2021年半年报点评：“一体”稳步向前，期待“两翼”弹性释放

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月20日 公司研究 “一体”稳步向前，期待“两翼”弹性释放 ——北新建材（000786.SZ）2021年半年报点评 买入（维持） 事件：公司发布2021年半年报，上半年实现营业收入101.25亿元，同增45.81%；归母净利润18.37亿元，同增103.41%，符合此前业绩预告区间；扣非归母净利润17.87亿元，同增102.46%。单二季度，公司营收59.52亿元，同增22.54%；归母净利润13.16亿元，同增51.20%。 点评： 三大主业齐头并进，规模均有扩张：报告期内，公司“一体两翼、全球布局”战略稳步推进，石膏板、轻钢龙骨、防水业务在上年同期基础上，规模均有明显增加，带动整体营收和利润增长。公司核心主业石膏板实现营业收入65.34亿元，同增46.12%；轻钢龙骨实现营业收入13.46亿元，同增64.04%；防水建材实现营业收入19.34亿元，同增37.10%。 石膏板业务毛利率创历史同期新高：2021年上半年，公司石膏板业务毛利率达到39.86%，同增7.83个百分点，为历史同期新高。面对上半年护面纸等原材料价格上涨的压力，公司通过对产品进行提价，将成本顺利传导，盈利能力不降反升，再次彰显公司在高市占率下的议价能力。截至上半年末，公司石膏板已投产产能达到28.24亿平方米，山西朔州、广西贺州、山东惠民、海南东方、内蒙古丰镇、坦桑尼亚、乌兹别克斯坦等在建石膏板生产线项目也在稳步推进当中，继续向全球产能布局50亿平米目标迈进。 防水业务盈利承压，多举措提升成本管控力：公司防水材料业务持续取得突破，成功并购重组上海台安，防水材料产业基地增加至12个，并设立北新防水有限公司，作为未来公司防水业务的投资主体，对旗下多家防水企业进行管理整合。不过受沥青等原材料价格上涨冲击，上半年防水卷材业务毛利率同比下滑9.96个百分点，至27.26%。公司已意识到稳定原材料成本的重要性，并已规划布局，与科顺股份、凯伦股份共同成立供应链子公司，用以负责股东各方通用共性原材料、设备、备品备件的统一采购，并成立合资公司从事防水卷材原材料—胎基布的生产及销售业务，全面提升对原材料采购的管控力。 盈利预测与估值评级：基于公司石膏板主业保持较高盈利状态，且防水材料、涂料等业务有望不断取得突破进展，我们维持公司21-23年EPS分别为2.54、3.26和3.68元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价超预期，下游需求不及预期，业务拓展不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 13,323 16,803 22,859 28,614 31,985 营业收入增长率 6.03% 26.12% 36.05% 25.17% 11.78% 净利润（百万元） 441 2,860 4,289 5,503 6,218 净利润增长率 -82.11% 548.28% 49.98% 28.31% 12.99% EPS（元） 0.26 1.69 2.54 3.26 3.68 ROE（归属母公司)（摊薄） 3.16% 17.16% 21.41% 22.76% 21.68% P/E 141 22 14 11 10 P/B 4.4 3.7 3.1 2.6 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-19 当前价：36.70元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 16.90 总市值(亿元)： 620.05 一年最低/最高(元)： 30.38/57.00 近3月换手率： 52.71% 股价相对走势 -10%13%37%60%83%07/2011/2002/2105/21北新建材沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 5.49 6.57 -1.99 绝对 0.58 0.58 0.58 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 北新建材（000786.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 13,323 16,803 22,859 28,614 31,985 营业成本 9,079 11,143 14,225 17,791 20,395 折旧和摊销 520 587 713 773 840 税金及附加 157 184 251 314 350 销售费用 377 586 732 944 1,087 管理费用 657 856 1,143 1,459 1,631 研发费用 421 672 915 1,145 1,280 财务费用 26 75 -61 -144 -234 投资收益 64 28 0 0 0 营业利润 2,698 3,303 5,589 7,106 7,520 利润总额 657 3,341 4,850 6,191 6,981 所得税 200 317 460 588 663 净利润 457 3,024 4,389 5,603 6,318 少数股东损益 15 164 100 100 100 归属母公司净利润 441 2,860 4,289 5,503 6,218 EPS(元) 0.26 1.69 2.54 3.26 3.68 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 1,985 1,839 4,054 5,648 6,153 净利润 441 2,860 4,289 5,503 6,218 折旧摊销 520 587 713 773 840 净营运资金增加 -1,267 