敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月27日 公司研究 业绩短期承压不改转型决心，期待未来触底反弹 ——中国平安（601318.SH、2318.HK）2021年半年报点评 A股：买入（维持） 当前价：50.3元人民币 H股：买入（维持） 当前价：62.0港币 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人：郑君怡 010-57378023 zhengjy@ebscn.com 市场数据（A股） 总股本(亿股) 182.80 总市值(亿元)： 9195 一年最低/最高(元)： 50.29/94.62 近3月换手率： 63.4% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.2 -21.3 -33.9 绝对 -5.3 -31.1 -32.4 资料来源：Wind 相关研报 持续投资房地产，期待稳健与收益并存——中国平安（601318.SH、2318.HK）控股子公司平安人寿330亿投资凯德集团来福士广场点评（20210707） NBV增速亮眼，风险逐步出清——中国平安（601318.SH、2318.HK）2021年一季报点评（20210423） NBV及投资短期承压，预计复苏在即——中国平安（601318.SH、2318.HK）：2020年年报点评（20210204） 线上线下医疗资源互补，打造价值增长新引擎——中 国 平 安 （601318.SH、2318.HK）发布参与方正集团重整公告点评（20210201） 事件：2021年8月26日，中国平安发布2021年半年度报告：中国平安2021年上半年实现营业收入6356亿元（YOY+0.9%），归母净利润580亿元（YOY-15.5%），归母营运利润818亿元（YOY+10.1%），年化营运ROE为21.0%，同比下降0.6个百分点，中期每股股息0.88元/股（YOY+10.0%）。经董事会批准，公司拟在12个月以内回购50-100亿元中国平安A股股份，回购资金全部来源于公司自有资金。 点评： 寿险：代理人持续清虚， NBV短期承压，人均产能企稳回升，剩余边际增速放缓。2021年上半年，公司实现寿险规模保费3379亿元，同比下滑4.8%。 （1）代理人数量下滑。2021年上半年，公司持续推进代理人改革，主动清虚，月均代理人数量为94万人，同比下滑15.2%，个人寿险销售代理人数量为88万人，同比下滑14.3%； （2）代理人人均FYP提升，但人均收入下滑。2021年上半年，公司用于计算新业务价值的首年保费同比提升3.7%至876亿元，由于其增速低于代理人下滑幅度，人均FYP同比增长23.8%至9350元/人均每月，但由于间接佣金同比下降20%以及车险综改导致交叉销售收入同比下降12%，代理人人均收入同比下滑4.8%至5889元/人均每月。 （3）NBV同比下降11.7%，但人均产能企稳回升。2021年上半年，公司新业务价值为274亿元，同比下滑11.7%，主要受NBVM较高的长期保障型业务首年保费同比大幅下滑43.2%影响，导致NBVM同比下降5.5pct至31.2%。但代理人人均NBV企稳回升，实现25185元/人均每半年（YOY+0.7%），增速同比提升15.4pct。 （4）剩余边际增速放缓。公司2021H1剩余边际余额为9682亿元，相比去年年末提升0.8%，但受新业务价值下滑影响，增速有所放缓，相比去年同期下降4pct。 我们认为，目前公司渠道改革仍处于初期阶段，但平安寿险数字化渠道改革试点已呈现一定效果，如钻石队伍人均首年保费是整体队伍的5倍以上，收入约为社会平均工资的4-5倍，预计下半年随着改革的持续深入以及钻石队伍规模的不断扩大，全年NBV有望实现增长。 产险：车险综合改革叠加信保业务出清，保费规模下滑但综合成本率实现优化。2021年上半年，公司财产险原保费收入1333亿元（YOY-7.5%），市场占有率下降1.8个百分点至18.2%。其中，车险保费收入890亿元，同比下滑6.9%，主要受车险综合改革压力影响；非车险保费收入337亿元（YOY-16.4%），主要因为公司主动出清存量风险，信保业务保费收入同比下滑52.3%至98亿元。但公司产险业务保持良好的业务质量，赔付率虽因车险改革影响提升6.9pct至66.9%，但费用率同比降低9.1pct至29%，使得综合成本率同比优化2.2pct至95.9%，其中保证保险综合成本率同比优化37.4pct至88.2%。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国平安（601318.SH、2318.HK） 投资：投资端承压，净利润下滑，但营运利润维持增长。2021年上半年，公司实现总投资收益661亿元（YOY-23.1%），年化净投资收益率下降0.3pct至3.8%，年化总投资收益率下降0.9pct至3.5%，主要受集团对华夏幸福相关投资资产进行减值计提、估值调整及其他权益调整共计359亿元影响，投资端整体承压，拖累净利润。公司2021H1归母净利润同比下滑15.5%至580亿元，但剔除短期投资波动等影响后，归母营运利润为818亿元（YOY+10.1%），仍维持增长态势。 银行：业绩稳健增长，资产质量和拨备进一步加强。2021年上半年，平安银行整体经营业绩稳健增长，实现营业收入847亿元（YOY+8.1%），净利润176亿元（YOY+28.5%），其中，零售业务表现优异，上半年实现营业收入492亿元（YOY+10.9%），净利润117亿元（YOY+46.3%），管理零售客户资产（AUM）29820亿元，较年初增长13.6%。不良贷款率降至历史最低，拨备覆盖率大幅提升。2021年上半年，平安银行不良贷款率为1.08%，较年初下降0.1pct，其中逾期60+天贷款占比较年初下降0.17pct至0.91%；拨备覆盖率在净利润大幅增长的同时仍较年初提升59pct至260%，其中逾期60+天贷款拨备覆盖率较年初上升86pct至306%，为近3年最高值，风险抵补能力进一步加强。 