2021年中报点评：高端产品占比上升驱动业绩超预期，IoT、车载摄像模组构筑长期增长点

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月26日 公司研究 高端产品占比上升驱动业绩超预期，IoT、车载摄像模组构筑长期增长点 ——丘钛科技（1478.HK）2021年中报点评 买入（维持） 事件：1H21公司实现营收93.36亿元人民币，同比上升6.1%；毛利率同比上升3.3个百分点至11.6%，主要由于摄像模组32MP及以上高端产品占比提升带动产品附加值显著提升。伴随营收稳健增长、以及毛利率显著提升，归母净利润为5.71亿元，同比大幅上升70.1%，超出盈利预喜40%~60%增速指引区间，远超彭博一致预期的27%。倘若剔除对于新钜科技的商誉减值计提，以及由于分拆昆山丘钛中国回A上市产生的资产业务重组成本，归母净利润同比上升约82.9%。 1H21出货量逆势稳健增长；ASP同比虽有下滑，但32MP及以上高端产品占比上升带动产品附加值显著提升驱动盈利能力改善：1H21摄像模组出货量同比上升24.2%，录得稳健增长。ASP同比下降12.4%、环比上升6.4%，ASP同比下降系10MP及以上产品占比同比下降2.7个百分点至70.8%，分析主要由于客户结构调整致中端产品占比减少；环比上升主要由于伴随疫情修复，光学规格重回升级轨道。毛利率同比上升3.9个百分点至11.9%，盈利能力显著改善，主要由于：1）32MP及以上高端产品占比同比上升4.2个百分点至32.4%，带动产品附加值提升；2）出货量稳健增长驱动产能利用率提升，带动边际成本降低；3）产线自动化水平提升驱动良率、效率改善。 2H21摄像模组环比有望实现量价齐升，产品结构进阶+产线自动化提升带动业绩持续超预期：展望2H21，下半年有望进入手机供应链旺季驱动摄像模组出货量延续同比稳健增长，预计2H21摄像模组出货量同比增速超25%，环比继续上升；ASP方面，鉴于：1）疫情修复带动光学规格继续提升；2）部分安卓客户中高端产品出货量提升；3）ASP更高的IoT、车载模组进一步放量，预计2H21摄像模组ASP有望环比提升。市场集中度提升背景下，32MP及以上高端产品占比提升+产线自动化继续提升有望驱动业绩持续超预期。长期来看，摄像模组核心零部件一体化垂直整合布局将赋予利润率进一步向上空间。 加速布局IoT、车载摄像模组，构筑长期增长点：公司积极布局IoT、车载摄像模组。其中，IoT摄像模组深耕无人机、扫地机器人、智能可穿戴设备等规模较大、光学产品规格较高的领域，份额持续提升；车载摄像模组产品已在上汽通用五菱、吉利汽车、小鹏汽车、福田戴姆勒等品牌车型中交付使用，并取得多家车企认证。伴随公司获得更多项目订单，驱动产能利用率不断提升，车载摄像模组营收占比有望持续提升，盈利能力加速改善。 指纹识别模组市场份额提升带动出货量大幅反弹，大尺寸、超薄等高端产品渗透不及预期致ASP显著下降：1H21指纹识别模组出货量同比上升38.8%，主要由于市场份额提升；ASP同比大幅下降36.9%，主要由于：1）光学指纹识别模组芯片成本下跌；2）大尺寸、超薄等高端产品渗透不及预期。 盈利预测、估值与评级：鉴于：1）下半年出货量仍有望实现稳健增长；2）32MP及以上高端产品占比提升符合预期，我们维持21/22/23年净利润预测为11.89/16.49/21.54亿元人民币，分别同比上升41.5%/38.7%/30.6%。参考同业港股光学厂商舜宇光学21年33倍PE，考虑到分拆回A计划显著提高港股关注度、叠加公司市场位势上移，给予21年20倍PE(对应22年15倍PE)，维持目标价24.2港币，维持“买入”评级。 风险提示：摄像模组行业竞争加剧；产品结构升级不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万人民币） 13,169.7 17,400.4 21,092.6 25,713.7 31,000.4 营业收入增长率（%） 61.9 32.1 21.2 21.9 20.6 净利润（百万人民币） 542.4 840.1 1,188.6 1,649.1 2,154.1 净利润增长率（%） 3,666.7 54.9 41.5 38.7 30.6 EPS（人民币） 0.48 0.72 1.01 1.40 1.82 P/E 24 16 11 8 6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价截止2021-08-25；按照1HKD=0.8416RMB换算 当前价/目标价：13.48/24.20港元 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 分析师：吴柳燕 执业证书编号：S0930519070004 021-52523690 wuliuyan@ebscn.com 联系人：王贇 021-52523862 yunwang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.82 总市值(亿港元)： 159.33 一年最低/最高(港元)： 8.05-18.2 近3月换手率： 50.7 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 2.512.933.4绝对 0.61.034.2资料来源：Wind 相关研报 产品结构进阶+产线自动化提升驱动业绩持续超预期........................2021-07-17 份额稳步提升，产品结构进阶+回A进展顺利带来戴维斯双击机会.........2021-07-11 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 丘钛科技（1478.