科力普驱动收入高增，零售大店业务初露锋芒

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-56511867 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 71.89 一年内最高/最低价（元） 100.27/63.58 市盈率（当前） 45.77 市净率（当前） 12.79 总股本（亿股） 9.28 总市值（亿元） 666.96 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]    核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布2021年半年报，报告期内实现营业收入76.86亿元，同比+61.43%，较2019年同期+58.85%；实现归母净利润6.66亿元，同比+43.43%，较2019年同期+41.37%；实现扣非后归母净利润6.13亿元，同比+58.32%，较2019年同期+43.41%。 点评： ⚫ 科力普拉动收入高增，整体经营表现符合预期。公司Q2单季实现营收38.74亿元，同比+44.68%，实现归母净利润3.38亿元，同比+44.34%，扣非后归母净利润3.18亿元，同比+49.2%。分业务看，公司传统业务增长稳健，营收同比+39%；受科力普高增拉动，上半年公司新业务增长强劲，同比+97%。具体分产品看，上半年书写工具/学生文具/办公文具/办公直销（科力普）分别贡献收入14.55/14.06/14.60/31.28亿元，同比+46.68%/ +37.70%/+40.29%/+95.51%。 ⚫ 低毛利率办公直销业务占比提升，公司盈利能力有所下滑。由于毛利率水平较低的晨光科力普收入增长迅猛，占整体收入比例提升至40.7%，拉动整体毛利率水平同比-3.06pcpts至24.01%，然而随着公司内部管理能力提升及数字化建设的有序推进，期间费用率同比-3.08pcpts至13.96%，其中销售费用率-2.09pcpts至8.08%，管理及研发费用率-1.1pcpts至5.83%，财务费用率+0.11pcpts至0.05%，综合影响下上半年净利率同比-1.09pcpts至8.67%。 ⚫ 零售大店初露锋芒，线上渠道高质增长。上半年晨光生活馆（含九木杂物社）实现营收4.86亿元，同比+106.77%，其中九木杂物社贡献营收4.42亿元，同比+125.95%，截至报告期末，公司在全国拥有零售大店463家，其中晨光生活馆60家，九木杂物社403家（直营276家，加盟127家）。线上渠道注重经营质量和效率，提高线上渠道盈利能力。上半年晨光科技实现营收2.3亿元，同比+12.65%。 ⚫ 投资建议：一体稳健两翼腾飞，新五年战略助力公司勇攀新高。2021年为公司新五年战略开局之年，传统业务聚焦渠道转型降本增效，科力普及九木杂物社等新业务则有望接棒，成为公司未来业绩增长主要动能。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为15.3/18.9/23.1亿元，对应当前市值PE分别为43/35/29X，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：疫情反复，新渠道开拓不及预期，新业务发展不及预期。 盈利预测 [Table_Profit] 2020A 2021E 2022E 2023E 营收（亿元） 131.38 168.55 205.60 248.85 营收增速（%） 17.9% 28.3% 22.0% 21.0% 净利润（亿元） 12.55 15.34 18.94 23.12 净利润增速（%） 18.4% 22.2% 23.4% 22.1% EPS(元/股) 1.35 1.65 2.04 2.49 PE 53 43 35 29 资料来源：Wind，首创证券 -0.200.20.40.626-Aug7-Nov19-Jan2-Apr14-Jun26-Aug晨光文具沪深300 [Table_Title] 科力普驱动收入高增，零售大店业务初露锋芒 [Table_ReportDate] 晨光文具(603899)公司简评报告 | 2021.08.26 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 7,241 8,529 10,635 13,249 经营活动现金流 1,272 1,346 1,959 2,403 现金 2,562 2,671 3,829 5,387 净利润 1,255 1,534 1,894 2,312 应收账款 1,561 2,019 2,481 3,024 折旧摊销 257 272 309 321 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 13 2 2 2 预付账款 132 169 205 247 投资损失 -4 -35 -13 -9 存货 1,323 1,939 2,320 2,710 营运资金变动 -198 -466 -256 -247 其他 1,663 1,729 1,796 1,874 其它 -34 39 23 24 非流动资产 2,469 2,821 2,991 3,091 投资活动现金流 -1,065 -630 -480 -420 长期投资 35 35 35 35 资本支出 -725 -644 -495 -432 固定资产 1,848 2,272 2,487 2,605 长期投资 1 0 0 0 无形资产 321 289 260 234 其他 -341 14 15 12 其他 210 190 174 162 筹资活动现金流 -200 -608 -321 -425 资产总计 9,710 11,350 13,626 16,340 短期借款 -3 -3 -3 -3 流动负债 4,165 4,653 5,544 6,572 长期借款 0 0 0 0 短期借款 180 177 174 171 其他 2 -267 138 172 应付账款 2,602 3,343 4,052 4,879 现金净增加额 6 108 1158 1558 其他 625 296 296 296 主要财务比率 2020 2021E 2022E 2023E 非流动负债 104 94 91 91 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 17.9% 28.3% 22.0% 21.0% 其他 104 94 91 91 营业利润 2.5% 22.8% 26.5% 22.8% 负债合计 4,269 4,747 5,635 6,663 归属母公司净利润 18.4% 22.2% 23.4% 22.1% 少数股东权益 247 248 248 248 获利能力 归属母公司股东权益 5,194 6,355 7,743 9,429 毛利率 25.4% 25.2% 25.7% 26.1% 负债和股东权益 9,710 11,350 13,626 16,340 净利率 9.4% 9.1% 9.2% 9.3% 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E ROE 23.1% 23.2% 23.7% 23.9% 营业收入 13,138 16,855 20,560 24,885 ROIC 25.7% 27.0% 27.5% 27.3% 营业成本 9,807 12,600 15,271 18,388 偿债能力 营业税金及附加 51 64 77 94 资产负债率 44.0% 41.9% 41.4% 40.8% 营业费用 1,103 1,466 1,789 2,190 净负债比率 5.2% 4.1% 3.3% 2.7% 研发费用 160 219 267 324 流动比率 1.7 1.8 1.9 2.0 管理费用 603 801 993 1,219 速动比率 1.4 1.4 1.5 1.6 财务费用 9 2 2 2 营运能力 资产减值损失 -40 0 0 0 总资产周转率 1.4 1.5 1.5 1.5 公允价值变动收益 32 25 0 0 应收账款周转率 10.2 9.4 9.1 9.0 投资净收益 4 10 13 9 应付账款周转率 4.4 4.2 4.1 4.1 营业利润 1,409 1,730 2,188 2,687 每股指标(元) 营业外收入 128 135 130 125 每股收益 1.35 1.65 2.04 2.49 营业外支出 20 20 20 20 每股经营现金 1.37 1.45 2.11 2.59 利润总额 1,517 1,845 2,298 2,792 每股净资产 5.60 6.85 8.35 10.16 所得税 279 310 404 480 估值比率 净利润 1,238 1,535 1,894 2,312 P/E 53.1 43.5 35.2 28.9 少数股东损益 -17 1 0 0 P/B 12.8 10.5 8.6 7.1 归属母公司净利润 1,255 1,534 1,894 2,312 EBITDA 1,246 1,536 1,895 2,313 EPS（元） 1.35 1.65 2.04 2.49 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在