1,208 1,199 786 889 其他 2,290 -2,816 -2,146 -1,415 -1,795 投资活动产生现金流 -1,436 -1,065 -2,849 -1,850 -2,634 净资本支出 -2,109 -1,354 -2,550 -2,050 -2,550 长期投资变化 182 184 0 0 0 其他资产变化 490 105 -299 200 -84 融资活动现金流 -452 -784 -996 -2,376 -1,519 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 661 -486 -126 -1,167 -28 无息负债变化 2,791 -975 1,083 942 213 净现金流 97 -4 210 1,422 2,000 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 21,464 22,915 27,335 31,364 36,145 货币资金 623 590 800 2,222 4,222 交易性金融资产 1,339 1,617 1,815 1,590 1,674 应收帐款 1,261 1,929 3,366 4,213 4,710 应收票据 17 41 56 70 78 其他应收款（合计） 155 121 165 207 231 存货 1,612 1,746 2,276 2,846 3,263 其他流动资产 955 431 431 431 431 流动资产合计 6,335 6,856 9,338 12,066 15,137 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 182 184 184 184 184 固定资产 9,055 10,830 11,538 12,217 13,114 在建工程 2,766 1,762 2,634 3,025 3,582 无形资产 2,034 2,145 2,152 2,158 2,165 商誉 322 311 311 311 311 其他非流动资产 307 365 466 466 466 非流动资产合计 15,129 16,060 17,997 19,299 21,008 总负债 6,921 5,461 6,417 6,192 6,378 短期借款 1,580 1,329 1,213 0 0 应付账款 1,476 1,556 1,986 2,484 2,847 应付票据 122 34 43 54 62 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 564 625 682 716 流动负债合计 6,207 4,885 5,847 5,626 5,814 长期借款 236 120 120 120 120 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 427 425 420 416 413 非流动负债合计 714 575 571 566 564 股东权益 14,542 17,455 20,918 25,172 29,768 股本 1,690 1,690 1,690 1,690 1,690 公积金 3,748 3,880 3,985 3,985 3,985 未分配利润 8,511 11,099 14,354 18,508 23,005 归属母公司权益 13,952 16,667 20,030 24,185 28,680 少数股东权益 591 788 888 988 1,088 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 31.9% 33.7% 37.8% 37.8% 36.2% EBITDA率 24.1% 23.8% 27.9% 27.3% 25.6% EBIT率 20.2% 20.3% 24.8% 24.6% 22.9% 税前净利润率 4.9% 19.9% 21.2% 21.6% 21.8% 归母净利润率 3.3% 17.0% 18.8% 19.2% 19.4% ROA 2.1% 13.2% 16.1% 17.9% 17.5% ROE（摊薄） 3.2% 17.2% 21.4% 22.8% 21.7% 经营性ROIC 12.7% 18.3% 25.6% 28.9% 26.9% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 32% 24% 23% 20% 18% 流动比率 1.02 1.40 1.60 2.14 2.60 速动比率 0.76 1.05 1.21 1.64 2.04 归母权益/有息债务 6.60 10.23 13.33 71.99 93.07 有形资产/有息债务 9.00 12.52 16.51 85.81 109.04 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 2.83% 3.49% 3.20% 3.30% 3.40% 管理费用率 4.93% 5.09% 5.00% 5.10% 5.10% 财务费用率 0.20% 0.45% -0.27% -0.50% -0.73% 研发费用率 3.16% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 所得税率 30% 9% 9% 9% 9% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.08 0.55 0.80 1.02 1.15 每股经营现金流 1.17 1.09 2.40 3.34 3.64 每股净资产 8.26 9.87 11.86 14.31 16.98 每股销售收入 7.89 9.95 13.53 16.94 18.93 估值指标 2019 2020 2021E