容百科技（688005）21年中报点评 证券研究报告·公司研究·化学制品 1 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 正极材料量利齐升，业绩符合市场预期 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,795 10,169 24,451 33,360 同比（%） -9% 168% 140% 36% 归母净利润（百万元） 213 743 1,863 2,786 同比（%） 144% 249% 151% 50% 每股收益（元/股） 0.48 1.66 4.16 6.23 P/E（倍） 281.37 80.67 32.19 21.52 投资要点  2021H1归母净利润3.21亿元，同比增长491.4%，位于业绩预告中值，符合市场预期。2021年H1公司营收35.92亿元，同比增长191.7%；归母净利润3.21亿元，同比增长491.4%；扣非净利润2.64亿元，同比增长443.2%，非经常性损益主要为0.56亿元的应收款项、合同资产减值准备转回；2021年上半年毛利率为14.4%，同比增加2.85pct；销售净利率为8.92%，同比增加4.64pct。  产能利用率及前驱体自供比例提升，Q2量利齐升。公司2021年H1出货2万吨以上，同比增长135%，其中Q2我们预计公司出货1.2-1.3万吨，环增约50%，新增产能顺利释放。公司专注高镍正极，2021年H1出货90%以上为高镍，Ni90固态电池正极材料批量供应终端车企，将进一步放量，Ni90系以上NCA、NCMA工艺定型、富锂锰基正极材料工艺达到小试阶段。受益于前驱体自供比例提高（10%到近30%）以及产能利用率提升，我们看好公司盈利能力持续提升。  公司产能快速落地，工程技术壁垒强化，预计连续2年出货高增。分客户看，公司为宁德高镍正极主供，预计占比50~60%，贡献主要增量，同时与孚能签订2022年3万吨高镍正极供货协议，此外SKI、蜂巢、亿纬等22年增量明显，客户结构明显改善，订单确定性较高。公司工程技术优势实现高效率快速扩产：公司自主设计的装备及产线不断迭代，单线产能提升40%，且强化智能制造系统的开发，依托成熟的模块化管理体系，单万吨高镍正极产线建设周期6-8个月，投资额降低；公司2020年年底具备正极产能4万吨，2021年截至6月底湖北五期基地新增产能2万吨以上，其余6万吨新增高镍正极产能将于今年三、四季度逐步释放，公司预计2021年底正极材料总产能实现12万吨以上，此外10万吨贵州基地产能二期、7万吨韩国基地一期已正式动工，我们预计2022年底产能将超25万吨，公司扩产加速。公司2021年H1出货2万吨以上，下半年随着产能释放，我们预计出货环比接近100%，全年看，我们预计公司2021年出货6万吨，同+130%，22年出货有望达15万吨，同比大增150%，未来2年持续高增，高镍龙头地位稳固。  股权激励费用拉高费用率，整体费用控制良好。21Q1期间费用合计1.1亿元，同比下降293.22%，环比增4.15%，费用率为3.1%，同比降22.8pct，环比增0.2pct，主要系计提股权激励费用影响。销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.2pct/1.1pct/0.1pct/-1.8pct; 费用率分别为0.8%/2.9%/-0.3%/4.1%。公司21Q1计提资产减值损失16万元，转回信用减值损失0.33亿。  投资建议：考虑公司是高镍龙头，我们维持此前盈利预测，预计公司21-23年归母净利润7.43/18.63/27.86亿元，同增249%/151%/50%，对应PE为80.67/32.19/21.52x，给予22年45xPE，目标价187.2元，维持“买入”评级。  风险提示：竞争加剧，原材料价格波动超市场预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 134.00 一年最低/最高价 25.62/161.41 市净率(倍) 11.95 流通A股市值(百万元) 36958.58 基础数据 每股净资产(元) 10.69 资产负债率(%) 42.55 总股本(百万股) 447.38 流通A股(百万股) 275.81 [Table_Report] 相关研究 1、《容百科技（688005）：中报业绩预告点评：Q2量利齐升，业绩超市场预期》2021-07-28 2、《容百科技（688005）：获孚能大订单，高镍大势所趋》2021-07-27 3、《容百科技（688005）：再推股权激励，高镍龙头开启高速成长》2021-07-07 [Table_Author] 2021年08月25日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证号：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 研究助理 岳斯瑶 yuesy@dwzq.com.cn -71%0%71%143%214%286%357%428%500%2020-082020-122021-04容百科技沪深300 2 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 2021H1归母净利润3.21亿元，同比增长491.4%，位于业绩预告中值，符合市场预期。2021年H1公司营收35.92亿元，同比增长191.7%；归母净利润3.21亿元，同比增长491.4%；扣非净利润2.64亿元，同比增长443.2%，非经常性损益主要为0.56亿元的应收款项、合同资产减值准备转回；2021年上半年毛利率为14.4%，同比增加2.85pct；销售净利率为8.92%，同比增加4.64pct。此前公司预告上半年归母净利润3.0-3.4亿元，中报业绩处于业绩预告中值，符合市场预期。 