2021年半年报点评：持续优化产品结构，营收稳步增长

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·轻工行业 2021年08月30日 [table_main] 公司点评报告模板 持续优化产品结构，营收稳步增长 ——中顺洁柔(002511)2021年半年报点评 中顺洁柔 (002511.SZ) 推荐 首次覆盖 核心观点：  事件：8月30日，公司发布2021年半年度报告。报告期内，公司实现总营业收入42.48亿元，同比增长17.46%；实现归母净利润4.07亿元，同比下跌10.06%；基本每股收益0.31元。  营收业绩稳步增长，成本增幅较大。其中，第二季度单季公司实现营收21.46亿元，同比增长10.29%，实现归母净利润1.36亿元，同比下跌49.48%。报告期内，公司综合毛利率为39.68%，较去年同期下跌6.91%。受材料价格上涨、品类结构变化以及运费增加等因素的影响，营业成本较去年同期增长32.66%，变动幅度相较收入17.46%的增幅偏大，同时由于去年同期基数偏高，导致毛利率出现变动。  公司费用管控能力优秀，净利率承压。公司期间费用率为27.69%，较去年同期降低3.38pct。其中，销售费用率为21.55%，同比降低1.90pct；管理费用率为3.89%，较去年同期降低1.25pct；研发费用率为2.29%，较去年同期降低0.22pct；财务费用率为-0.04%，较去年同期降低0.01pct，主要是因为利息收入增加。净利率方面，上半年公司销售净利率为9.59%，同比下跌2.93%，其中Q2销售净利率为6.34%，同比下降7.50%，环比Q1下降6.56%。公司期间费用管控优秀，然而受毛利率下滑的影响净利率下跌。  优化产品结构，盈利能力提升。报告期内，公司生活用纸实现营收40.83亿元，同比增长15.55%,占主营业务营收的96.12%，毛利率为40.26%，较去年同期下降5.93%。公司产品品类丰富，通过优化产品结构，提升高端、高毛利产品占比，实现业绩的提升。2021年初公司推出高端医护级OKBEBE系列婴儿产品逐渐发力，在产品性能方面满足消费者的需求。公司现已布局GT、KA、AFH、EC、RC、SC六大渠道，在全国范围内扩大销售网络，多渠道齐发展共同提高盈利水平。同时在多地布局生产基地实现降本增效。  投资建议：公司不断优化产品结构推出新系列，稳中求进，看好未来新系列产品的发展，预计公司2021/22/23年能够实现基本每股收益0.93/1.15/1.38元，对应PE为22X、18X、15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。  盈利预测 [Table_Profit] 单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 总营业收入 7823.53 9423.00 11001.19 13007.29 同比增速（%） 17.91 20.44 16.75 18.24 归母净利润 905.89 1224.27 1513.19 1811.36 同比增速（%） 50.02 35.15 23.60 19.70 EPS(元/股) 0.70 0.93 1.15 1.38 PE 29.81 21.83 17.66 14.75 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2021/8/30收盘价）  风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 分析师 陈柏儒 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 公司数据时间 2021.08.30 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 公司点评/轻工行业 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 资产负债表(百万元) 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 7823.53 9423.00 11001.19 13007.29 流动资产 4039.92 8012.57 9725.27 15179.09 营业成本 4590.90 5384.18 6210.73 7183.40 现金 1125.20 4342.32 4858.52 9644.28 营业税金及附加 56.11 75.38 93.51 117.07 应收账款 1051.42 1245.38 1586.58 1799.28 营业费用 1544.56 1884.60 2145.23 2587.15 其它应收款 15.82 24.27 34.66 49.18 管理费用 364.91 452.30 585.26 773.93 预付账款 26.82 36.61 46.58 68.24 财务费用 -18.00 6.39 7.75 11.22 存货 1661.27 2102.04 2866.46 3449.61 资产减值损失 -15.86 -0.50 0.80 -0.70 其他 159.38 261.95 332.47 168.51 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产 3438.52 2282.57 1394.94 -81.61 投资净收益 3.87 2.83 3.30 3.90 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 1103.87 1424.59 1739.48 2060.66 固定资产 2792.59 1728.81 688.07 -706.88 营业外收入 5.43 5.00 4.80 4.65 无形资产 169.36 165.19 159.29 151.34 营业外支出 20.91 15.32 16.84 18.49 其他 476.58 388.58 547.58 473.94 利润总额 1088.39 1414.27 1727.44 2046.82 资产总计 7478.44 10295.15 11120.21 15097.48 所得税 182.50 190.00 214.25 235.46 流动负债 2285.29 3847.26 3139.13 5320.04 净利润 905.89 1224.27 1513.19 1811.36 短期借款 142.94 355.94 231.94 631.94 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 应付账款 761.52 914.57 1054.97 1220.19 归属母公司净利润 905.89 1224.27 1513.19 1811.36 其他 1380.83 2576.74 1852.21 3467.90 EBITDA 1415.96 2709.14 3128.28 3612.16 非流动负债 151.00 181.00 201.00 186.00 EPS（元） 0.70 0.93 1.15 1.38 长期借款 0.00 30.00 50.00 35.00 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 其他 151.00 151.00 151.00 151.00 经营活动现金流 828.20 3222.46 1192.43 4354.09 负债合计 2436.29 4028.26 3340.13 5506.05 净利润 905.89 1224.27 1513.19 1811.36 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 折旧摊销 311.62 1288.48 1393.09 1554.12 归属母公司股东权益 5042.15 6266.88 7780.07 9591.44 财务费用 6.08 6.39 7.75 11.22 负债和股东权益 7478.44 10295.15 11120.21 15097.48 投资损失 -3.87 -2.83 -3.30 -3.90 主要财务比率（%） 2020A 2021E 2022E 2023E 营运资金变动 -418.02 693.44 -1730.63 962.85 营业收入 17.91% 20.44% 16.75% 18.24% 其它 26.49 12.70 12.34 18.44 营业利润 53.43% 29.05% 22.10% 18.46% 投资活动现金流 -381.88 -242.41 -564.49 57.89 归属母公司净利润 50.02% 35.15% 23.60% 19.70% 资本支出 -462.85 -133.23 -492.79 -121.01 毛利率 41.32% 42.86% 43.54% 44.77% 长期投资 0.00 -120.00 -80.00 165.00 净利率 11.58% 12.99% 13.75% 13.93% 其他 80.97 10.83 8.30 13.90 ROE 17.97% 19.54% 19.45% 18.89% 筹资活动现金流 -69.11 237.08 -111.75 373.78 ROIC 17.73% 18.49% 18.85% 17.75% 短期借款 128.22 213.00 -124.00 400.00 P/E 29.81 21.83 17.66 14.75 长期借款 -22.50 30.00 20.00 -15.00 P/B 5.43 4.26 3.43 2.79 其他 -174.83 -5.92 -7.75 -11.22 EV/EBITDA 18.64 8.40 7.08 4.91 现金净增加额 374.04 3217.12 516.20 4785.76 PS 3.41 2.84 2.43 2.05 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 公司点评/轻工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工制造行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。 公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。 中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。 [table_avow] 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证