公司信息更新报告：扩产进度大幅领先同业，奠定后续高增长基调

化工/化学制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 恩捷股份（002812.SZ） 2021年08月30日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/8/30 当前股价(元) 285.00 一年最高最低(元) 308.18/0.00 总市值(亿元) 2,543.36 流通市值(亿元) 2,454.34 总股本(亿股) 8.92 流通股本(亿股) 8.61 近3个月换手率(%) 66.29 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-与LG化学子公司签订合作协议，海外拓展更进一步》-2021.6.14 《公司信息更新报告-业绩符合预期，降价趋缓+结构优化贡献业绩弹性》-2021.4.27 《公司信息更新报告-业绩符合预期，2021年有望强势增长》-2021.3.18 扩产进度大幅领先同业，奠定后续高增长基调 ——公司信息更新报告 刘强（分析师） 熊镐（联系人） liuqiang@kysec.cn 证书编号：S0790520010001 xionghao@kysec.cn 证书编号：S0790120090002 ⚫ 扩产进度大幅领先同业，奠定后续高增长基调，维持“买入”评级 8月30日，公司发布最新的投资者调研公告，重点就扩产进度、成本下降空间等进行交流。根据中报，2021H1营收33.94亿元，同比+135.6%；归母净利润10.5亿元，同比+226.8%；其中上海恩捷营收26.83亿元，净利润9.67亿元。2021Q2公司营收19.51亿元，同比+119.7%；归母净利润6.18亿元，同比+237.5%；毛利率46.4%。展望未来2-3年，受制于设备供应瓶颈，全行业供需紧张态势或将延续；公司是行业新增产能的主要贡献方，将充分享受需求增长+份额提升的红利。考虑到下半年行业涨价潮或将蔓延以及公司扩产超预期，我们上调2021-2023年归母净利润至25.57（+3.21）/39.43（+8.16）/53.14（+12.54）亿元，EPS为2.88/4.44/5.98元，当前股价对应P/E为96.9/62.8/46.6倍，维持“买入”评级。 ⚫ 规模效应+产品结构优化，单平净利润显著提升 我们预计2021H1隔膜产量14.2亿平米，出货量12亿平米，其中本部/捷力/纽米分别约9.8/1.8/0.4亿平米；单价2.24元/平米，同比+0.6%，主要系动力类隔膜中涂覆膜、海外出货占比提升；单平净利润0.81元/平米，同比+12.2%；单平折旧&摊销0.29元/平米，同比-47.4%。得益于新增产能投放，我们预计下半年公司隔膜出货量有望达17亿平米，规模效应推动固定成本进一步摊薄；下半年供需紧张态势加剧，预计隔膜涨价有望进一步蔓延；涂覆膜占比提升（原因系在线涂覆技术的推广）。综上，我们预计下半年公司单平净利润有望增至0.9元/平米以上。 ⚫ 产能扩张积极，布局干法隔膜迎接储能市场增长 公司通过自研+多元化设备采购并举的形式应对设备供应瓶颈，我们预计2022-2024年公司有望分别新增25/30/40条产线，截至2024年底公司产能有望增至90亿平米以上。公司与Polypore合资投产10亿平米干法隔膜产能，主要定位储能市场，采用吹塑法工艺，相较于国内主流的流延法在生产效率、生产成本上具备显著优势。最快有望于2022年上半年实现出货。 ⚫ 风险提示：电动车销量不及预期、公司产能扩张不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3,160 4,283 7,925 11,198 15,563 YOY(%) 28.6 35.6 85.0 41.3 39.0 归母净利润(百万元) 850 1,116 2,557 3,943 5,314 YOY(%) 63.9 31.3 129.2 54.2 34.8 毛利率(%) 45.2 42.6 48.5 51.4 49.5 净利率(%) 26.9 26.0 32.3 35.2 34.1 ROE(%) 19.2 10.1 19.0 23.1 24.2 EPS(摊薄/元) 0.96 1.26 2.88 4.44 5.98 P/E(倍) 297.9 226.9 96.9 62.8 46.6 P/B(倍) 55.6 23.0 18.5 14.5 11.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -100%0%100%200%300%2020-082020-122021-04恩捷股份沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 5023 8708 12580 14180 19919 营业收入 3160 4283 7925 11198 15563 现金 1012 2375 2774 3359 3891 营业成本 1730 2457 4079 5444 7862 应收票据及应收账款 1610 2708 5217 5448 8700 营业税金及附加 15 32 61 79 105 其他应收款 832 11 42 33 71 营业费用 67 56 103 146 187 预付账款 105 181 260 399 574 管理费用 123 156 246 342 467 存货 759 1157 1778 2139 3517 研发费用 155 178 396 560 