2021年半年报点评：上半年单吨净利润历史新高，持续看好高端产品放量和成本降低

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月24日 公司研究 上半年单吨净利润历史新高，持续看好高端产品放量和成本降低 ——明泰铝业（601677.SH）2021年半年报点评 增持（维持） 事件：公司于2021年8月23日晚发布半年报，上半年实现营收108亿元，同比增长50%；归母净利润8.44亿元，同比增长141%；归母扣非净利润7.24亿元，同比增长138%。 点评： Q2单季利润创历史新高。公司上半年归母净利润处于前期业绩预告的上限，2021Q2单季实现归母净利润5.21亿元，同比增长127%、环比增长61%。 产品结构优化叠加再生铝落地，单吨净利润大幅提升：公司上半年实现铝板带箔销量57.58万吨，同比增长32%；铝型材销量0.67万吨，同比增长72%。综合毛利率14.42%，创下历史最高水平，同比增长2pct；单吨铝产品归母净利润达1450元/吨，较2020H1的799元/吨大幅提升。毛利率创下历史新高，主要系1）高附加值产品（铝塑膜、电子箔、集流体电池箔、汽车铝板、新能源电池托盘等）比例增加；2）再生铝布局进入收获期，已拥有废铝处理规模68万吨及12万吨铝灰渣综合利用产能。 合同负债、研发投入大幅增加，现金流持续改善：2021H1合同负债1.92亿元，同比增长37%，侧面验证公司订单良好；销售费用率0.24%，同比下滑1.55pct，主要系运费结算至营业成本；管理费用率0.96%，同比上升0.04pct，仍维持较低水平; 研发费用率4.27%，同比增长1.2pct，2021H1研发费用2.53亿元，同比增长109%。经营性现金流达8.21亿元，现金流改善明显，主要系产业链话语权提升，应收账款增幅明显小于应付票据增幅。 扩产项目逐步落地，2025年铝产品产销规划200万吨：公司在建韩国光阳铝业项目，新增12万吨产能，预计2021年下半年试生产；在建明晟新材料将新增产能20-30万吨，第一期于2021年5月份投产；在建70万吨再生铝及高性能铝材项目（投资36亿元）已开工。公司预计2025年产销量将突破200万吨，较2020年的98万吨实现翻倍增长。 盈利预测、估值与评级：基于产品结构优化和再生铝落地带来成本的继续下行，看好公司业绩和估值双升。我们上调公司业绩预测，2021-2023年归母净利润由13.68/16.45/19.66亿元上调为17.98/25.74/33.42亿元，上调幅度分别为31%/56%/70%，对应当前PE估值分别为13/9/7X，维持“增持”评级。 风险提示：再生铝产能释放不及预期；应收账款大幅增长风险；铝价大幅波动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 14,147.62 16,333.42 25,444.49 29,842.31 33,149.87 营业收入增长率 6.20% 15.45% 55.78% 17.28% 11.08% 净利润（百万元） 917.00 1,070.05 1,797.82 2,574.08 3,342.06 净利润增长率 85.02% 16.69% 68.01% 43.18% 29.83% EPS（元） 1.49 1.62 2.63 3.77 4.90 ROE（归属母公司)（摊薄） 13.02% 12.36% 17.03% 19.94% 20.98% P/E 23 21 13 9 7 P/B 3 3 2 2 1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-23 当前价：34.36元 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.83 总市值(亿元)： 234.53 一年最低/最高(元)： 10.16/35.03 股价相对走势 资料来源：Wind 相关研报 公司全年归母净利润创历史新高——明泰铝业（601677.SH）2020年报点评（2021-03-30） -45%55%155%255%08-2011-2002-2105-2108-21明泰铝业 沪深300 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 明泰铝业（601677.SH） 附录 1：公司产品销量保持高速增长公司研发投入加速增长资料来源：Wind，光大证券研究所（截至2021-08-23） 资料来源：Wind，光大证券研究所（截至2021-08-23） 表1：公司单季度主要财务指标 单位：亿元 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 主营业务收入 34.03 34.81 35.84 36.80 30.36 41.18 43.71 48.09 48.87 59.57 同比增长率 23.17% 8.99% -7% 5% -11% 18% 22% 31% 61% 45% 毛利 3.73 4.20 4.60 4.22 2.92 5.95 6.51 3.84 6.07 9.44 毛利率 10.95% 12.08% 12.85% 11.46% 9.61% 14.45% 14.89% 7.99% 12.43% 15.85% 销售费用 0.58 0.70 0.73 0.78 0.34 0.94 0.65 -1.29 