1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2021半年报点评：Q2盈利回升，期待经营持续改善 事件：顺丰控股发布2021年半年报：上半年公司实现营收883.44亿元，同比+24.20%，实现归母净利润7.60亿元，同比-79.80%，扣非后归母净利润-4.77亿元，同比-113.85%。Q2实现营收457.24亿元，同比+21.65%，实现归母净利润17.49亿元，同比-38.73%，扣非归母净利润6.57亿元，同比-74.86%。 Q2业务量增速优于行业，新业务保持较快增长：2021H1顺丰完成业务量51.31亿票，同比+40.34%，其中Q1/Q2业务量增速分别为+44.07%/+37.04%，同期行业增速分别为75.02%/28.62%，Q2业务量增速高于行业。2021H1时效、经济快递收入增速分别为同比+6.5%/69.2%，考虑到口径调整，预计Q2时效件增速回升，但仍然受到2020年同期高基数影响，经济快递主要服务电商客户，延续高速增长态势。2021H1五大新业务：快运、冷运、同城急送、国际、供应链的收入增速分别为同比+50.0%/+14.8%/+77.1%/+12.9%/+79.0%，均保持较快增长。 Q2毛利率环比提升，盈利转正：公司处在资源投入期，H1毛利率为10.1%，其中Q1毛利率7.16%（同比- 8.84pts）、Q2毛利率12.84%（同比-8.17pts），Q2盈利能力环比改善，同比降幅略有收窄。Q1/Q2公司综合费用率分别为10.83%/ 11.07%，费用率平稳。分部盈利角度看，2021H1速运分部净利润9.78亿元、快运分部净利润-5.8亿元、其他业务净利润0.11亿元。2021H1速运毛利率/净利率分别为12.05%、1.36%，因产品结构调整和成本压力，速运业务利润率降低，未来随着规模效应和成本优化，盈利能力有望回升。 资源投入与四网融通项目利在长远，期待经营持续改善。2021H1公司资本支出97.8亿元，同比+140.0%，主要用于分拣中心建设、购臵飞机及土地。当前公司提升产能，加强四网场地、线路等资源整合优化，带动效率提升（中转运作员处理效能同比提升16.95%，仓管效能同比提升28.65%）。我们预计随着下半年行业旺季的到来，公司经营调整到位结合产能利用率提升，运营效率将持续提升。 投资建议：公司处于资源投入和经营转型升级期，短期面临一定的经营压力和业绩波动。随着公司资源投入逐步释放成效，竞争力将进一步夯实；参照海外快递物流巨头成长经验，顺丰有望成长为国际领先的综合物流服务商，我们持续看好公司长期发展。我们维持原盈利预Table_Tit le 2021年08月23日 顺丰控股（002352.SZ） Table_BaseI nfo 公司动态分析 证券研究报告 物流 投资评级 买入-A 调高评级 6个月目标价： 80.81元 股价（2021-08-20） 58.06元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 318,267.37 流通市值（百万元） 313,648.37 总股本（百万股） 4,556.44 流通股本（百万股） 4,490.31 12个月价格区间 61.40/117.10元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 明兴 分析师 SAC执业证书编号：S1450518040004 mingxing@essence.com.cn 孙延 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 顺丰控股：业绩符合预期，静待拐点/明兴 2021-07-14 顺丰控股：顺丰控股2021年一季报点评：投入期导致亏损，看好长期成长价值/明兴 2021-04-23 顺丰控股：顺丰控股一季报预告点评：业绩低于预期，能力建设着眼未来/明兴 2021-04-11 顺丰控股：顺丰控股年报点评：业绩符合预期，资本开支加速构筑长期护城河/明兴 2021-03-18 顺丰控股：顺丰控股拟收购及定增事件点评：迎接大物流时代！/明兴 2021-02-11 -15%-4%7%18%29%40%51%202 0-08202 0-12202 1-04顺丰控股 中小100 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 测不变，预计2021-2023 年公司净利润分别为40.5、66.3、98.6亿元，对应2021-2023年PE分别为65x、40x、27x。短期行业旺季将至，公司经营调整到位，产能利用率有望提升，带动经营效益改善，上调至“买入-A”评级。 ■风险提示：资本开支投入力度超预期；时效快递增速放缓；成本管控不及预期；产能利用率提升不及预期；新业务拓展不及预期等。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 112,193.4 153,986.9 186,480.0 227,155.5 278,344.4 净利润 5,796.5 7,326.1 4,046.1 6,630.4 9,861.3 每股收益(元) 1.27 1.61 0.89 1.46 2.16 每股净资产(元) 9.31 12.39 12.87 14.04 15.77 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 45.6 36.1 65.4 39.9 26.8 市净率(倍) 6.2 4.7 4.5 4.1 3.7 净利润率 5.2% 4.8% 2.2% 2.9% 3.5% 净资产收益率 13.7% 13.0% 6.9% 10.4% 13.7% 股息收益率 0.4% 0.6% 0.3% 0.5% 0.7% ROIC 22.1% 21.7% 10.8% 19.3% 32.