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 利润表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 13,170 17,400 21,093 25,714 31,000 营业成本 (11,990) (15,630) (18,599) (22,581) (27,126) 毛利 1,180 1,771 2,494 3,133 3,875 其它收入 (24) 56 (117) (2) 51 营业开支 (550) (797) (1,005) (1,222) (1,443) 营业利润 606 1,030 1,372 1,908 2,483 财务成本净额 (39) (37) (25) (28) (22) 应占利润及亏损 40 (23) 20 15 15 税前利润 607 970 1,366 1,896 2,476 所得税开支 (65) (130) (178) (246) (322) 税后经营利润 542 840 1,189 1,649 2,154 少数股东权益 0 0 0 0 0 净利润 542 840 1,189 1,649 2,154 息税折旧前利润 933 1,460 1,850 2,334 2,961 息税前利润 642 1,076 1,474 1,896 2,454 每股收益（元） 0.48 0.72 1.01 1.40 1.82 每股股息（元） 0.09 0.04 0.12 0.17 0.22 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 原点资产 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 丘钛科技（1478.HK） 资产负债表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 10,635 11,403 15,535 20,131 23,177 流动资产 7,363 7,882 11,951 15,838 18,718 现金及短期投资 504 2,250 2,109 3,857 4,290 有价证劵及短期投资 26 100 35 35 35 应收账款 4,836 3,477 7,800 9,508 11,463 存货 1,913 1,943 1,860 2,258 2,713 其它流动资产 84 112 148 180 217 非流动资产 3,272 3,521 3,584 4,292 4,459 长期投资 433 416 426 434 441 固定资产净额 2,510 2,864 2,862 3,441 3,447 其他非流动资产 329 241 296 417 570 总负债 7,768 7,617 10,610 13,699 14,789 流动负债 7,543 7,276 10,275 13,340 14,413 应付账款 4,618 4,505 7,440 9,032 10,850 短期借贷 1,270 1,104 297 1,223 0 其它流动负债 1,656 1,667 2,538 3,086 3,562 长期负债 225 341 335 359 376 长期债务 59 159 159 159 159 其它 166 182 176 200 217 股东权益合计 2,867 3,786 4,925 6,432 8,388 股东权益 2,867 3,786 4,925 6,432 8,388 少数股东权益 0 0 0 0 0 负债及股东权益总额 10,635 11,403 15,535 20,131 23,177 净现金/(负债) (990) 805 1,477 2,276 3,914 营运资本 2,131 915 2,220 2,734 3,326 长期可运用资本 3,092 4,127 5,260 6,790 8,764 股东及少数股东权益 2,867 3,786 4,925 6,432 8,388 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 丘钛科技（1478.HK） 现金流量表 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 2,400 3,604 1,163 1,950 2,326 净利润 542 840 1,189 1,649 2,154 折旧与摊销 291 385 376 439 508 营运资本变动 (426) (434) (1,305) (514) (591) 其它 1,991 2,813 903 376 256 投资活动现金流 (1,271) (696) (426) (981) (465) 资本性支出净额 (1,133) (523) (351) (1,001) (501) 资产处置 0 0 0 0 0 长期投资变化 (204) 17 (10) (8) (8) 其它资产变化 65 (190) (65) 28 44 自由现金流 (642) 1,489 533 (646) 2,729 融资活动现金流 (817) (1,315) (877) 779 (1,428) 股本变动 222 60 0 0 0 净债务变化 151 (66) (807) 925 (1,223) 派发红利 0 107 (49) (143) (198) 其它长期负债变化 (1,189) (1,416) (22) (4) (7) 净现金流 311 1,593 (141) 1,748 433 资料来源：公司财报，光大证券研究所预测 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 丘钛科技（1478.HK） 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指