2021半年报点评：口腔CBCT重归高增长轨道，持续增长可期

证券研究报告 [Table_Industry] 专用设备 [Table_Title] 口腔CBCT重归高增长轨道，持续增长可期 [Table_ReportDate] 2021年08月26日 [Table_ReportType] ——美亚光电（002690）2021半年报点评 [Table_InvestRank] 公司评级：买入(维持) [Table_Author] 分析师：赵晓闯 执业证书：S1030511010004 电话：0755-23602217 邮箱：zhaoxc@csco.com.cn 公司具备证券投资咨询业务资格 [Table_Report] 相关报告 1、将随疫情趋势平稳持续恢复增长 2021.04.08 [Table_Summary] 核心观点： 1) 第二季度业绩持续保持增长。公司2021H1实现营收及归母净利润分别为8.2亿元（同比+59%）及2.5亿元（同比+69%）。其中第二季度收入及归母净利润同比增速分别为31%及30%，由于基数原因增速低于一季度的122%及179%，仍保持较快增长。 2) 盈利能力稳定，经营性现现金流较好。公司期间毛利率为51.9%，同比减少1.2pct，主要是出口业务毛利率减少所致，其中口腔CBCT业务毛利率为58.8%（-0.3pct）基本稳定；净利率由于费用率下降而同比增加1.8pct。期间经营性现金流为1.74亿元，同比增加1.69亿元，表现较好。 3) 各项业务板块恢复增长。随国内口腔行业的快速恢复，公司口腔CBCT业务上半年实现收入3亿元，同比大增149%。公司色选机业务期间收入4.7亿元（+30.2%），工业检测机业务实现收入0.42亿元（+56.3%），也呈恢复增长态势。出口业务营收1.4亿元（+20.8%），主要受国外疫情影响而增速低于国内。 4) 公司发力高端医疗影像设备领域，持续成长可期。2021上半年公司在华南口腔展、北京口腔展的团购活动中分别取得543台、913台订单，虽局部疫情有反复，但公司口腔CBCT业务可望持续快速恢复。公司聚焦高端医疗影像领域，除拓展耳鼻CT，目前也已有多个预研方向，如移动CT、手术导航等。 5) 盈利预测与投资评级。根据我们的盈利预测，公司2021/2022/2023年动态市盈率分别为47/39/32倍。公司口腔CBCT业务已重归高增长轨道，色选机及工业检测机也保持稳定增长。公司聚焦高端医疗影像设备领域，积极拓展新产品及海外市场，仍有较大成长空间，维持“买入”评级。 6) 风险提示：市场竞争加剧及毛利率下滑风险；新产品新市场拓展风险。 [Table_Chart] 美亚光电（002690）与沪深300对比表现 [Table_BaseData] 公司数据 Wind资讯 总市值（百万） 29,500.64 流通市值（百万） 14,446.47 总股本（百万股） 676.00 流通股本（百万股） 332.54 日成交额（百万） 195.01 当日换手率（%） 1.37 第一大股东 田明 请务必阅读文后重要声明及免责条款 [Table_ForecastSample] 预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1495.97 1942.32 2318.11 2747.35 收入同比 -0.32% 29.84% 19.35% 18.52% 净利润（百万元） 438.19 627.18 762.19 910.31 净利润同比 -19.5% 43.1% 21.5% 19.4% 毛利率 51.81% 52.11% 52.82% 53.17% 净利率 29.29% 32.29% 32.88% 33.13% EPS（元） 0.65 0.93 1.13 1.35 PE（倍） 67.3 47.0 38.7 32.4 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%20/0820/0920/1020/1120/1221/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/08美亚光电沪深300 [Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 1 - Figure 1公司营业收入及增速（单季度） Figure 2公司扣非归母净利润及增速（单季度） 资料来源：wind、世纪证券研究所 资料来源：wind、世纪证券研究所 Figure 3公司毛利率及净利率情况（%） Figure 4公司费用率情况（%） 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Figure 5公司历史PE估值情况 资料来源：wind、世纪证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%010020030040050060017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q2营业收入(百万元）同比-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%02040608010012014016018017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q2扣非归母净利润(百万元）同比010203040506017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q2毛利率净利率(5)051015202530354017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q2期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率目前： PE（TTM）：58.2 