医药商业 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 医药商业 2021年08月10日 投资评级：看好（维持） 行业走势图 数据来源：贝格数据 《药店行业深度报告-短期因素影响Q1增速，仍看好药店龙头全年和中长期增长韧性》-2021.5.5 零售药店：估值与业绩增速均处于低位，重视拐点机会 ——行业点评报告 蔡明子（分析师） 古意涵（联系人） caimingzi@kysec.cn 证书编号：S0790520070001 guyihan@kysec.cn 证书编号：S0790121020007 ⚫ 医药商业估值处在历史低位，投资价值显现 我们回顾历史零售药店板块平均估值，历史平均估值为34.3倍，截至8月10日零售药店板块平均估值为30.8倍，已达到低位。零售药店板块2021-2023年PE分别为26.6/21.2/16.9倍倍，PEG分别为1.0/0.9/0.7倍，估值具备性价比。 ⚫ 业绩前低后高趋势明显，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑 由于2020H1疫情产品高基数、感冒药销售减少等，药店2021H1的老店及同店增速有所放缓；考虑到1家自建门店通常在12-14个月实现单月盈利，2020H2各大药房门店净增加门店数较H1均保持增长，开店加速，2020H2新开门店有望在2021H2贡献利润；考虑到2020H2疫情影响逐渐减小，2020Q3、Q4季度业绩处在正常基数水平，预计2021H2同店增速有望提升，2021年业绩有望呈现前低后高趋势。各大药房扩张提速，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑。2021Q1益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳分别净增加门店288（+171）/431（+302）/735（+599）/332（+22）/86家，药店龙头扩张显著提速。此外2019年起国家陆续出台政策进一步加强行业监管，集采背景下上市药房在集采品种以及药品价格上优势更加明显，中小连锁及单体药店经营面临更大的经营压力，行业并购估值持续下降，药店龙头受益，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑。头部药房具备承接处方外流优势。在政策方面，国家通过“双通道”政策将零售药店纳入统筹的范围，促进院外市场加速发展。从药店端来看，头部药房早已布局院边店、建设DTP药房、建设特慢病统筹医保资质门店等抢占市场先机，目前已初具规模，承接处方外流的能力更强。 ⚫ 零售药店有望通过互联网扩大服务半径，进一步提升竞争力 回顾2018年医药商业板块指数，市场对于互联网的影响亦存在忧虑，医药商业板块在2018年持续走低，2019年初随着药店扩张加速带来业绩的稳定增长，市场担忧逐渐消退，医药商业板块指数回升明显。互联网有助于药店的数字化转型，开展互联网医疗、医药电商（B2C）、线上到线下（O2O）、新零售等新业务模式，扩大服务半径，不断提升综合竞争力。以益丰药房为例，2020年益丰药房互联网业务实现销售收入6.88亿元，同比增长114%。2019-2020年，互联网业务营收占比由3.1%增长至5.2%。此外，互联网售药在保证安全用药的必要条件下将不断趋向规范，促进线上线下公平竞争；零售药店龙头具备较高客户黏性。 ⚫ 推荐及受益标的 我们看好零售药店龙头企业，这类企业借助规模优势更利于提升规模效应、上游议价能力、处方承接能力、专业服务能力。推荐标的：老百姓；受益标的：益丰药房、大参林、一心堂、健之佳。 ⚫ 风险提示：门店扩张速度和后期整合、盈利水平低于预期。 -36%-24%-12%0%12%24%36%2020-082020-122021-04医药商业沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 行业点评报告 行业研究 行业点评报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 坚定看好药店板块，业绩前低后高趋势明显，行业集中度有望加速提升 ......................................................................... 3 1.1、 零售药店板块估值处在历史低位，投资价值显现 ...................................................................................................... 3 1.2、 业绩前低后高趋势明显，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑 ...................................................... 3 1.3、 零售药店有望通过互联网扩大服务半径，进一步提升竞争力 .................................................................................. 5 2、 推荐及受益标的 ........................................................................................................................................................................ 7 3、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 8 图表目录 图1： 零售药店板块平均估值已达到历史低位............................................................................................................................ 