综合金融：资管规模稳步增长。（1）平安信托2021H1净利润同比下滑24.1%至12.5亿元，主要受手续费及佣金收入同比下降，以及投资项目推出节奏不同和投资资产减值计提带来综合影响。截至2021年6月30日，平安信托投资类资产管理规模较年初提升44.4%至1703亿元，带动总规模较年初提升5.9%至4141亿元。（2）平安证券全面推进数字化和平台化经营，2021H1实现净利润17.5亿元（YOY+11.7%）。（3）平安资产管理公司截至2021年6月末投资资产管理规模达3.9万亿元，较年初增长6.6%，其中第三方资产管理规模达4449亿元，较年初增长15.3%. 科技：专利申请数全球领先，科技实力助力业绩提升。截至2021年6月末，公司科技专利申请数较年初增加3508项，累计达34920项，位居国际金融机构前列。平安运用人工智能技术助力金融业务促销售、提效率、控风险，2021年上半年，平安AI坐席驱动产品销售规模约1110亿元，同比增长54%，带动科技业务总收入实现同比增长14.2%至488亿元。 现金分红增加，公司拟12个月内进行50-100亿回购计划。公司拟向股东派发中期每股股息0.88元/股，同比增长10.0%。经董事会批准，公司拟在12个月以内回购50-100亿元中国平安A股股份，回购资金全部来源于公司自有资金，公司将通过回购加强市值管理，未来长期发展前景可期。 盈利预测与评级：公司受寿险改革影响，代理人与NBV下滑，但随着改革进展不断推进，代理人质量逐渐提升，预计全年NBV仍有望实现增长，叠加公司积极推进科技赋能，布局健康生态建设与养老产业链建设，未来利润空间可期。考虑到公司受华夏幸福资产减值计提影响，2021H1归母净利润下滑15.5%，我们下调公司2021-2023归母净利润预测4.3%/6.8%/15.8%至1435/1467/1778亿元。目前A/H股价对应公司21年PEV为0.61/0.63，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期；政策改革推进不及预期；长端利率超预期下行。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中国平安（601318.SH、2318.HK） 公司盈利预测与估值简表 财务简表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（亿元） 11,689 12,183 13,403 14,738 16,547 营业收入增长率% 19.66% 4.23% 10.01% 9.96% 12.27% 净利润（亿元） 1,494 1,431 1,435 1,467 1,778 净利润增长率% 39.11% -4.22% 0.25% 2.23% 21.23% EPS（元） 8.17 7.83 7.85 8.02 9.73 EVPS（元） 65.67 72.65 81.82 92.28 104.23 P/E（A） 6.15 6.43 6.41 6.27 5.17 P/B（A） 1.37 1.21 1.04 0.90 0.77 P/EVPS（A） 0.77 0.69 0.61 0.55 0.48 P/E（H） 6.32 6.60 6.58 6.44 5.31 P/B（H） 1.40 1.24 1.07 0.92 0.79 P/EVPS（H） 0.79 0.71 0.63 0.56 0.50 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021年08月26日；HKD/CNY=0.83272 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 中国平安（601318.SH、2318.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（亿元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 11,689 12,183 13,403 14,738 16,547 已赚保费 7,488 7,576 8,441 9,440 10,589 提取未到期责任准备金 249 172 192 214 240 投资收益及公允价值变动 2,216 2,387 2,675 2,942 3,531 其他收入 1,736 2,048 2,095 2,141 2,187 营业支出 9,838 10,300 11,398 12,685 14,057 退保金 267 369 445 497 446 赔付支出 2,250 2,371 2,701 3,021 3,389 提取保险责任准备金 2,870 3,039 3,461 3,871 4,342 保单红利支出 193 190 209 230 258 保险业务手续费及佣金支出 1,148 1,020 1,245 1,392 1,561 业务及管理费 1,729 1,766 1,967 2,200 2,468 其他支出 1,381 1,545 1,370 1,475 1,593 营业利润 1,850 1,883 2,005 2,053 2,490 营业外收支 -3 -5 -8 -11 -15 利润总额 1,847 1,878 1,997 2,041 2,475 所得税费用 204 284 399 408 495 年度利润 1,644 1,594 1,598 1,633 1,980 净利润 1,494 1,431 1,435 1,467 1,778 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 资产负债表（亿元） 2019 2020 2021E 2022E