2021年Q2公司归母净利润2亿元，扣非归母净利率环比持续向上。2021年Q2公司实现营收21.98亿元，同比增加279.53％，环比增长57.69%；归母净利润2.01亿元，同比增长593.31%，环比增长68.47％，扣非归母净利润1.75亿元，同比增长644.04%，环比增长94.36%。盈利能力方面，Q2毛利率为13.44%，同比增长3.41pct，环比降低2.46pct；归母净利率9.16%，同比增长4.15pct，环比增长0.59pct，扣非归母净利率7.94%，同比提升3.89pct，环比提升1.5pct。 表1：公司分季度业绩拆分（百万元） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图2：季度盈利能力 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 业务拆分看，正极业务毛利率环比提升，前驱体营收同环比高增。1）三元正极材12.6%16.1%12.9%10.0%11.4%13.3%15.9%13.4%3.9%-6.6%3.8%4.8%5.2%6.8%8.6%9.2%-10%-5%0%5%10%15%20%19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q2季度毛利率季度销售净利率 3 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 料2021年上半年营收33.74亿元，同比增长186%，环比增长44.5%，对应毛利率15.1%，环比增2.3pct提升明显；2）前驱体2021年上半年营收1.05亿元，同比增长229%，环比增长20%，毛利率-24%，环比下滑25.5pct。分子公司看，湖北容百2021年上半年营收27.7亿元，同比+142%，产能满产满销，净利率6.7%，环比提升3pct，此外新增2万吨产能建设完成，预计下半年释放；贵州容百2021年上半年营收12.12元，同比+156%，1.5万吨新增产能今年顺利爬坡，净利率9.1%，环比持平微降。 图3：公司分业务拆分 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图4：公司子公司拆分 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 产能利用率及前驱体自供比例提升，Q2量利齐升。公司2021年H1出货2万吨以上，同比增长135%，其中Q2我们预计公司出货1.2-1.3万吨，环增约50%，新增产能顺利释放。公司专注高镍正极，2021年H1出货90%以上为高镍，Ni90固态电池正极材料批量供应终端车企，将进一步放量，Ni90系以上NCA、NCMA工艺定型、富锂锰基正极材料工艺达到小试阶段。盈利能力方面，受益于前驱体自供比例提高（10%到近30%）以及产能利用率提升，我们预计公司Q2单吨扣非净利近1.4万元/吨，环增30%+，超市场预期，若加回0.15亿元左右的股权激励费用及0.05亿元奖金计提，我们预计公司单吨净利超1.5万元/吨，Q2单吨盈利提升明显。随着未来客户结构的改变+一体化布局加强，我们预计公司全年单吨盈利有望超1.2万元/吨，同比增长70%以上，且有进一步上升的空间。 公司产能快速落地，工程技术壁垒强化，预计连续2年出货高增。分客户看，公司为宁德高镍正极主供，预计占比50~60%，贡献主要增量，同时与孚能签订2022年3万吨高镍正极供货协议，此外SKI、蜂巢、亿纬等22年增量明显，客户结构明显改善，订单确定性较高。公司工程技术优势实现高效率快速扩产：公司自主设计的装备及产线不 4 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 断迭代，单线产能提升40%，且强化智能制造系统的开发，依托成熟的模块化管理体系，单万吨高镍正极产线建设周期6-8个月，投资额降低；公司2020年年底具备正极产能4万吨，2021年截至6月底湖北五期基地新增产能2万吨以上，其余6万吨新增高镍正极产能将于今年三、四季度逐步释放，公司预计2021年底正极材料总产能实现12万吨以上，此外10万吨贵州基地产能二期、7万吨韩国基地一期已正式动工，我们预计2022年底产能将超25万吨，公司扩产加速。公司2021年H1出货2万吨以上，下半年随着产能释放，我们预计出货环比接近100%，全年看，我们预计公司2021年出货6万吨，同+130%，22年出货有望达15万吨，同比大增150%，未来2年持续高增，高镍龙头地位稳固。 加大一体化布局，高镍前驱体大规模量产，提升单吨盈利。公司2021年年中前驱体产能达3万吨，募投项目临山1-1期3万吨产能预计在年底前实现部分达产，年底产能合计6万吨，22年新增3万吨产能，公司预计2022年底前驱体总产能约9万吨。2020年前驱体的自供比例仅10%，20年公司前驱体亏损7千万元左右，2021年公司前驱体大规模量产，2021Q1实现扭亏为盈，二季度实现利润环比翻倍增长，我们预计随一体化程度提升至30%，公司全年正极单吨利润有望维持1.2万/吨+，未来有望进一步提升。同时公司强化资源端的合作，与镍钴锂资源供应商建立“背靠背”模式的长期合作协议，且与茂联科技签订战略合作协议，布局MHP镍钴新材料冶炼领域，一体化提升成本优势。 公司费用控制良好，Q2费用率下滑明显。2021年H1公司期间费用合计2.17亿元，同比增长100.8%，费用率为6.04%，同比降低2.73pct。2021年Q2期间费用合计1.05亿元，同比增长109.63%，环比降6.94%，费用率为4.76%，环比下滑3.3pct；销售费用-46万元，主要系销售运费从销售费用重分类至营业成本所致；管理费用0.51亿元，管理费用率2.33%，同比降1.9pct，环比降1.9pct；财务费用-0.07亿元，财务费用率-0.34%，同比增0pct，环比增0.2pct；研发费用0.61亿元，研发费用率2.8%，同