2021年半年报点评：聚焦吸收性卫生用品主业，防疫收入下滑拖累短期业绩，看好长期经营

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 豪悦护理（605009）2021年半年报点评 推荐（维持） 聚焦吸收性卫生用品主业，防疫收入下滑拖累短期业绩，看好长期经营 目标价：80元 当前价：56.75元 事项：  公司于8月30日发布2021年半年报， 2021H1实现营业收入 10.85 亿元，同比下降 21.72%。归母净利润 1.92 亿元，同比下降 48.76%。经营活动产生的现金流量净额 3.72 亿元， 同比下降 23.38%。Q2单季实现营业收入5.55亿元，同比下降37.92%；归母净利润1.04亿元，同比下降62.83%。 评论：  产品结构重回正轨，数字化管理降本增效。（1）收入端：受防疫物资收入下降影响，2021H1和Q2单季营业收入同比均有大幅下滑。但结合2019年经营业绩来看，公司2019H1和Q2单季营业收入分别为8.41/4.57亿元，2021H1和Q2单季较2019年同期增长幅度为29.01%/21.44%。公司未来将主业从防疫物资重新聚焦到吸收性卫生产品上，产品结构健康发展。（2）成本端：根据招股说明书，公司直接材料成本占比一直处于80%以上。今年上半年公司通过引进SAP、MES系统，实现了生产流程的数字化管理，同时配备智能化设备提升生产效率，在原材料价格上涨的背景下实现了盈利能力的小幅提升。2021H1，公司整体毛利率30.5%，较2019年同期提升1.29pct。  ODM销售占比逐年提升，出口业务略有下滑，看好下半年恢复情况。公司产品以ODM为主，自有品牌为辅的形式进行销售。2021H1，公司ODM客户以境内客户为主，既包括BabyCare、 BEABA、蜜芽等电商新兴渠道的国内母婴知名品牌商，也包括尤妮佳、花王等全球著名跨国公司。2021年全球海运费用飙升，运力紧张，导致出口业务略有下滑，而下半年是销售旺季19年下半年营收占全年的57%，双十一、圣诞节等重要销售节点，且夏季气温炎热，纸尿裤更换不频容易导致红屁屁，销售偏淡，关注下半年销售恢复情况。  回款能力优秀，订单水平回暖。现金流方面，2021H1公司经营性现金流为3.72亿元，高于同期净利润水平。资金方面，2021H1公司货币资金11.31亿元，交易性金融资产7.90亿元，现金储备充沛。合同负债方面，公司2020H1至2021H1单季度合同负债分别为0.61/0.71/0.67/0.56/0.70亿元,呈现U型走势，2021H1订单已恢复至2020Q3水平。  盈利预测、估值及投资评级。我们认为，公司坚定重回主业，上半年在产品端和成本端均采取措施改善产品结构调整带来的盈利能力下滑问题。短期或对净利润产生影响，看好公司长期增长。预计公司2021-2023年归母净利润分别为4.88/5.76/7.22亿元（原值6.40/8.09/10.16亿元），EPS分别为3.07/3.62/4.54元，对应当前股价PE分别为18/16/13倍，考虑到疫情结束防疫物资销量下降，出口运费价格上涨，采用绝对估值法，下调公司目标价80元/股，对应2021年17倍PE，2022年15倍PE，维持“推荐”评级。  风险提示：市场竞争加剧，产品拓展不利等。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 2,591 2,974 3,449 3,982 同比增速(%) 32.6% 14.8% 15.9% 15.5% 归母净利润(百万) 602 488 576 722 同比增速(%) 90.9% -19.0% 18.0% 25.3% 每股盈利(元) 5.64 3.07 3.62 4.54 市盈率(倍) 10 18 16 13 市净率(倍) 2 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年8月31日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 15,894 已上市流通股(万股) 3,974 总市值(亿元) 90.2 流通市值(亿元) 22.55 资产负债率(%) 21.0 每股净资产(元) 3.1 12个月内最高/最低价 245.88/54.28 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《豪悦护理（605009）深度研究报告：产品创新引领行业发展，制造优势突出夺市场先机》 2020-11-22 《豪悦护理（605009）2020年业绩预告点评：Q4业绩增速放缓，生产布局优化未来可期》 2021-01-27 《豪悦护理（605009）2020年报点评：单Q4业绩承压，产能释放料将带动营收提速》 2021-03-29 -8%13%33%54%21/0421/0621/082021-04-30～2021-09-01沪深300豪悦护理华创证券研究所 公司研究 造纸 2021年09月01日 豪悦护理（605009）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 1,628 1,583 1,755 2,349 营业收入 2,591 2,974 3,449 3,982 应收票据 0 0 0 0 营业成本 1,634 1,973 2,294 2,640 应收账款 59 125 141 150 税金及附加 11 15 16 19 预付账款 12 19 21 23 销售费用 127 208 224 199 存货 228 305 353 392 管理费用 50 89 103 119 合同资产 0 0 0 0 研发费用 86 119 138 159 其他流动资产 305 246 254 275 财务费用 -1 13 11 10 流动资产合计 2,232 