0.14 0.12 财务费用 -0.04 0.01 -0.05 0.36 0.17 0.24 0.51 0.60 0.09 0.25 管理费用 0.38 0.36 0.49 0.51 0.36 0.30 0.44 0.75 0.47 0.56 研发费用 0.74 0.73 0.96 1.05 0.96 1.23 1.41 1.57 2.07 2.53 期间费用率 4.87% 5.15% 5.95% 7.33% 6.01% 6.59% 6.86% 3.40% 5.67% 5.81% 资产减值损失 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资净收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 营业外收入 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 营业外支出 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 税前利润 1.92 2.53 5.36 2.32 1.58 3.18 4.66 3.59 3.89 7.13 归母净利润 1.43 1.87 3.71 2.17 1.21 2.30 3.68 3.52 3.23 5.21 净利率 4.19% 5.36% 10.35% 5.89% 3.99% 5.58% 8.41% 7.31% 6.62% 8.74% 同比增长率 9% 50% 167% 112% -15% 23% -1% 62% 167% 127% 扣非净利润 1.30 1.67 1.65 1.54 0.86 2.18 2.88 2.17 2.76 4.48 期末净资产 62 66 72 73 74 76 81 90 95 100 年化ROE 9.14% 11.29% 20.48% 11.94% 6.55% 12.11% 18.23% 15.60% 13.62% 20.93% 存货/销售收入 10.26% 11.32% 13.94% 13.78% 16.17% 11.67% 11.96% 12.28% 12.87% 13.62% 带息负债 7.0 15.7 15.8 19.1 17.3 16.4 16.6 12.2 10.9 10.3 货币资金 9.0 8.1 3.6 24.0 24.9 35.7 33.2 20.7 19.1 21.8 资产负债率 33.76% 37.93% 34.86% 38.26% 35.29% 35.95% 36.34% 29.40% 29.01% 33.30% 存货金额 14.0 15.8 20.0 20.3 19.6 19.2 20.9 23.6 25.2 32.5 自由现金流 (6.1) 1.5 (3.2) 3.0 2.8 10.1 (3.4) (4.3) 0.9 4.4 总股本（亿股） 6.83 6.83 6.83 6.83 6.83 6.83 6.83 6.83 6.83 6.83 摊薄EPS（元） 0.209 0.273 0.543 0.318 0.177 0.336 0.539 0.515 0.474 0.763 资料来源：Wind，光大证券研究所，股价时间为2021-08-23 原点资产 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 明泰铝业（601677.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 14,148 16,333 25,444 29,842 33,150 营业成本 12,472 14,412 21,778 24,781 27,025 折旧和摊销 307 389 355 367 380 税金及附加 62 78 140 164 182 销售费用 279 64 61 72 80 管理费用 173 184 204 239 265 财务费用 29 152 54 47 8 研发费用 347 518 967 1,194 1,326 投资收益 37 81 40 30 30 营业利润 1,214 1,304 2,770 3,646 4,604 利润总额 1,212 1,301 2,470 3,546 4,604 所得税 228 210 642 922 1,197 净利润 984 1,092 1,828 2,624 3,407 少数股东损益 67 22 30 50 65 归属母公司净利润 917 1,070 1,798 2,574 3,342 EPS（元） 1.49 1.62 2.63 3.77 4.90 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 (161) 875 1,155 2,228 3,126 净利润 917 1,070 1,798 2,574 3,342 折旧摊销 307 389 355 367 380 净营运资金增加 322 500 2,164 1,338 1,053 其他 (1,707) (1,084) (3,161) (2,051) (1,649) 投资活动产生现金流 (1,696) 596 (781) (195) (170) 净资本支出 129 (355) (200) (200) (200) 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 (