客座率票价持续改善，燃油成本与汇兑拖累业绩

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 客座率票价持续改善，燃油成本与汇兑拖累业绩 ■事件：东方航空发布2018年三季报：前三季度实现营收878.78亿元，同比增长13.38%，实现归母净利润44.9亿元，同比-43.27%，扣非后归母净利润42.3亿元，同比下滑25.12%。第三季度，公司营收为334.56亿元，同比+13.57%；归母净利润22.1亿元，同比-38.14%；扣非归母净利润21.1亿元，同比-37.32%。 18Q3旺季客座率、票价水平同比大幅改善。前三季度，公司整体、国内、国际ASK分别同比增加7.83%/ 8.36%/ 6.88%，RPK分别同比+9.74%/ 9.78%/ 9.48%，旅客运量同比+9.57%，客座率为82.84%，同比提升1.44 pts。单独看Q3，公司整体/国内/国际ASK分别同比+4.80%/ 5.67%/ 3.03%，RPK同比+ 7.51%/ 8.26%/ 5.69%,客座率水平+ 2.11pts至83.68%，由于民航局时刻总量严控以及台风等极端天气的影响，公司运力投放增速明显放缓，18Q3供需改善显著，我们测算客公里收益水平同比增长约5.6%（叠加去年同期低基数，公司客座率、票价改善幅度领先同行），带动公司营收增长13.6%。 航油成本大幅提升，人民币贬值拖累业绩。三季度，国内航空煤油采购价格同比增幅近40%，航油成本高企拖累业绩，我们测算燃油成本在营业成本中占比约33%，占比继续提升。未来随着航油价格提升，燃油附加费征收标准将进一步上调（10月初公司已经上调一次燃油附加费征收标准），有望缓解公司成本压力。从费用端看，销售费用+管理费用的营收占比7.18%，同比-0.71pts，控制良好，而财务费用由于Q3人民币兑美元贬值约4%，产生汇兑损失16.1亿元（去年同期汇兑收益约6.9亿元，人民币贬值亦会使以美元计价成本项上升），导致财务费用同比大幅增长约22亿元，拖累公司整体业绩。根据我们测算，18Q3若扣除汇兑损失与非经影响，公司利润总额同比+9%。 ■投资建议：我们看好民航严控供给带来的行业景气向上周期，以及行业票价放开的对于航企业绩的提振，公司主基地区位优势显著，一线繁忙航线市场份额高，短期受益于进博会等商务活动带来的旅客需求增加，预计公司2018-2020年EPS分别0.29元、0.52元、0.69元(暂不考虑增发摊薄)，对应PE为17x\9x\7x，维持“买入-A”评级。 ■风险提示：航空需求低于预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值 Table_Tit le 2018年10月28日 东方航空（600115.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 航空 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 6.2元 股价（2018-10-26） 4.83元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 69,878.44 流通市值（百万元） 47,374.99 总股本（百万股） 14,467.59 流通股本（百万股） 9,808.49 12个月价格区间 4.57/8.59元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -7.6 -9.67 -3.89 绝对收益 -14.51 -19.23 -27.83 明兴 分析师 SAC执业证书编号：S1450518040004 mingxing@essence.com.cn 沙沫 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060004 shamo@essence.com.cn 021-35082391 Tabl e_Repor t 相关报告 东方航空：收益水平提升叠加成本控制良好，扣非业绩小幅下滑/明兴 -33%-25%-17%-9%-1%7%15%23%201 7-10201 8-02201 8-06东方航空 航空 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 98,560.0 101,721.0 120,687.7 136,983.7 154,240.2 净利润 4,508.0 6,352.0 4,174.1 7,456.0 9,963.5 每股收益(元) 0.31 0.44 0.29 0.52 0.69 每股净资产(元) 3.26 3.67 4.08 4.50 5.09 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 15.5 11.0 16.7 9.4 7.0 市净率(倍) 1.5 1.3 1.2 1.1 0.9 净利润率 4.6% 6.2% 3.5% 5.4% 6.5% 净资产收益率 9.6% 12.0% 7.1% 11.5% 13.5% 股息收益率 2.1% 1.1% 0.9% 2.1% 2.2% ROIC 6.7% 7.3% 5.4% 8.1% 14.