2021年中期业绩快报点评：二季度高基数下延续良好增长，经营质量提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月10日 公司研究 二季度高基数下延续良好增长，经营质量提升 ——太平鸟（603877.SH）2021年中期业绩快报点评 买入（维持） 事件： 公司发布2021年中期业绩快报，实现营业收入50.15亿元、同比增55.88%，归母净利润4.11亿元、同比增240.52%，扣非净利润2.91亿元、同比增长420.24%，业绩表现超预期。点评：1）收入端分季度来看，21Q1/Q2营业收入分别同比增93%、28%，相比于20Q1/Q2的-17%、26%，公司销售端恢复较早、20Q2收入增长已经转正并且实现较高增长，21年二季度在高基数背景下仍然实现了同比接近30%的收入增速，彰显公司持续聚焦经营质量提升，坚定推进品牌年轻化、渠道结构优化、商品快反能力精进、组织活力激励等各项经营变革并取得良好成效，销售端保持了稳定的可持续增长。2）利润端，公司扣非净利润上半年同比增长420.24%，主要为直营渠道经营质量和盈利能力明显提升；加盟渠道门店拓展和终端零售恢复有效增长；电商渠道新零售运营能力逐渐增强等。其中，21Q2扣非归母净利润同比增长11.58%，增幅较Q1的618%有所放缓，主要为去年同期受益于疫情期间租金及社保减免等优惠支持、今年该因素消除，实际上今年二季度盈利能力仍在持续优化提升。 3）从净利率来看，21H1归母净利润率为8.20%，较19H1、20H1分别提升3.97/4.44PCT；扣非净利率为5.80%，较19H1、20H1分别提升5.01/4.06PCT。 盈利预测、估值与评级： 21年上半年业绩持续靓丽、彰显公司经营改革效果，我们继续看好公司多品牌布局，乘国潮之风继续拓展年轻客群、提升品牌力，各渠道健康增长、外延和同店增长并行，柔性供应链建设深化促经营效率提升，从而继续提升公司总体经营效益和质量。我们上调公司21~23年盈利预测、预计EPS为2.11/2.58/3.11元（较前次上调8%/12%/15%），21年PE25倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情或极端天气影响超预期致终端销售疲软；TOC效果不及预期；控费不及预期；线上竞争加剧、流量成本提升致增长不及预期或者盈利能力受损。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7,928 9,387 11,483 13,829 16,177 营业收入增长率 2.80% 18.41% 22.33% 20.43% 16.98% 净利润（百万元） 552 713 1,006 1,231 1,481 净利润增长率 -3.50% 29.24% 41.10% 22.44% 20.29% EPS（元） 1.15 1.50 2.11 2.58 3.11 ROE（归属母公司)（摊薄） 15.69% 18.29% 22.24% 23.45% 24.22% P/E 46 36 25 21 17 P/B 7.3 6.5 5.6 4.9 4.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-09 当前价：53.46元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.77 总市值(亿元)： 254.86 一年最低/最高(元)： 16.68/60.77 近3月换手率： 27.78% 股价相对走势 -10%65%141%216%292%06/2009/2012/2003/21太平鸟沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.04 8.97 201.37 绝对 8.17 10.61 211.89 资料来源：Wind 相关研报 一季报业绩超预期，多品牌全渠道良性增长趋势可期——太平鸟（603877.SH）2021年一季报点评（2021-04-22） 20年疫情中业绩靓丽，期待增长势头延续、销售规模和盈利能力双升级——太平鸟（603877.SH）2020年年报点评（2021-03-30） 逆势中业绩靓丽，看好长期竞争力持续提升——太平鸟（603877.SH）2020年业绩预告点评（2021-01-12） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 太平鸟（603877.SH） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 7,928 9,387 11,483 13,829 16,177 营业成本 3,711 4,459 5,417 6,552 7,664 折旧和摊销 79 93 121 132 142 税金及附加 51 61 80 97 113 销售费用 2,896 3,273 3,847 4,591 5,338 管理费用 504 575 712 857 1,003 研发费用 108 116 149 180 210 财务费用 19 19 21 20 7 投资收益 29 34 20 20 20 营业利润 711 926 1,307 1,600 1,925 利润总额 709 906 1,306 1,599 1,924 所得税 166 200 300 368 442 净利润 543 707 1,006 1,231 1,481 少数股东损益 -8 -6 0 0 0 归属母公司净利润 552 713 1,006 1,231 1,481 EPS(按最新股本计) 1.15 1.50 2.11 2.58 3.11 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 868 1,154 1,268 1,463 1,751 净利润 552 713 1,006 1,231 1,481 折旧摊销 79 93 121 132 142 