1STDV：70.3 AVG：51.6 -1STDV：33 [Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 2 - 一、盈利预测与投资评级 1.1 主要假设： （1）收入增长假设 我们预计公司2021/2022/2023营业总收入分别为19.4/23.2/27.5亿元，同比增速分别为29.8%/19.3%/18.5%，分业务如下 口腔CBCT业务： 随着国内口腔业务的恢复，公司口腔CBCT销售也恢复了高增长态势。2021上半年公司在华南口腔展、北京口腔展的团购活动中分别取得543台、913台订单，虽局部疫情有反复，但公司口腔CBCT业务可望持续快速恢复。从长期看，行业渗透率较大提升空间，公司作为国内口腔医疗影像领域的龙头品牌，成长空间仍较大；同时公司的口腔CBCT已获得欧盟CE认证和通过澳大利亚TGA注册，也打开了海外市场空间。我们预计公司2021/2022/2023年，口腔X射线CT诊断机业务收入增速分别为50%/35%/30%。 色选机及X射线异物检测机业务： 从上半年看，虽然色选机海外市场增速低于国内，但总体受疫情影响相对较小，保持了一定恢复增长。中长期看，色选机需求增量一方面来自于大米外的杂粮、茶叶、坚果等应用领域的普及，一方面来源于海外市场的拓展。公司作为国产色选机龙头，国内市场地位稳固，海外市场持续拓展，我们预计公司色选机业务2021/2022/2023年收入增速分别为20%/10%/10%。工业光电检测应用领域有望持续拓展，我们预测公司X色线异物检测机业务2021/2022/2023年收入增速分别为35%/20%/20%。 （2）毛利率假设 毛利率较高的医疗影像业务重归高增长轨道，营收占比不断提升，同时公司正不断丰富产品线，产品附加值较高，竞争力强，综合毛利率可望稳中趋升。我们预测公司2021/2022/2023年综合毛利率分别为52.1%/52.8%/53.2%。 （3）税费假设 公司整体经营稳定，我们假定公司综合营业费用率维持在21%左右，其中研发费用率在6%左右；综合有效所得税率维持在13.2%左右。 [Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 3 - Figure 6公司业务收入及毛利率假设 资料来源：wind、世纪证券研究所 1.2 盈利预测 根据假设条件，我们预测公司2021/2022/2023实现营业收入分别为19.4/23.2/27.5亿元；实现的归属母公司净利润分别为6.3/7.6亿元和9.1亿元，实现的EPS分别为0.93/1.13/1.35元。 1.3 投资评级 根据我们的盈利预测，公司2021/2022/2023年动态市盈率分别为47/39/32倍。公司口腔CBCT业务已重归高增长轨道，色选机及工业检测机也保持稳定增长。公司聚焦高端医疗影像设备领域，积极拓展新产品及海外市场，仍有较大成长空间，维持“买入”评级。 二、风险提示 2.1 市场竞争及毛利率下滑风险 光电识别产业发展迅速，竞争层次也从价格、资源导向转变为技术、服务导向，市场竞争程度愈发激烈。公司若不能持续在技术、服务、管理、品牌及营销拓展等方面保持优势，则可能面临毛利率降低、销售下滑的风险。市场竞争加剧、大宗商品持续涨价、政策环境变化等，可能会对公司产品毛利润产生一定冲击。如果公司的毛利率出现下滑，将会对公司的盈利能力产生不2015201620172018201920202021E2022E2023E营业收入（百万元）口腔X射线CT诊断机751652603714844546819201196 同比120.2%57.3%42.7%30.5%-6.2%50.0%35.0%30.0%色选机7046807658109389571,1491,2641,390 同比-3.4%12.5%5.9%15.7%2.1%20.0%10.0%10.0%X射线异物检测机43425646646790108129 同比-2.1%32.1%-17.9%39.9%4.3%35.0%20.0%20.0%其他191413131518222732 同比18.5%18.3%25.0%20.0%20.0%合计收入8419011094124015011496194223182747 同比7.2%21.4%13.3%21.1%-0.3%29.8%19.3%18.5%毛利率口腔X射线CT诊断机56.8%56.9%58.0%59.7%60.0%58.2%58.0%58.0%58.0%色选机51.5%50.5%51.5%51.5%51.9%48.7%48.5%49.0%49.0%X射线异物检测机69.0%63.3%45.8%64.7%63.3%59.7%60.0%60.0%60.0%其他65.3%77.1%91.0%99.4%94.7%26.2%26.0%26.0%26.0%综合毛利率53.2%52.7%53.2%54.9%55.5%51.8%52.1%52.8%53.2% [Table_PageHeader] 2021年8月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 4 - 利影响。 2.2 新产品新市场拓展风险 公司聚焦高端医疗影像设备领域，积极研发新产品拓展新市场。如果公司产品研发滞后，市场拓展不利，将影响公司的成长性。 [Tab