778 其他流动资产 706 2277 2510 2802 3166 财务费用 99 189 173 187 171 非流动资产 7170 11864 15224 18297 21500 资产减值损失 -5 -18 0 -5 -24 长期投资 3 3 5 6 8 其他收益 122 140 190 250 300 固定资产 4937 8421 11293 13963 16632 公允价值变动收益 0 11 3 3 4 无形资产 299 462 652 887 1179 投资净收益 2 9 7 7 6 其他非流动资产 1931 2978 3275 3441 3680 资产处置收益 0 -0 0 0 0 资产总计 12193 20572 27804 32478 41419 营业利润 1063 1317 3066 4706 6328 流动负债 4229 4290 8205 8509 12039 营业外收入 0 2 1 1 1 短期借款 2670 1796 4154 3560 4464 营业外支出 1 5 2 2 2 应付票据及应付账款 905 1167 2233 2361 4330 利润总额 1062 1313 3065 4705 6326 其他流动负债 654 1327 1818 2587 3246 所得税 126 138 373 554 733 非流动负债 3083 4687 5460 5986 6276 净利润 936 1176 2692 4151 5594 长期借款 1968 3423 3938 4154 4069 少数股东损益 86 60 135 208 280 其他非流动负债 1115 1264 1522 1833 2207 归母净利润 850 1116 2557 3943 5314 负债合计 7312 8976 13665 14495 18316 EBITDA 1562 2061 3776 5638 7440 少数股东权益 330 493 627 835 1115 EPS(元) 0.96 1.26 2.88 4.44 5.98 股本 805 887 888 888 888 资本公积 1894 7229 7229 7229 7229 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 1880 2895 5264 8916 13839 成长能力 归属母公司股东权益 4551 11103 13511 17148 21989 营业收入(%) 28.6 35.6 85.0 41.3 39.0 负债和股东权益 12193 20572 27804 32478 41419 营业利润(%) 36.6 23.9 132.8 53.5 34.5 归属于母公司净利润(%) 63.9 31.3 129.2 54.2 34.8 获利能力 毛利率(%) 45.2 42.6 48.5 51.4 49.5 净利率(%) 26.9 26.0 32.3 35.2 34.1 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 19.2 10.1 19.0 23.1 24.2 经营活动现金流 763 1055 1059 4681 3840 ROIC(%) 10.4 7.5 11.8 15.5 16.9 净利润 936 1176 2692 4151 5594 偿债能力 折旧摊销 304 562 553 739 927 资产负债率(%) 60.0 43.6 49.1 44.6 44.2 财务费用 99 189 173 187 171 净负债比率(%) 105.1 39.1 54.5 40.7 35.7 投资损失 -2 -9 -7 -7 -6 流动比率 1.2 2.0 1.5 1.7 1.7 营运资金变动 -616 -908 -2375 -416 -2881 速动比率 0.8 1.5 1.1 1.2 1.2 其他经营现金流 42 45 22 28 35 营运能力 投资活动现金流 -3074 -5276 -3903 -3802 -4119 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 资本支出 2119 2668 3183 2853 2927 应收账款周转率 2.0 2.0 2.0 2.1 2.2 长期投资 -820 -1330 -2 -2 -2 应付账款周转率 2.5 2.4 2.4 2.4 2.4 其他投资现金流 -1775 -3937 -721 -950 -1194 每股指标(元) 筹资活动现金流 2781 5560 974 678 359 每股收益(最新摊薄) 0.96 1.26 2.88 4.44 5.98 短期借款 1740 -875 90 377 453 每股经营现金流(最新摊薄) 0.86 1.19 1.19 5.27 4.32 长期借款 1184 1455 515 215 -85 每股净资产(最新摊薄) 5.12 12.40 15.11 19.20 24.65 普通股增加 332 81 2 0 0 估值比率 资本公积增加 -304 5335 0 0 0 P/E 297.9 226.9 96.9 62.8 46.6 其他筹资现金流 -171 -437 367 86 -9 P/B 55.6 23.0 18.5 14.5 11.3 现金净增加额 470 1339 -1870 1557 80 EV/EBITDA 165.5 124.6 67.5 45.2 34.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业