敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年8月7日 公司研究 高铁轮对稀缺资产注入稳步推进，助力公司发力千亿轨交后市场 ——华铁股份（000976.SZ）发布重大资产购买暨关联交易预案事件点评 买入（维持） 事件：8月4日，公司发布重大资产购买暨关联交易预案等公告，拟以支付现金方式购买重庆兆盈轨交持有的青岛兆盈76%股权，预估作价为17.48亿元。青岛兆盈间接持有BVV BT以及香港利合100%股权。若交易于2021年实施完毕，重庆兆盈轨交承诺标的公司2021年、2022年、2023年的扣非归母经利润分别不低于1.6亿元/2.0亿元/2.4亿元。本次交易方案较此前方案有所调整，主要是收购青岛兆盈股权比例由100%下降为76%，交易对方不再包含济南港通，交易方式由发行股份及支付现金购买变为全部支付现金购买，并取消了募集配套资金。由于交易方案不再涉及发行股份，无需报中国证监会审核。 高铁轮对稀缺资产BVV注入，有望增厚公司业绩：BVV集团为全球范围内仅有的掌握动车组轮对制造技术的四家厂商之一，拥有德国铁路股份公司的Q1级供应商资格、全球主要经济体的铁路公司准入许可，且拥有面向全球的销售和服务网络。近年来，动车组轮对新造市场方面，BVV的市场份额重返50%以上；修造市场方面，经测算未来十年我国年均更换需求高达70亿，BVV将通过轮轴产品的互换压装快速切入，我们看好公司未来三年份额有望提升至50%以上。同时，公司快速推进BVV国内制造基地建设，实现国产化，盈利能力有望提升。 战略定位轨道交通核心零部件大平台，BVV将为公司布局再添一子：2020年公司产品种类已拓展至十五种。2019年11月公司收购山东嘉泰，增加座椅产品业务，2020年座椅产品成为公司第一大收入来源。易耗品刹车片领域，借助控股湖南博科瑞，公司有望切入标动市场，成为刹车片主流供应商。公司通过代理全球铁路轨道维护产品和建设服务供应商哈斯科，切入轨交工务运营维护领域。本次收购将为公司注入轮对制造工艺领先的BVV，二者轨交领域协同效应显著。 后市场快速发展，助力公司迈上新台阶：我们测算2021-2025年动车组高级修市场规模总计可达2,000亿元，零部件的更换也有望伴随维修市场的发展快速放量。公司零部件更换的收入比重已悄然提升，2020年给水卫生产品收入中，来自后市场更换的收入占比提升至40%，座椅产品则为28%。公司在轨交核心零部件领域布局完善，轨交后市场的快速发展将成为公司业绩增长的主要动力。 盈利预测、估值与评级：暂不考虑BVV并表，我们维持公司2021-2023年净利润预测为5.64/6.74/8.02亿元，对应EPS为0.35/0.42/0.50元。华铁股份2021年有望迎来全新发展面貌，公司立足于轨交核心零部件，加码稀缺资产高铁轮对业务，未来发展值得期待，因此维持公司“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；主要原材料价格波动风险；资产注入进度不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,672 2,243 2,713 3,280 3,845 营业收入增长率 -3.42% 34.15% 20.93% 20.92% 17.23% 净利润（百万元） 303 448 564 674 802 净利润增长率 107.84% 48.02% 25.94% 19.44% 18.99% EPS（元） 0.19 0.28 0.35 0.42 0.50 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.80% 9.13% 10.40% 11.16% 11.85% P/E 30 20 16 14 11 P/B 2.0 1.9 1.7 1.5 1.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-08-06 当前价：5.71元 作者 分析师：贺根 执业证书编号：S0930518040002 021-52523863 hegen@ebscn.com 分析师：王锐 执业证书编号：S0930517050004 010-56513153 wangrui3@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 15.96 总市值(亿元)： 91.11 一年最低/最高(元)： 4.88/7.82 近3月换手率： 64.85% 股价相对走势 -10%4%19%33%48%06/2009/2012/2003/21华铁股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 4.08 7.23 -27.06 绝对 -0.17 5.74 -22.52 资料来源：Wind 相关研报 2020年经营质量显著提升，BVV轮对资产注入值得期待——华铁股份（000976.SZ）2020年报及2021年一季报点评（2021-05-01） 高铁轮对稀缺资产注入，全新样貌扬帆起航——华铁股份（000976.SH）投资价值分析报告（2021-03-28） 厚积薄发，千亿轨交后市场步入快速成长期——华铁股份（000976.SH）投资价值分析报告之二（2021-05-21） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华铁股份（000976.SZ） 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,672 2,243 2,713 3,280 3,845 营业成本 1,081 1,330 1,630 1,950 2,276 折旧和摊销 20 29 25 27 29 税金及附加 14 21 25 30 35 销售费用 28 34 41 49 58 管理费用 98 120 141 197 238 研发费用 48 51 60 105 142 财务费用 24 72 69 63 57 投资收益 0 0 2 -3 -3 营业利润 394 603 753 886 1,039 利润总额 395 603 738 871 1,024 