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/东方航空 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 98,560.0 101,721.0 120,687.7 136,983.7 154,240.2 成长性 减:营业成本 82,587.0 90,285.0 101,923.8 114,199.3 124,595.7 营业收入增长率 5.0% 3.2% 18.6% 13.5% 12.6% 营业税费 237.0 263.0 277.1 332.7 375.8 营业利润增长率 324.8% 682.5% -73.0% 264.3% 59.1% 销售费用 5,693.0 5,753.0 6,898.4 7,829.9 8,785.3 净利润增长率 -0.7% 40.9% -34.3% 78.6% 33.6% 管理费用 3,019.0 3,143.0 3,724.5 4,218.6 4,758.6 EBIT DA增长率 8.4% -12.2% 23.7% 12.9% 22.8% 财务费用 6,393.0 1,261.0 6,155.0 3,708.0 4,931.5 EBIT增长率 -2.2% -51.8% 129.9% 33.7% 50.2% 资产减值损失 29.0 491.0 249.3 256.4 332.3 NOPLAT增长率 -16.2% 20.5% -9.6% 33.7% 50.2% 加:公允价值变动收益 2.0 -311.0 - - - 投资资本增长率 11.2% 22.4% -11.1% -17.2% -12.1% 投资和汇兑收益 322.0 2,054.0 500.0 700.0 900.0 净资产增长率 33.1% 12.8% 11.2% 10.7% 13.4% 营业利润 926.0 7,246.0 1,959.7 7,138.8 11,361.1 加:营业外净收支 5,581.0 1,374.0 4,136.0 3,697.0 3,069.0 利润率 利润总额 6,507.0 8,620.0 6,095.7 10,835.8 14,430.1 毛利率 16.2% 11.2% 15.5% 16.6% 19.2% 减:所得税 1,542.0 1,800.0 1,523.9 2,708.9 3,607.5 营业利润率 0.9% 7.1% 1.6% 5.2% 7.4% 净利润 4,508.0 6,352.0 4,174.1 7,456.0 9,963.5 净利润率 4.6% 6.2% 3.5% 5.4% 6.5% EBIT DA/营业收入 19.7% 16.8% 17.5% 17.4% 19.0% 资产负债表 EBIT /营业收入 7.4% 3.5% 6.7% 7.9% 10.6% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 1,738.0 4,656.0 9,655.0 14,535.8 35,474.5 固定资产周转天数 515 555 467 378 306 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -116 -107 -84 -82 -72 应收帐款 6,843.0 6,798.0 10,886.2 8,687.5 13,087.2 流动资产周转天数 71 60 72 79 104 应收票据 30.0 - 24.1 12.4 26.8 应收帐款周转天数 27 24 26 26 25 预付帐款 2,762.0 580.0 2,885.9 1,437.7 3,084.3 存货周转天数 8 8 8 8 7 存货 2,248.0 2,185.0 3,154.0 2,692.9 3,648.3 总资产周转天数 741 774 676 576 514 其他流动资产 2,267.0 4,074.0 3,249.0 3,196.7 3,506.6 投资资本周转天数 320 363 318 241 182 可供出售金融资产 645.0 800.0 632.3 692.4 708.3 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 2,060.0 2,211.0 2,211.0 2,211.0 2,211.0 ROE 9.6% 12.0% 7.1% 11.5% 13.5% 投资性房地产 321.0 302.0 302.0 302.0 302.0 ROA 2.4% 3.0% 2.0% 3.8% 4.7% 固定资产 150,751.0 163,130.0 150,288.3 137,446.5 124,604.8 ROIC 6.7% 7.3% 5.4% 8.1% 14.7% 在建工程 25,755.0 28,780.0 28,780.0 28,780.0 28,780.0 费用率 无形资产 2,418.0 2,043.0 1,870.8 1,698.6 1,526.4 销售费用率 5.8% 5.7% 5.7% 5.7% 5.7% 其他非流动资产 12,213.0 11,905.0 11,801.1 11,256.8 10,929.3 管理费用率 3.1% 3.1% 3.1% 3.1% 3.1% 资产总额 210,051.0 227,464.0 225,739.8 212,950.3 227,889.3 财务费用率 6.5% 1.2% 5.1% 2.7% 3.2% 短期债务 9,983.0 24,959.0 19,549.0 - - 三费/营业收入 15.3% 10.0% 13.9% 11.5% 12.0% 应付帐款 14,266.0 13,891.0 20,629.0 17,106.1 23,636.0 偿债能力 应付票据 1,120.0 1,173.0 832.0 1,768.6 1,049.0 资产负债率 76.2% 75.2% 72.2% 67.3% 65.4% 其他流动负债 42,710.0 40,302.0 45,150.8 43,276.2 43,111.7 负债权益比 319.3% 302.5% 259.3% 206.1% 189.0% 长期借款 10,604.0 4,924.0 - - - 流动比率 0.23 0.23 0.35 0.49 0.87 其他非流动负债 81,272.0 85,697.0 7