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司动态分析/顺丰控股 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 112,193.4 153,986.9 186,480.0 227,155.5 278,344.4 成长性 减:营业成本 92,649.6 128,810.0 162,225.3 197,299.2 236,697.1 营业收入增长率 23.4% 37.3% 21.1% 21.8% 22.5% 营业税费 279.6 379.0 522.1 636.0 779.4 营业利润增长率 27.3% 36.8% -48.6% 70.8% 48.7% 销售费用 1,996.9 2,252.4 3,023.4 3,502.7 4,402.4 净利润增长率 27.2% 26.4% -44.8% 63.9% 48.7% 管理费用 9,699.3 11,599.8 15,084.4 17,743.1 22,128.4 EBIT DA增长率 31.3% 27.8% -32.5% 42.1% 33.7% 财务费用 683.0 852.5 800.0 778.5 810.4 EBIT增长率 33.0% 30.5% -49.8% 61.0% 45.1% 资产减值损失 -178.6 -35.1 400.0 62.1 142.3 NOPLAT增长率 31.9% 23.8% -40.6% 61.0% 45.1% 加:公允价值变动收益 350.1 134.1 -16.2 961.7 -956.7 投资资本增长率 26.2% 18.8% -9.9% -14.3% 5.0% 投资和汇兑收益 1,075.8 850.8 800.0 800.0 800.0 净资产增长率 15.1% 33.6% 3.7% 9.0% 12.3% 营业利润 7,408.6 10,135.5 5,208.6 8,895.5 13,227.7 加:营业外净收支 17.7 -96.8 -1.2 -37.2 -53.0 利润率 利润总额 7,426.3 10,038.7 5,207.4 8,858.3 13,174.7 毛利率 17.4% 16.3% 13.0% 13.1% 15.0% 减:所得税 1,801.5 3,106.6 1,301.9 2,214.6 3,293.7 营业利润率 6.6% 6.6% 2.8% 3.9% 4.8% 净利润 5,796.5 7,326.1 4,046.1 6,630.4 9,861.3 净利润率 5.2% 4.8% 2.2% 2.9% 3.5% EBIT DA/营业收入 11.6% 10.8% 6.0% 7.0% 7.6% 资产负债表 EBIT /营业收入 8.2% 7.8% 3.2% 4.3% 5.0% 2019 2020 2021E 2022E 2023E 运营效率 货币资金 18,521.0 16,417.9 27,041.3 32,994.9 39,135.8 固定资产周转天数 53 48 45 39 31 交易性金融资产 2,910.2 6,276.9 20.0 981.7 25.0 流动营业资本周转天数 -5 -4 -12 -21 -18 应收帐款 12,044.5 16,849.1 16,766.7 25,018.7 25,670.0 流动资产周转天数 120 111 105 103 99 应收票据 43.0 166.5 - - - 应收帐款周转天数 31 34 32 33 33 预付帐款 2,654.2 3,176.5 5,022.3 4,428.9 7,221.7 存货周转天数 3 2 3 2 2 存货 881.7 987.0 1,677.8 1,373.7 2,400.7 总资产周转天数 263 238 223 202 180 其他流动资产 5,842.4 7,803.1 6,822.8 7,313.0 7,067.9 投资资本周转天数 101 90 76 55 43 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 2,221.5 3,647.2 5,147.2 5,247.2 5,347.2 ROE 13.7% 13.0% 6.9% 10.4% 13.7% 投资性房地产 2,019.5 2,219.4 2,719.4 3,219.4 3,719.4 ROA 6.1% 6.2% 3.3% 4.9% 6.9% 固定资产 18,903.8 22,356.7 24,066.0 24,526.0 23,853.1 ROIC 22.1% 21.7% 10.8% 19.3% 32.8% 在建工程 3,116.5 5,379.9 5,747.9 5,248.7 4,109.2 费用率 无形资产 10,590.7 11,174.0 11,617.8 11,936.7 12,130.5 销售费用率 1.8% 1.5% 1.6% 1.5% 1.6% 其他非流动资产 12,786.3 14,705.9 13,334.6 13,145.0 12,343.8 管理费用率 8.6% 7.5% 8.1% 7.8% 8.0% 资产总额 92,535.4 111,160.0 119,983.9 135,434.0 143,024.3 财务费用率 0.6% 0.6% 0.4% 0.3% 0.3% 短期债务 6,053.4 7,996.6 6,500.0 3,500.0 2,