2021半年报点评：线下经销代销渠道增速较快，“敏感肌+”产品矩阵逐步形成

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司报告 公司定期点评 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 贝 泰 妮（300957.SZ） 2021半年报点评：线下经销代销渠道增速较快，“敏感肌+”产品矩阵逐步形成 投资要点：  公司发布2021年半年报，Q2单季度归母净利润大增75.47%。2021H1实现营业收入14.12亿元，同比上升约49.94%；2021Q2单季度实现营业收入9.04亿元，同增45.1%。实现归属于上市公司股东的净利润2.65亿元，同比上升约65.28%，2021Q2单季度归母净利润达到1.86亿元，同增75.47%，略超我们预期；实现销售毛利率约77.19%，按上年同期统计口径，公司报告期实现销售毛利率约为81.62%，同比保持稳定。  线下渠道销售收入同增91.53%，经销代销模式进一步扩大。受益于公司在屈臣氏和OTC药房的渠道布局加大（屈臣氏合作家数由去年的700余家，增加至今年的4000余家；OTC药房上半年新增4000余家，达到18000余家），线下经销代销模式进一步扩大，营收占比从2020H1的16.72%提升至2021H1的21.53%，2021H1实现营收3.02亿元，同增92.73%。  化妆品销售额占比最高，彩妆提价幅度最高。2021H1，自有品牌化妆品实现营收12.57亿元，占比89.05%；医疗器械实现营收1.23亿元，占比8.71%；彩妆实现营收0.22亿元，占比1.59%。从与上年同期的价格对比来看，彩妆提价幅度最高，达到23.47%，化妆品与医疗器械提价幅度基本一致，分别为13.68%与13.58%。  “敏感肌+”布局加速，薇诺娜baby值得期待，私域流量愈加凸显社群运营优势。公司围绕敏感肌布局，开发了防晒系列、婴幼儿系列等，婴幼儿护肤市场内暂未出现强势品牌，公司的薇诺娜baby有望成为公司第二增长曲线。私域流量方面，公司将会员从个人微信转移至企业微信，进行社群的运营，数据资产更安全。  盈利预测：公司为国内敏感肌龙头企业，赛道成长性较高，我们上调公司盈利预测，预计2021-23年归母净利润分别为8.26、11.05、14.29亿元，同增52.08%、33.80%、29.23%，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：新品研发不及预期，疫情反复影响线下销售。 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2019A 2020A 2021E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1943.75 2636.49 3822.91 5160.93 6709.20 增长率（%） 56.69% 35.64% 45.00% 35.00% 30.00% 归母净利润（百万元） 411.95 543.51 826.57 1105.93 1429.18 增长率（%） 58.12% 31.94% 52.08% 33.80% 29.23% EPS（元/股） 0.972 1.283 1.951 2.611 3.374 市盈率（P/E） 227.26 172.25 113.26 84.65 65.51 市净率（P/B） 123.79 78.08 49.09 32.80 22.95 数据来源：Ifind、华福证券研究所 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 商业贸易 2021年08月11日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 强烈推荐(维持评级) 当前价格： 221元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据（截至2021年8月11日） 总股本/流通股本（百万股） 424/54 流通A股市值（百万元） 11,756 每股净资产（元） 9.81 资产负债率（%） 12.12 一年内最高/最低（元） 289.35/157.21 Tabl e_First| Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员： Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师 聂博雅 执业证书编号：S0210520080005 电话：18258256613 邮箱：nby2452@hfzq.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《贝泰妮(300957.SZ) :医研共创助力品牌稳站中高端市场，私域流量与药房渠道协同打造国货之光》一2021.03.21 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%-5%10%25%2020-082020-122021-042021-08贝泰妮沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|贝 泰 妮 一. 