3 图2： 2020H2新开门店有望在2021H2贡献利润 ....................................................................................................................... 4 图3： 2019年初药店业绩稳定增长，板块指数回升明显 ........................................................................................................... 5 图4： 各大零售药店积极推进数字化转型，线上业务高速增长 ................................................................................................ 6 表1： 药店板块2021-2023年PE分别为26.6倍、21.2倍、16.9倍 ......................................................................................... 3 表2： 2021Q1各大药房开店加速 ................................................................................................................................................. 4 表3： 推荐及受益标的盈利预测与估值 ....................................................................................................................................... 8 行业点评报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 10 1、 坚定看好药店板块，业绩前低后高趋势明显，行业集中度有望加速提升 1.1、 零售药店板块估值处在历史低位，投资价值显现 我们回顾历史零售药店板块平均估值，历史平均估值为34.3倍，截至8月10日，零售药店板块平均估值为30.8倍，已达到低位。零售药店板块2021-2023年PE分别为26.6倍、21.2倍、16.9倍，2021-2023年PEG分别为1.0/0.9/0.7倍，估值具备性价比。 图1：零售药店板块平均估值已达到历史低位 数据来源：Wind、开源证券研究所 表1：药店板块2021-2023年PE分别为26.6倍、21.2倍、16.9倍 证券代码 证券简称 PE PEG 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 药店板块平均 26.6 21.2 16.9 1.0 0.9 0.7 603939.SH 益丰药房 38.2 29.4 23.1 1.3 1.0 0.8 603233.SH 大参林 27.1 21.2 16.7 0.9 0.8 0.6 603883.SH 老百姓 25.5 20.5 16.3 1.1 0.9 0.7 002727.SZ 一心堂 20.4 16.6 13.6 0.8 0.7 0.6 605266.SH 健之佳 18.2 15.2 12.7 0.9 0.8 0.6 301017.SZ 漱玉平民 30.1 24.3 19.4 1.2 1.0 0.8 数据来源：Wind、开源证券研究所 注：除老百姓，其余公司PE预测参考Wind一致预期；收盘价日期2021年8月10日 1.2、 业绩前低后高趋势明显，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑 由于2020H1疫情产品高基数、感冒药销售减少等，药店2021H1的老店及同店增速有所放缓；考虑到1家自建门店通常在12-14个月实现单月盈利，2020H2各大药房门店净增加门店数较H1均保持增长，开店加速，2020H2新开门店有望在2021H20102030405060702015-02-172016-02-172017-02-172018-02-172019-02-172020-02-172021-02-17 行业点评报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 10 贡献利润；考虑到2020H2疫情影响逐渐减小，2020Q3、Q4季度业绩处在正常基数水平，预计2021H2同店增速有望提升，2021年业绩有望呈现前低后高趋势。 图2：2020H2新开门店有望在2021H2贡献利润 数据来源：各公司公告、开源证券研究所 各大药房扩张提速，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑。2021Q1益丰药房、大参林、老百姓、一心堂、健之佳分别净增加门店288（+171）/431（+302）/735（+599）/332（+22）/86家，药店龙头扩张显著提速，门店规模持续扩大，规模化效应加强，行业集中度有望加速提升。此外2019年起国家陆续出台执业药师监管、税务监管、社保缴纳等规范，进一步加强行业监管；在集采背景下，上市药房在集采品种以及药品价格上优势更加明显，与中小药店的差距拉大，中小连锁及单体药店经营面临更大的经营压力，行业并购估值持续下降，药店龙头受益，行业集中度提升仍然是中长期药店成长的核心逻辑。 表2：2021Q1各大药房开店加速 2021Q1 益丰药房 大参林 老百姓 一心堂 健之佳 当期新增直营门店数 248 370 582 372 98 其中新开 195 294 - - - 其中并购 53 76 - - - 当