动力电池盈利承压，储能业务快速放量

电气设备 2021年08月31日 宁德时代(300750.SZ) 动力电池盈利承压，储能业务快速放量 公司报告 公司半年报点评 强烈推荐（维持） 现价：494.87元 主要数据 行业 电气设备 公司网址 www.catl.com 大股东/持股 宁波梅山保税港区瑞庭投资有限公司/24.54% 实际控制人 曾毓群,李平 总股本(百万股) 2,329 流通A股(百万股) 2,030 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元） 11,526 流通A股市值(亿元) 10,045 每股净资产(元) 29.52 资产负债率(%) 63.7 行情走势图 证券分析师 朱栋 投资咨询资格编号 S1060516080002 021-20661645 ZHUDONG615@pingan.com.cn 皮秀 投资咨询资格编号 S1060517070004 010-56800184 PIXIU809@pingan.com.cn 王霖 投资咨询资格编号 S1060520120002 WANGLIN272@pingan.com.cn 研究助理 王子越 一般证券从业资格编号 S1060120090038 WANGZIY UE395@pingan.com.cn 事项： 公司发布2021年半年报，实现营收440.75亿元，同比增长134.07%；归母净利润44.84亿元，同比增长131.45%；扣非归母净利润39.18亿元，同比增长184.64%。 平安观点：  业绩符合预期，储能业务增长亮眼：上半年公司实现营收440.75亿元，同比增长134.07%，归母净利润44.84亿元，同比增长131.45%；毛利率27.26%，同比增加0.11pct；净利率12.08%，同比增加0.7pct。分季度来看，公司Q2营收249.08亿元，同比增长154.2%，环比增长30%；归母净利润25.29亿元，同比增长111.6%，环比增长29.4%；毛利率27.24%，环比Q1微降；净利率11.97%。环比下降0.26pct。分业务来看，公司动力电池系统/储能系统/锂电池材料销售收入分别为304.5/46.9/49.9亿元，同比增长125.9%/727.4%/303.9%；三大业务的毛利率分别为23%/36.6%/21.15%，同比增加-3.5/12/2.1个pct。上半年在上游原材料价格大幅上涨的背景下，动力电池毛利率继续下滑，但储能业务规模化效应带动毛利率大幅增长，使得综合毛利率和整体净利率环比基本维持，凸显行业龙头在不利的成本环境下较强的抗风险能力；下半年预计原材料价格将会继续维持强势，短期内电池企业毛利率或将继续承压。  现金流、合同负债持续冲高，行业话语权进一步夯实。1H21公司经营性现金流净额达到257.42亿元，同比增长342%。相比20年底，公司应收款项194.7亿元，略有降低，应付款项595.2亿元，增加近300亿元，合同负债（预收款）107.6亿元，增加近40亿元。尽管营收规模快速扩大，但公司应收款长期维持在200亿元以下水平，同时应付款和预收款持续冲高，显示出公司对上下游的话语权持续增强。上半年公司非经损益5.65亿元，主要为政府补助；同时计提资产减值和信用减值损失合计8.2亿元。整体来看，公司在经营环节继续稳健的表现，现金流、应收款、应付款、预收款等环节持续证明公司的成长性和稳定性，龙头地位进一步夯实。  全球新能源汽车高增，公司装机量居首。21年1-7月国内新能源汽车销 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 45,788 50,319 107,000 161,800 218,400 YOY(%) 54.6 9.9 112.6 51.2 35.0 净利润(百万元) 4,560 5,583 10,762 17,450 23,406 YOY(%) 34.6 22.4 92.7 62.2 34.1 毛利率(%) 29.1 27.8 26.1 25.8 24.5 净利率(%) 10.0 11.1 10.1 10.8 10.7 ROE(%) 12.0 8.7 14.6 19.5 21.2 EPS(摊薄/元) 1.96 2.40 4.62 7.49 10.05 P/E(倍) 252.7 206.4 107.1 66.0 49.2 P/B(倍) 30.2 18.0 15.6 12.9 10.4 证券研究报告 宁德时代·公司半年报点评 2/ 5 量达148万辆，同比增长197%；21年上半年全球电动车销量超过250万辆，全年有望达到550万辆，同比增长80%左右，对应动力电池需求量超过300GWh。在市场格局方面，据合格证数据统计，21年1-7月国内动力电池装机量63.8Gwh，其中宁德时代装机量31.4Gwh，占比49%；另据SNE Research统计，1H21全球动力电池装机量115GWh，同比增长156%，其中宁德时代装机34GWh，占比近30%，稳居首位；公司披露21年上半年动力电池及储能系统产能65GWh，产量超过60GWh，产能利用率高达92%；在建产能92.5GWh，同时通过定增扩产继续大幅提升未来的产能水平。在新能源汽车以及储能市场的快速增长带动下，我们预计21年公司锂电池出货量有望达到100GWh规模。  盈利预测与投资建议：全球电动化浪潮正愈演愈烈，新老玩家竞相登场，进一步加速电动化的进程，在需求端持续超预期增长的拉动下，头部电池企业正开始新一轮更大规模的扩产，筑起更宽护城河的同时也在尽享这一战略机遇期的发展红利，随着新产能的加速投建，公司的成长性将愈发凸显。