2021年半年度业绩预告点评：多因素驱动21H1业绩高增，股权激励推升长期确定性

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 7月14日公司发布2021年半年度业绩预告，预计21H1归母净利润为3.40~3.65亿元，同比+81.03%~94.34%，扣非归母净利润为2.51~2.76亿元，同比+63.63%~79.93%。 一、 二、分析与判断  产品、物流多方面改善驱动21H1业绩高增 21H1公司预计实现归母净利润3.40~3.65亿元，同比+81.03%~94.34%，实现扣非归母净利润为2.51~2.76亿元，同比+63.63%~79.93%。折合21Q2实现归母净利润0.25~0.50亿元，去年同期为-19万元，同比扭亏为盈；折合21Q2实现扣非归母净利润-0.27~-0.02亿元，去年同期为-0.31亿元，同比改善。公司上半年业绩高增，我们认为主要得益于：（1）公司主动寻求高质量增长，加强价格管理及货品管理，提升毛利率。（2）优化物流仓储模式，提升物流效率，降低物流费用。（3）精简SKU带来运营效率和整体产品竞争力的提升，缩减长尾产品，实现资源集中化发展。（4）公司Q2业绩表现相对优于休闲零食行业，在于松鼠渠道仍高度集中于线上，受线下流量减退影响较小。  线下渠道扩张，多品牌布局，带来长期成长看点 渠道层面，松鼠由单一线上渠道拓展至线上线下同步发展，2020年末松鼠已有线下直营投食店171家，联盟小店872家，计划2021年新开800-1000家联盟小店。虽然线下受客流量缩减，单店营收规模有限，但长远看发展线下渠道，减小线上单一渠道依赖，实现多渠道协同仍是长期稳健发展必需。 品牌层面，三只松鼠主品牌覆盖坚果+零食全品类，此外同步开发“小鹿蓝蓝”、“养了个毛孩”等复线品牌，分别定位婴童零食、宠物食品等蓝海市场高增赛道，目前子品牌培育效果明显，销量及复购表现良好，有望在未来进一步规模放量。  股权激励+持股计划，绑定核心员工利益 公司于6月18日发布股权激励及事业合伙人持股计划。限制性股票激励计划以25.30元/股价格授予核心骨干及高潜人才208人共111.58万股，设立两档业绩考核目标，业绩考核目标A（对应归属系数100%）以2020年为基础，2021-2023年收入增速分别不低于14%/28%/63%，利润增速分别不低于50%/80%/161%；业绩考核目标B（对应归属系数90%）以2020年为基础，3年收入增速分别不低于10%/20%/44%，利润增速分别不低于35%/49%/100%。事业合伙人计划将以0元向公司核心管理层、技术及业务人员共计22人受让385.16万股。此次股权激励及持股计划深度绑定管理层及高潜人才利益，将充分调动员工积极性。业绩目标超预期，并着重强调盈利水平提升，预计将推动公司盈利能力增强，基本面向好发展。 二、 三、投资建议 我们暂时维持此前盈利预测不变。预计2021-2023年公司实现收入113.42/134.51/156.97亿元，同比+15.8%/+18.6%/+16.7%；实现归母净利润4.42/5.59/7.16亿元，同比+46.7%/+26.4%/+28.2%，EPS分别为1.10/1.39/1.79元，对应PE分别为40X/31X/24X。目前休闲食品板块2021年预期估值约为34倍（Wind一致预期，算数平均法），虽然公司估值略高于休闲食品板块平均水平，但考虑到公司成长性依然优异，且股权激励高业绩目标有望带动利润端弹性显著释放，维持“推荐”评级。 三、 四、风险提示： 四、 市场拓张不及预期、新品牌孵化不及预期、原材料价格波动风险、食品安全风险等。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 43.46元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-7-15 近12个月最高/最低（元） 77.25/34.43 总股本（百万股） 401 流通股本（百万股） 227 流通股比例（%） 56.60 总市值（亿元） 174 流通市值（亿元) 99 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 邮箱： yujie@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.三只松鼠（300783）2021年一季报点评：盈利水平大幅改善，线下拓张+子品牌孵化值得期待 2.