扩张提速，收入亮眼短期业绩承压

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 3 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 爱婴室（603214） 2018-10-24 扩张提速，收入亮眼短期业绩承压 公司报告┃点评报告 评级 买入 维持 [TABLE_SUMMARY] 报告要点  事件描述 公司公布2018年三季报，2018年单三季度，实现营业收入5.03亿元，同比增长22.37%，归母净利润1671万元，同比增长18.65%。2018年前三季度，实现营业收入15.21亿元，同比增长17.7%，归属净利润6564万元，同比增长37.94%，扣非归属净利润同比增长16.42%。  事件评论  单三季度净开店增加，电商和批发业务贡献增量，收入增长大幅优化。单三季度公司收入增速录得22.37%，环比二季度提升4.85个百分点，主要来自：1）净开店增加：单三季度净开店10家，环比二季度增加4家，开店主要集中在浙江和上海，当前储备门店12家预计Q4开出；2）电商和批发业务贡献增量：单三季度门店销售额同比增长15.44%，电商和批发两项业务同比大幅提升，贡献收入增速约5.62个百分点。  产品结构优化促毛利率改善，今年整体开店提速致费率短期承压。单三季度公司毛利率同比提升0.52个百分点，我们预计主要因为差异化产品占比增加以及其他业务收入大幅增加，而毛利率改善幅度较二季度有所减缓，主因毛利率相对较低的批发、电商业务增长较快；费用率则因今年以来开店提速和面积扩大有所承压：单三季度销售费用率同比提升2.31个百分点，管理费用因规模效应发挥有所节余同比下降0.48个百分点，财务盈余和理财收益的增加部分缓解了费率刚性上涨压力，综合使得单三季度归属净利率同比略收窄0.1个百分点，估算剔除投资收益和资产减值的经营性利润同比小幅下滑4%。我们认为业绩增速放缓的原因：1）今年新开店提速且新店面积扩大带来费用压力：今年以来公司净开店达23家，而2017年全年净开店仅10家，且今年新开店单店平均面积约636平米，去年平均为587平米，单店面积的扩大拉长了培育周期；2）优化整合电商平台，新增投入造成一定的费用压力。  投资建议：我们认为，短期加速展店是公司业绩与收入增长暂时不匹配的主因，然长期来看较新的店龄结构有望贡献后续业绩弹性，我们看好公司当前依托母婴需求韧性和供应链优势的扩张空间，预计2018-2020年EPS分别为1.25、1.56和1.97元/股，维持“买入”评级。 [Table_Author] 分析师 李锦 （8627）65799539 lijin3@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490514080004 分析师 陈亮 （8627）65799539 chenliang5@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490517070017 联系人 罗祎 （8627）65799532 luoyi1@cjsc.com.cn 分析师 刘亚舟 （8627）65799539 liuyz1@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490518020003 [Table_QuotePic] 市场表现对比图（近12个月） -38%0%38%76%114%152%190%2018/32018/62018/9爱婴室上证综指沪深300 资料来源：Wind [Table_Doc] 相关研究 《收入增长提速，关注电商体验优化》2018-8-29 《厚积薄发，蓄势扩张》2018-7-30 风险提示： 1. 出生率持续走低； 2. 公司外延扩张不及预期。 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 3 公司报告┃点评报告 主要财 务指标 [Table_Profit] 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1808 2133 2496 2920 增长率(％) 14% 18% 17% 17% 归属母公司所有者净利润（百万元） 94 125 156 197 增长率(％) 26% 33% 25% 26% 每股收益(元) 0.94 1.25 1.56 1.97 净资产收益率（％） 25.02% 25.06% 23.86% 23.08% 每股经营现金流（元） 1.08 1.35 1.36 1.90 财务报表及指标预测 [Table_Finance] 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019 2020 2017 2018 2019 2020 营业收入 1808 2133 2496 2920 货币资金 116 252 399 598 营业成本 1294 1510 1747 2025 交易性金融资产 0 0 0 0 毛利 514 623 749 896 应收账款 9 18 20 22 ％营业收入 28.41% 29.22% 30.01% 30.67% 存货 369 388 468 538 营业税金及附加 7 8 9 11 预付账款 83 77 93 110 ％营业收入 0.38% 0.38% 0.38% 0.38% 其他流动资产 36 6 8 9 销售费用 307 399 461 530 流动资产合计 613 741 987 1277 ％营业收入 16.99% 18.70% 18.49% 18.15% 可供出售金融资产 0 0 0 0 管理费用 63 65 75 88 持有至到期投资 0 0 0 0 ％营业收入 3.51% 3.05% 3.00% 3.00% 长期股权投资 0 0 0 0 财务费用 6 -12 -8 -5 投资性房地产 0 0 0 0 ％营业收入 0.31% -0.56% -0.32% -0.17% 固定资产合计 71 69 60 51 资产减值损失 1 0 0 0 无形资产 20 20 19 18 公允价值变动收益 0 0 0 0 商誉 7 7 7 7 投资收益 2 10 8 6 递延所得税资产 10 0 0 0 营业利润 141 173 219 278 其他非流动资产 50 46 47 47 ％营业收入 7.80% 8.12% 8.78% 9.52% 资产总计 770 883 1120 1400 营业外收支 -2 10 10 10 短期贷款 0 0 0 0 利润总额 139 183 229 288 应付款项 227 233 282 325 ％营业收入 7.70% 8.59% 9.18% 9.86% 预收账款 11 12 14 16 所得税费用 35 46 57 72 应付职工薪酬 26 29 33 39 净利润 105 137 172 216 应交税费 38 38 46 55 归属于母公司所有者的净利润 94 125 156 197 其他流动负债 57 24 25 29 流动负债合计 359 335 400 464 少数股东损益 11 12 15 19 长期借款 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.94 1.25 1.56 1.97 应付债券 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 递延所得税负债 0 0 0 0 2017 2018 2019 2020 其他非流动负债 0 0 0 0 经营活动现金流净额 108 135 136 190 负债合计 359 335 400 464 取得投资收益 收回现金 2 10 8 6 归属于母公司 所有者权益 374 499 655 852 长期股权投资 0 0 0 0 少数股东权益 37 49 65 84 无形资产投资 0 -3 -2 -2 股东权益 411 548 720 936 固定资产投资 -34 -1 3 3 负债及股东权益 770 883 1120 1400 其他 0 3 2 2 基本指标 投资活动现金流净额 -31 9 11 9 2017 2018 2019 2020 债券融资 0 0 0 0 EPS 0.94 1.25 1.56 1.97 股权融资 0 0 0 0 BVPS 4.11 5.48 7.20 9.36 银行贷款增加（减少） 0 0 0 0 PE 0.00 28.30 22.63 18.00 筹资成本 -35 -9 0 0 PEG 0.00 0.84 0.90 0.70 其他 0 0 0 0 PB 0.00 7.09 5.40 4.15 筹资活动现金流净额 -35 -9 0 0 EV/EBITDA (1.12) 24.16 16.82 11.77 现金净流量 42 135 148 199 ROE 25.02% 25.06% 23.86% 23.08% [Table_contact] 上海 浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层（200122） 武汉 武汉市新华路特8号长江证券大厦11楼（430015） 北京 西城区金融街33号通泰大厦15层（100032） 深圳 深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼（518048） 重要声明 长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。 本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 本报告版权仅仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 联系我们 长江证券研究所 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 看 好： 相对表现优于市场 中 性： 相对表现与市场持平 看 淡： 相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深300指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为： 买 入： 相对大盘涨幅大于10% 增 持： 相对大盘涨幅在5%～10%之间 中