请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 33 Ｎ倍轻松（688793.SH） 2021年07月16日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/7/16 日期 2021/7/16 当前股价(元) 171.00 一年最高最低(元) 185.58/151.51 总市值(亿元) 105 流通市值(亿元) 21 总股本(亿股) 0.62 流通股本(亿股) 0.13 近3个月换手率(%) 315.3 股价走势图 数据来源：贝格数据 便携按摩器龙头，产品迭代+渠道扩张驱动快速成长 ——公司首次覆盖报告 吕明（分析师） 王宇俊（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 wangyujun@kysec.cn 证书编号： S0790120080064 ⚫ 国内智能便携按摩器领军品牌，首次覆盖给予“买入”评级 倍轻松是国内智能便携按摩器领军品牌，产品主要包括眼部、颈部、头部及头皮四大类智能便携按摩器。2017-2020年，公司业绩快速增长，收入和归母净利润CAGR分别为32.3%和50.1%。我们认为国内智能便携按摩器市场仍属蓝海，公司已率先抢占中高端市场，未来有望依靠产品迭代和渠道扩张驱动成长。我们预测公司2021-2023年归母净利润为1.21/2.02/2.99亿元，对应EPS为1.97/3.27/4.86元，当前股价对应PE分别为86.8/52.3/35.2倍，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 行业：智能便携按摩器仍属蓝海，倍轻松位居国内龙头，抢占中高端市场 2010-2019年，中国按摩器具市场规模由49亿元增长至139亿元，CAGR达12.3%。其中，小型按摩器具市场占比达54%，预计2020年市场规模约80亿元。2020年中国按摩器市场渗透率约为1.7%，较日本等发达国家仍有较大差距，属于蓝海市场。其中，倍轻松在国内按摩器具行业的市场占有率约为5%-7%，在便携式按摩器细分领域的市场占有率约为13%-15%，并已率先抢占中高端市场。 ⚫ 核心竞争力：营销为矛，渠道和研发为基础 营销上，线下触点瞄准中高端消费群体，电商+新代言人拓宽圈层，近年线上和广告宣传费用投放力度提升。渠道上，线下直营门店模型跑通并具备可复制能力，天猫旗舰店为代表的线上B2C渠道显著提速，经销及ODM等多渠道融合发展。研发上，公司拥有经验丰富的研发团队持续进行产品迭代创新，进而逐步建立了丰富的产品矩阵并得到消费者认可，公司线下直营门店重复购买率持续提升。 ⚫ 未来展望：产品升级是核心，渠道扩张提动力 我们认为产品力是小型按摩器品牌发展的核心。未来公司有望持续推进核心品类产品性能升级和其他品类外延拓展。而渠道扩张则也是公司未来发展的主要驱动力之一。公司IPO募投计划分三年新开248家直营店，包括48家机场店、37家高铁店和163家商场店。通过拆分后，我们认为公司直营店有较大开店空间。 ⚫ 风险提示：新产品市场反馈不及预期，便携按摩器产品迭代速度放缓等 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 694 826 1,174 1,651 2,292 YOY(%) 36.6 19.1 42.1 40.6 38.8 归母净利润(百万元) 55 71 121 202 299 YOY(%) 20.8 29.6 71.7 66.1 48.4 毛利率(%) 60.9 58.4 59.1 59.8 60.5 净利率(%) 7.9 8.6 10.3 12.2 13.1 ROE(%) 33.6 30.1 34.2 36.9 35.9 EPS(摊薄/元) 0.89 1.15 1.97 3.27 4.86 P/E(倍) 193.1 149.1 86.8 52.3 35.2 P/B(倍) 64.6 45.0 29.6 19.3 12.6 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -10%0%10%20%30%40%2020-072020-112021-032021-07Ｎ倍轻松沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 33 目 录 1、 倍轻松：国内智能便携按摩器领军品牌 ............................................................................................................................ 5 2、 行业：智能便携按摩器仍属蓝海，倍轻松位居国内龙头 ................................................................................................. 7 2.1、 现代按摩器具行业快速发展，国内按摩器市场规模逐步提升 .............................................................................. 7 2.2、 我国按摩器渗透率仍有较大提升空间，老少皆是潜在目标群体 .......................................................................... 8 2.3、 竞争格局：国内品牌集中度仍较低，倍轻松抢占中高端市场 ............................................................................ 10 3、 财务分析：2018年后发展提速，盈利能力稳步提升...................................................................................................... 12 4、 核心竞争力：营销为矛，渠道和研发为基础 .................................................................................................................. 15 4.1、 营销：线下触点瞄准中高端消费群体，电商+新代言人拓宽圈层...................................................................... 15 4.2、 渠道：直营跑通+线上提速，多渠道融合发展 ..................................................................................................... 18 4.3、 产品：研发实力奠定产品基础，产品得到消费者认可 ........................................................................................ 21 5、 未来展望：产品升级是核心，渠道扩张提动力 .............................................................................................................. 23 5.1、 产品升级：功能持续迭代，品类不断扩张 ........................................................................................................... 23 5.2、 渠道拓展：聚焦直营，发力线上，经销、海外等渠道多元扩张 ........................................................................ 25 6、 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 29 7、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 30 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 31 图表目录 图1： 倍轻松逐步成长为国内智能便携按摩器领军品牌........................................................................................................ 5 图2： 公司核心产品包括眼部、颈部、头部、头皮四大类 .................................................................................................... 6 图3： 公司股权集中，员工激励机制完善 ............................................................................................................................... 6 图4： 现代按摩器具起源于日本，逐步扩张至全球，产业链向中国转移 ............................................................................ 7 图5： 全球按摩器具市场规模预计持续增长 ........................................................................................................................... 8 图6： 亚洲按摩器具市场规模预计持续增长 ........................................................................................................................... 8 图7： 中国按摩器具市场规模预计高速增长 ........................................................................................................................... 8 图8： 2020年，中国小型按摩器具市场预计占比超50% ........................................................