步拓展。3）从产品力上看，洽洽产品先天具有高复购优势，后天在好品质和低成本的加成下，洽洽产品拥有更高的性价比。展望未来：长期看好公司产品升级+渠道下沉。1）瓜子业务仍有增长空间。横向看，洽洽在瓜子市场的扩张主要来源于： 海外市场和弱势市场的拓展，以及新品推出挤占其他产品。纵向看，行业增量在于产品结构升级带来的价格升级。2）坚果业务品牌力有待加强。相比于线上，线下仍是坚果品类的蓝海市场，公司有望凭借线下渠道优势和强大的品控实现弯道超车， 进一步强化消费者心智，从而提高品牌力。3）全产业链布局，利好长远发展。随着洽洽持续在原料端与原料贸易端布局，未来公司有望在降低成本、 提升毛利率的同时加强坚果上游供应链整合，从而增强竞争优势。 投资建议：休闲零食市场空间广阔，作为坚果炒货休闲食品领军品牌，洽洽食品凭借全产业链布局以及深入下沉的线下渠道，实现产品的高品质、低成本。在品类上，瓜子、坚果先天具备高复购率优势，叠加线下渠道的强大铺货力，洽洽产品呈现出更高的性价比。我们看好公司第一曲线（瓜子类）稳健增长，第二曲线（坚果）保持较快增长，共同驱动未来三年公司业绩快速增长。我们预计2021-2023年公司收入分别为61.10、70.84、81.06亿元，同比增长15.51%、15.95%、14.42%；实现净利润分别为9.04、10.75、12.32亿元，同比增长12.32%、18.91%、14.62%，对应EPS分别为1.78 、2.12 、2.43元，对应PE分别为22X、18X、16X。我们给予“买入”评级。 风险提示：食品质量及安全风险、原材料价格波动风险、销售渠道管理的风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度报告 内容目录 公司介绍：以实力铸品质，洽洽打造坚果炒货金字招牌 ..................................... - 5 - 发展历程：瓜子起家，三次创新奠定坚果炒货行业龙头地位 ...................... - 5 - 股权结构：创始人绝对控制权稳定，员工持股计划激励作用强 .................. - 6 - 经营概况：过去三年业绩加速释放，近期营收阶段性承压 ......................... - 7 - 主营产品：瓜子、坚果双轮驱动，口味、品类持续创新 ............................. - 8 - 行业分析：坚果炒货行业空间广阔，龙头大有可为 .......................................... - 10 - 现状：休闲食品市场空间大，坚果炒货市场持续扩容 ............................... - 10 - 竞争格局：市场集中度低，龙头企业市场份额提升存在空间 .................... - 12 - 客群定位：年轻消费者占据市场主体，70前消费人数日益攀升 ............... - 13 - 财务分析：财务稳健，盈利能力处于行业前列 ................................................. - 14 - 拆分ROE来看洽洽的盈利能力 ................................................................... - 14 - 营运能力：洽洽总资产周转率处于行业较低水平 ...................................... - 16 - 偿债能力：洽洽权益乘数处于行业较低水平 ............................................. - 16 - 核心竞争力：全产业链布局+线下渠道深耕，打造卓越产品力 ......................... - 17 - 休闲食品行业竞争激烈，洽洽如何成长为赛道龙头？ ............................... - 17 - 全产业链布局：种植+加工生产+销售一体化，实现好品质+低成本 ........... - 17 - 线下渠道深耕铸就强大铺货力，线上、海外、弱势市场有望带来新增长点- 20 - 产品力：先天品类有高复购率优势，后天品质叠加强大渠道力 ................ - 23 - 投资建议 ............................................................................................................ - 28 - 分项预测 .................................................................................................... - 28 - 投资建议：给予“买入”评级 ................................................................... - 28 - 风险提示 ............................................................................................................ - 29 - 图表目录 图表1：洽洽食品发展历程 ................................................................................. - 6 - 图表2：洽洽食品股权结构图（截止2021Q2） ................................................. - 7 - 图表3：公司2021H1营收同比增长3.79% ....................................................... - 7 - 图表4：公司2021H1归母净利润同比增长10.85% .......................................... - 7 - 图表5：洽洽食品产品矩阵 ................................................................................. - 8 - 图表6：公司产品营收占比 ................................................................................. - 9 - 图表7：公司主要产品营收增速 .................................................