收入端 1.1 2021Q2单季度营收达9.04，同增45.1% 2021H1，公司实现营业收入14.12亿元，同增49.94%；其中2021Q2单季度实现营业收入9.04亿元，同增45.1%。 1.2 线下渠道销售收入同增91.53%，经销代销模式进一步扩大 2021H1，公司实现线上销售收入约为11亿元，同增41.22%；实现线下销售额约3.02亿元，同增91.53%。线上自营模式的营收占比最高，但是占比份额有所下降，从2020H1的61.09%下降至2021H1的55.11%，2021H1实现营收约7.73亿元，同增35.04%；线上经销代销模式的营收占比份额有所提升，从2020H1的22.08%上升至2021H1的23.35%，2021H1实现营收3.28亿元，同增58.32%；线下自营模式进一步收缩，营收占比份额从2020H1的0.11%下降至2021H1的0.01%，2021H1实现营收20.4万元，同降81.32%；受益于公司在屈臣氏和OTC药房的渠道布局加大（屈臣氏合作家数由去年的700余家，增加至今年的4000余家，OTC药房上半年新增4000余家，达到18000余家），线下经销代销模式进一步扩大，营收占比从2020H1的16.72%提升至2021H1的21.53%，2021H1实现营收3.02亿元，同增92.73%。 图表1：公司2017-2021H1营收 单位：亿元 图表2：公司2020-2021H1单季度营收 单位：亿元 来源：公司公告，华福证券研究所 来源：公司公告，华福证券研究所 图表3：公司分渠道销售额 单位：万元 图表4：公司不同销售模式销售额 单位：万元 来源：公司公告，华福证券研究所 来源：公司公告，华福证券研究所 7.9812.4019.4426.3614.120.005.0010.0015.0020.0025.0030.0020172018201920202021H13.19 6.23 5.07 9.04 0.002.004.006.008.0010.002020Q12020Q22021Q12021Q277924.15110044.8515774.6630212.780200004000060000800001000001200002020H12021H1线上线下 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|贝 泰 妮 1.3 化妆品销售额占比最高，彩妆提价幅度最高 不同品类的单价均有所提升，化妆品销售额占比最高。2021H1，自有品牌化妆品实现营收12.57亿元，占比89.05%；医疗器械实现营收1.23亿元，占比8.71%；彩妆实现营收0.22亿元，占比1.59%。从与上年同期的价格对比来看，彩妆提价幅度最高，达到23.47%，化妆品与医疗器械提价幅度基本一致，分别为13.68%与13.58%。另外，作为公司营收占比最大的品类的护肤品，毛利率为76.2%，同比下滑5.41%。 二. 利润端 2.1 2021Q2单季度归母净利润达到1.86亿元，同增75.47% 整体看，2021H1实现归母净利润2.65亿元，同增65.28%，毛利率为77.19%（同口径毛利率约为81.62%，较去年同期基本保持稳定），净利率为18.78%。分季度看，2021Q1/Q2分别实现归母净利润约0.79亿元/1.86亿元，同增46.30%/75.47%，部分原因是618大促节，公司销售收入呈现爆发式增长。 图表5：2020H1各销售模式业务占比 图表6：2021H1各销售模式业务占比 来源：公司公告，华福证券研究所 来源：公司公告，华福证券研究所 图表7：2021H1自有品牌不同品类销售额占比 图表8：2021H1自有品牌不同品类售价同比上年提升幅度 来源：公司公告，华福证券研究所 来源：公司公告，华福证券研究所 61.09%22.08%0.11%16.72%线上自营线上经销、代销线下自营线下经销、代销55.11%23.35%0.01%21.53%线上自营线上经销、代销线下自营线下经销、代销89.05%8.71%1.59%化妆品医疗器械彩妆13.68%13.58%23.47%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%化妆品医疗器械彩妆 丨公司名称 诚信专业 发现价值 4 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|贝 泰 妮 由于会计统计口径变化，根据新会计准则要求，运费由销售费用调整到营业成本列示，在一定程度上影响了毛利率。若将运费还原至销售费用，公司的销售费用率下降1%左右。 图表9：2017-2021H1归母净利润 单位：亿元 图表10:2020-2021H1单季度归母净利 单位：亿元 来源：Wind，华福证券研究所