2,278 2,524 3,189 信用减值损失 -2 -2 -1 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -9 -8 -5 -4 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 801 1,050 1,226 1,388 投资收益 0 0 0 0 在建工程 266 450 526 376 其他收益 28 20 15 10 无形资产 60 54 49 44 营业利润 701 568 671 841 其他非流动资产 27 29 28 27 营业外收入 3 3 2 2 非流动资产合计 1,154 1,583 1,829 1,835 营业外支出 2 2 2 2 资产合计 3,386 3,861 4,353 5,024 利润总额 702 569 671 841 短期借款 59 39 29 29 所得税 100 81 95 119 应付票据 103 83 96 119 净利润 602 488 576 722 应付账款 222 313 364 408 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 602 488 576 722 合同负债 67 26 30 34 NOPLAT 601 499 585 730 其他应付款 18 18 18 18 EPS(摊薄)（元） 5.64 3.07 3.62 4.54 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 69 100 117 140 主要财务比率 流动负债合计 538 579 654 748 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 32.6% 14.8% 15.9% 15.5% 其他非流动负债 61 61 61 61 EBIT增长率 84.9% -17.0% 17.4% 24.8% 非流动负债合计 61 61 61 61 归母净利润增长率 90.9% -19.0% 18.0% 25.3% 负债合计 599 640 715 809 获利能力 归属母公司所有者权益 2,787 3,221 3,638 4,215 毛利率 36.9% 33.7% 33.5% 33.7% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 23.2% 16.4% 16.7% 18.1% 所有者权益合计 2,787 3,221 3,638 4,215 ROE 21.6% 15.1% 15.8% 17.1% 负债和股东权益 3,386 3,861 4,353 5,024 ROIC 24.9% 17.6% 18.2% 19.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 17.7% 16.6% 16.4% 16.1% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 4.3% 3.1% 2.5% 2.1% 经营活动现金流 824 460 654 839 流动比率 4.1 3.9 3.9 4.3 现金收益 656 572 678 837 速动比率 3.7 3.4 3.3 3.7 存货影响 -29 -78 -48 -39 营运能力 经营性应收影响 40 -65 -12 -8 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 26 70 64 67 应收账款周转天数 10 11 14 13 其他影响 130 -39 -28 -18 应付账款周转天数 49 49 53 53 投资活动现金流 -1,167 -449 -318 -112 存货周转天数 47 49 52 51 资本支出 -417 -499 -338 -112 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 5.64 3.07 3.62 4.54 其他长期资产变化 -750 50 20 0 每股经营现金流 5.18 2.89 4.11 5.28 融资活动现金流 1,398 -56 -164 -133 每股净资产 17.54 20.27 22.89 26.52 借款增加 -131 -20 -10 0 估值比率 股利及利息支付 -8 -174 -160 -223 P/E 10 18 16 13 股东融资 1,587 1,587 1,587 1,587 P/B 2 3 2 2 其他影响 -50 -1,449 -1,581 -1,497 EV/EBITDA 11 13 11 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 豪悦护理（605009）2021年半年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：刘佳昆 英国约克大学硕士，曾任职于兴业证券、天风证券。水晶球入围核心成员。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：顾袁超 清华大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售经理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿 销售经理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 达娜 销售助理 010-63214683 dana@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com