考虑到公司动力电池产能扩张加速，同时储能业务增长超预期，我们上调公司21-23年归母净利润预测分别为107.6/174.5/234.1亿元（前值93.9/129.5/168.9亿元），对应8月31日收盘价PE分别为107.1/66.0/49.2倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：1）疫情反复的风险，若后续疫情在全球仍得不到及时有效控制，将对终端需求和生产带来不利影响；2）市场竞争加剧的风险，海外动力电池企业入华在即，将对现有市场格局、价格体系产生冲击；3）补贴政策风险，动力电池产业受扶持政策影响较大，若补贴强度、技术标准等发生显著变化，将影响行业的发展进程。 宁德时代·公司半年报点评 3/ 5 图表1 宁德时代动力电池营收销量变化 图表2 宁德时代锂电池单价毛利率变化 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源: 公司公告、平安证券研究所 图表3 宁德时代归母净利润情况 单位：亿元 图表4 宁德时代经营性现金流持续增长 单位：亿元 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源: 公司公告、平安证券研究所 图表5 1H21全球动力电池装机格局 图表6 21年1-7月国内动力电池装机格局 资料来源：SNE Research、平安证券研究所 资料来源：合格证、平安证券研究所 010203040500100200300400500营收（亿元）销量（GWh，右轴）0%10%20%30%40%50%0.511.522.5售价（元/wh)毛利率（右）0102030405060050100150200250300经营净现金流宁德时代30%LG化学24%松下15%比亚迪7%三星SDI5%其他19%宁德时代49%比亚迪15%LG化学8%中航锂电7%国轩高科5%其他16% 宁德时代·公司半年报点评 4 / 5 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 112,865 155,695 203,348 253,648 现金 68,424 68,883 77,080 91,178 应收票据及应收账款 21,246 43,973 62,060 77,786 其他应收款 3,304 6,722 12,311 14,893 预付账款 997 2,167 2,795 4,175 存货 13,225 26,005 39,455 54,210 其他流动资产 5,669 7,944 9,647 11,406 非流动资产 43,753 58,349 76,717 93,234 长期投资 4,813 6,806 8,799 10,793 固定资产 19,622 23,176 32,209 46,096 无形资产 2,518 2,446 2,534 2,583 其他非流动资产 16,801 25,921 33,175 33,762 资产总计 156,618 214,044 280,065 346,881 流动负债 54,977 101,924 151,126 195,645 短期借款 6,335 0 0 0 应付票据及应付账款 31,271 65,014 95,349 119,261 其他流动负债 17,371 36,910 55,777 76,384 非流动负债 32,447 32,447 32,447 32,447 长期借款 20,450 20,450 20,450 20,450 其他非流动负债 11,996 11,996 11,996 11,996 负债合计 87,424 134,370 183,572 228,092 少数股东权益 4,987 5,797 6,911 8,143 股本 2,329 2,329 2,329 2,329 资本公积 41,662 41,646 41,646 41,646 留存收益 20,216 29,901 45,606 66,671 归属母公司股东权益 64,207 73,876 89,581 110,647 负债和股东权益 156,618 214,044 280,065 346,881 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 18,430 23,080 29,887 36,075 净利润 6,104 11,572 18,564 24,638 折旧摊销 4,868 2,798 4,024 5,878 财务费用 -713 -651 -908 -1,214 投资损失 118 120 121 120 营运资金变动 5,930 10,911 9,746 8,317 其他经营现金流 2,123 -1,669 -1,660 -1,663 投资活动现金流 -15,052 -15,844 -20,853 -20,850 资本支出 8,374 15,400 20,400 20,400 长期投资 -4,044 0 0 0 其他投资现金流 -19,383 -31,244 -41,253 -41,250 筹资活动现金流 37,431 -6,777 -837 -1,126 短期借款 4,209 -6,335 0 0 长期借款 13,962 0 0 0 其他筹资现金流 19,260 -442 -837 -1,126 现金净增加额 40,232 459