三只松鼠（300783）2019三季报点评：Q3收入高增持续，业绩受非经扰动影响 [Table_Title] 三只松鼠（300783） 公司研究/点评报告 多因素驱动21H1业绩高增，股权激励推升长期确定性 —三只松鼠（300783）2021年半年度业绩预告点评 点评报告/食品饮料 2021年07月16日 -55%-35%-15%5%25%45%20/720/1021/121/421/7三只松鼠沪深300 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 三只松鼠（300783） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 9,794 11,342 13,451 15,697 增长率（%） -3.7% 15.8% 18.6% 16.7% 归属母公司股东净利润（百万元） 301 442 559 716 增长率（%） 26.2% 46.7% 26.4% 28.2% 每股收益（元） 0.75 1.10 1.39 1.79 PE（现价） 57.9 39.4 31.2 24.3 PB 8.3 6.9 5.6 4.6 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 三只松鼠（300783） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 9,794 11,342 13,451 15,697 成长能力 营业成本 7,454 8,427 9,967 11,585 营业收入增长率 -3.7% 15.8% 18.6% 16.7% 营业税金及附加 33 38 45 53 EBIT增长率 26.7% 62.8% 30.2% 28.2% 销售费用 1,712 2,047 2,408 2,794 净利润增长率 26.2% 46.7% 26.4% 28.2% 管理费用 221 238 276 314 盈利能力 研发费用 53 68 74 78 毛利率 23.9% 25.7% 25.9% 26.2% EBIT 321 523 681 873 净利润率 3.1% 3.9% 4.2% 4.6% 财务费用 (10) 0 5 (11) 总资产收益率ROA 6.8% 8.0% 8.7% 9.5% 资产减值损失 (2) 0 0 0 净资产收益率ROE 14.4% 17.4% 18.0% 18.8% 投资收益 23 16 18 18 偿债能力 营业利润 392 580 735 944 流动比率 1.7 1.7 1.8 1.9 营业外收支 8 0 0 0 速动比率 1.0 0.6 1.1 0.9 利润总额 401 588 743 952 现金比率 0.6 0.3 0.8 0.6 所得税 99 146 184 236 资产负债率 0.5 0.5 0.5 0.5 净利润 301 442 559 716 经营效率 归属于母公司净利润 301 442 559 716 应收账款周转天数 8.8 9.6 9.4 9.4 EBITDA 398 573 731 923 存货周转天数 93.4 91.0 91.8 91.8 总资产周转率 2.1 2.3 2.3 2.2 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 1112 686 2213 1820 每股收益 0.8 1.1 1.4 1.8 应收账款及票据 226 310 345 404 每股净资产 5.2 6.3 7.7 9.5 预付款项 65 78 92 106 每股经营现金流 2.9 (1.1) 3.8 (1.0) 存货 1389 2871 2214 3695 每股股利 0.3 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 473 473 473 473 估值分析 流动资产合计 3416 4558 5508 6659 PE 57.9 39.4 31.2 24.3 长期股权投资 6 22 40 58 PB 8.3 6.9 5.6 4.6 固定资产 521 521 521 521 EV/EBITDA 36.7 26.5 19.2 15.8 无形资产 114 110 106 103 股息收益率 0.6% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 985 942 911 880 资产合计 4401 5500 6420 7539 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 1381 1839 2108 2426 净利润 301 442 559 716 其他流动负债 27 27 27 27 折旧和摊销 71 50 50 50 流动负债合计 2016 2673 3034 3437 营运资金变动 846 (911) 938 (1,140) 长期借款 229 229 229 229 经营活动现金流 1,178 (431) 1,533 (389) 其他长期负债 59 59 59 59 资本开支 324 (16) (6) (7) 非流动负债合计 288 288 288 288 投资 (448) 0 0 0 负债合计 2305 2961 3322 3726 投资活动现金流 (780) 16 6