净营运资金增加 -1,606 -208 28 87 47 其他 1,843 557 112 13 82 投资活动产生现金流 -374 -850 -390 -315 -190 净资本支出 -524 -391 -410 -310 -210 长期投资变化 3 0 0 0 0 其他资产变化 147 -460 20 -5 20 融资活动现金流 -520 -334 -624 -794 -623 股本变化 -2 -2 0 0 0 债务净变化 123 38 -221 -271 0 无息负债变化 266 1,104 721 826 812 净现金流 -25 -30 254 354 939 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 7,015 8,541 9,666 10,949 12,626 货币资金 672 665 919 1,273 2,211 交易性金融资产 1,293 1,867 1,867 1,867 1,867 应收帐款 627 778 908 1,093 1,279 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 140 151 194 234 273 存货 1,855 2,257 2,558 2,979 3,347 其他流动资产 91 318 318 318 318 流动资产合计 4,964 6,308 7,144 8,223 9,833 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 3 0 0 0 0 固定资产 613 1,387 1,419 1,457 1,473 在建工程 724 0 210 315 341 无形资产 184 180 186 193 199 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 18 36 36 36 36 非流动资产合计 2,051 2,234 2,522 2,726 2,794 总负债 3,499 4,641 5,141 5,695 6,507 短期借款 386 493 271 0 0 应付账款 1,700 2,021 2,454 2,968 3,472 应付票据 273 370 406 491 575 预收账款 129 0 207 249 291 其他流动负债 259 624 624 624 624 流动负债合计 3,347 4,546 5,046 5,600 6,412 长期借款 59 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 93 95 95 95 95 非流动负债合计 152 95 95 95 95 股东权益 3,516 3,900 4,525 5,253 6,119 股本 479 477 477 477 477 公积金 1,613 1,622 1,622 1,622 1,622 未分配利润 1,552 1,899 2,523 3,251 4,117 归属母公司权益 3,514 3,897 4,522 5,250 6,116 少数股东权益 1 3 3 3 3 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 53.2% 52.5% 52.8% 52.6% 52.6% EBITDA率 15.0% 14.7% 14.6% 14.6% 14.7% EBIT率 12.2% 12.3% 13.6% 13.6% 13.8% 税前净利润率 8.9% 9.7% 11.4% 11.6% 11.9% 归母净利润率 7.0% 7.6% 8.8% 8.9% 9.2% ROA 7.7% 8.3% 10.4% 11.2% 11.7% ROE（摊薄） 15.7% 18.3% 22.2% 23.5% 24.2% 经营性ROIC 27.3% 35.1% 41.0% 45.5% 52.0% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 50% 54% 53% 52% 52% 流动比率 1.48 1.39 1.42 1.47 1.53 速动比率 0.93 0.89 0.91 0.94 1.01 归母权益/有息债务 7.73 7.91 16.66 - - 有形资产/有息债务 13.90 15.70 32.61 - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 36.53% 34.86% 33.50% 33.20% 33.00% 管理费用率 6.36% 6.13% 6.20% 6.20% 6.20% 财务费用率 0.24% 0.20% 0.19% 0.14% 0.04% 研发费用率 1.36% 1.24% 1.30% 1.30% 1.30% 所得税率 23% 22% 23% 23% 23% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.70 0.80 1.05 1.29 1.55 每股经营现金流 1.81 2.42 2.66 3.07 3.67 每股净资产 7.34 8.18 9.49 11.01 12.83 每股销售收入 16.55 19.69 24.09 29.01 33.93 估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E PE 46 36 25 21 17 PB 7.3 6.5 5.6 4.9 4.2 EV/EBITDA 23.7 19.4 14.2 11.6 9.5 股息率 1.3% 1.5% 2.0% 2.4% 2.9% 原点资产 pOpQwOmOqRvMxPmRtQqMtN6MdN6MpNrRpNoPlOpPwOiNqRrR6MnMtPNZsPqRNZqQmM 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业