所得税 85 62 74 87 102 净利润 310 541 664 784 922 少数股东损益 7 93 100 110 120 归属母公司净利润 303 448 564 674 802 EPS(元) 0.19 0.28 0.35 0.42 0.50 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 16 178 357 587 489 净利润 303 448 564 674 802 折旧摊销 20 29 25 27 29 净营运资金增加 86 753 587 513 747 其他 -393 -1,052 -818 -626 -1,089 投资活动产生现金流 -572 -179 -24 -68 -43 净资本支出 -6 -19 -26 -40 -40 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -566 -160 3 -28 -3 融资活动现金流 514 462 -218 -292 -220 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 664 597 -99 -169 -92 无息负债变化 413 -191 131 197 100 净现金流 -42 460 115 227 226 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 6,487 7,446 8,092 8,843 9,704 货币资金 506 970 1,085 1,312 1,538 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 1,054 1,320 1,628 1,804 2,115 应收票据 208 173 217 262 308 其他应收款（合计） 4 9 7 8 10 存货 412 354 407 488 569 其他流动资产 17 7 7 7 7 流动资产合计 2,806 3,667 4,263 4,973 5,820 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 201 195 192 190 188 在建工程 5 9 14 17 18 无形资产 104 98 109 119 128 商誉 3,349 3,349 3,349 3,349 3,349 其他非流动资产 1 101 101 101 101 非流动资产合计 3,681 3,778 3,828 3,870 3,883 总负债 1,874 2,280 2,312 2,340 2,349 短期借款 623 512 413 243 152 应付账款 259 254 310 371 432 应付票据 116 121 147 176 205 预收账款 28 0 45 55 64 其他流动负债 -10 -3 -3 -3 -3 流动负债合计 1,528 1,265 1,304 1,331 1,340 长期借款 316 994 994 994 994 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 20 12 12 12 12 非流动负债合计 346 1,015 1,008 1,008 1,008 股东权益 4,613 5,166 5,780 6,504 7,355 股本 1,596 1,596 1,596 1,596 1,596 公积金 2,771 2,792 2,848 2,916 2,996 未分配利润 185 627 1,085 1,631 2,283 归属母公司权益 4,449 4,909 5,423 6,037 6,768 少数股东权益 164 257 357 467 587 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 毛利率 35.4% 40.7% 39.9% 40.6% 40.8% EBITDA率 25.9% 32.1% 31.1% 29.9% 29.4% EBIT率 24.6% 30.8% 30.2% 29.0% 28.6% 税前净利润率 23.6% 26.9% 27.2% 26.6% 26.6% 归母净利润率 18.1% 20.0% 20.8% 20.5% 20.9% ROA 4.8% 7.3% 8.2% 8.9% 9.5% ROE（摊薄） 6.8% 9.1% 10.4% 11.2% 11.8% 经营性ROIC 5.7% 9.4% 10.2% 11.1% 11.6% 偿债能力 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产负债率 29% 31% 29% 26% 24% 流动比率 1.84 2.90 3.27 3.74 4.34 速动比率 1.57 2.62 2.96 3.37 3.92 归母权益/有息债务 4.74 3.20 3.77 4.76 5.76 有形资产/有息债务 3.21 2.59 3.18 4.19 5.24 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按当年末总股本计算 费用率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 销售费用率 1.69% 1.52% 1.50% 1.50% 1.50% 管理费用率 5.84% 5.34% 5.20% 6.00% 6.20% 财务费用率 1.45% 3.22% 2.53% 1.93% 1.49% 研发费用率 2.86% 2.28% 2.20% 3.20% 3.70% 所得税率 22% 10% 10% 10% 10% 每股指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 每股红利 0.00 0.03 0.04 0.04 0.05 每股经营现金流 0.01 0.11 0.22 0.37 0.31 每股净资产 2.79 3.08 3.40 3.78 4.24 每股销售收入 1.05 1.41 1.70 2.06 2