公司信息更新报告：内生增长、外延并购齐发力，业绩稳步增长

食品饮料/食品加工 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 新乳业（002946.SZ） 2021年07月13日 投资评级：增持（维持） 日期 2021/7/12 当前股价(元) 14.89 一年最高最低(元) 25.92/13.60 总市值(亿元) 129.00 流通市值(亿元) 22.00 总股本(亿股) 8.67 流通股本(亿股) 1.48 近3个月换手率(%) 168.89 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司信息更新报告-业绩符合预告，三年倍增可期》-2021.4.29 《公司信息更新报告-2021Q1业绩高增，内生、外延并进助力增长》-2021.4.16 《公司信息更新报告-股权激励提升积极性，彰显长期发展信心》-2020.12.16 内生增长、外延并购齐发力，业绩稳步增长 ——公司信息更新报告 张宇光（分析师） 叶松霖（联系人） zhangyuguang@kysec.cn 证书编号：S0790520030003 yesonglin@kysec.cn 证书编号：S0790120030038 ⚫ 2021Q2业绩稳步增长，维持“增持”评级 公司发布2021H1业绩预告，预计2021H1归母净利约1.43-1.53亿元，同比增87%-100%。其中，预计激励成本摊销金额约2248万元，可转债利息及摊销金额为1620万元。我们维持盈利预测，2021-2023年净利为3.6、4.9、6.8亿元，EPS为0.43、0.58、0.80元，当前股价对应PE为42.0、30.9、22.5倍，公司内生增长、外延并购双轮驱动，股权激励目标三年倍增可期，维持“增持”评级。 ⚫ 内生业务快速增长，外延并购贡献增量 2021H1公司营收预计同比增超60%，2021Q2营收同比增约38%。营收增速较快主因：（1）2020Q2受疫情影响，订奶入户、学生奶等渠道尚在恢复过程中；（2）2021Q2需求旺盛，内生增长较好，约双位数增长；鲜奶增速较快，新品、线上、订奶上户等业务表现较好；（3）夏进乳业整合效果较好，外延并购贡献增量。展望2021年，内生、外延并购并举下公司营收仍可快速增长。 ⚫ 净利润提升，净利增速慢于收入增速 2021H1公司净利预计同比增87%-100%，2021Q2净利同比增约10%-20%。其中2021H1公司预计激励成本摊销金额约2248万元，可转债利息及摊销金额约1620万元，因此若考虑到激励费用及可转债损益影响，2021Q2公司净利增速或更快。展望2021年，原奶价格处于上行周期，公司提前锁定90%原奶的奶价框架，且可通过产品结构升级、渠道结构调整、自建牧场等方式缓解原奶压力；市场开拓期间销售费用率仍处高位，预计2021年新乳业可达成股权激励考核目标。 ⚫ 升级鲜立方战略，内生外延双轮驱动 新乳业升级鲜战略至鲜立方战略，内生外延双轮驱动下发展潜力较大：（1）内生：产品持续创新、多品牌协同、深耕成熟市场、销售先行开拓新市场下，公司内生增长动力强劲；（2）并购：投后整合能力强，可通过外延并购布局新市场。双轮驱动发展下，新乳业可享受低温奶行业快速增长的红利，仍处发展黄金期。 ⚫ 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期风险、原料价格波动风险等。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5,675 6,749 8,765 11,140 13,982 YOY(%) 14.1 18.9 29.9 27.1 25.5 归母净利润(百万元) 244 271 364 494 681 YOY(%) 0.4 11.2 34.5 35.7 37.7 毛利率(%) 33.1 24.5 25.0 25.8 26.6 净利率(%) 4.3 4.0 4.2 4.4 4.9 ROE(%) 12.2 10.1 12.2 14.7 17.2 EPS(摊薄/元) 0.29 0.32 0.43 0.58 0.80 P/E(倍) 62.7 56.4 42.0 30.9 22.5 P/B(倍) 7.8 6.0 5.3 4.7 4.0 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -48%-32%-16%0%16%32%2020-072020-112021-03新乳业沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 1299 1859 2037 2599 3133 营业收入 5675 6749 8765 11140 13982 现金 446 539 463 588 738 营业成本 3796 5096 6572 8266 10263 应收票据及应收账款 434 538 725 880 1134 营业税金及附加 30 33 43 54 68 其他应收款 29 33 48 55 74 营业费用 1250 921 1139 1504 1958 预付账款 41 134 94 196 167 管理费用 320 369 535 661 794 存货 328 466 559 730 870 研发费用 28 35 44 56 70 其他流动资产 20 149 149 149 149 财务费用 64 82 106 134 152 非流动资产 4065 6720 7561 8463 9460 资产减值损失 -0 -3 -2 -4 -4 长期投资 410 431 485 538 593 其他收益 66 71 56 60 63 固定资产 2343 3384 4051 4797 5645 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 226 617 672 737 811 投资净收益 37 36 35 37 36 其他非流动资产 1086 2288 2354 2391 2411 资产处置收益 -23 -15 -18 -17 -18 资产总计 5364 8579 9598 11061 12593 营业利润 258 297 403 550 763 流动负债 2733 3447 4444 5840 7049 营业外收入 14 17 15 16 15 短期借款 1363 1171 1750 2696 3308 营业外支出 3 5 3 3 4 应付票据及应付账款 527 647 867 1038 1327 利润总额 268 308 415 563 775 其他流动负债 843 1629 1828 2106 2415 所得税 17 19 25 34 47 非流动负债 575 2271 1963 1638 1307 净利润 251 289 389 528 727 长期借款 418 2030 1722 1397 1066 少数股东损益 8 18 25 34 46 其他非流动负债 157 241 241 241 241 归母净利润 244 271 364 494 681 负债合计 3308 5718 6407 7478 8357 EBITDA 686 862 937 1222 1586 少数股东权益 87 207 232 265 312 EPS(元) 0.29 0.32 0.43 0.58 0.80 股本 854 854 854 854 854 资本公积 539 539 539 539 539 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 664 884 1189 1602 2172 成长能力 归属母公司股东权益 1969 2654 2959 3318 3925 营业收入(%) 14.1 18.9 29.9 27.1 25.5 负债和股东权益 5364 8579 9598 11061 12593 营业利润(%) -0.1 15.2 35.7 36.6 38.7 归属于母公司净利润(%) 0.4 11.2 34.5 35.7 37.7 获利能力 毛利率(%) 33.1 24.5 25.0 25.8 26.6 净利率(%) 4.3 4.0 4.2 4.4 4.9 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 12.2 10.1 12.2 14.7 17.2 经营活动现金流 635 719 1027 1117 1652 ROIC(%) 8.5 7.2 7.3 8.5 10.2 净利润 251 289 389 528 727 偿债能力 折旧摊销 321 365 387 489 609 资产负债率(%) 61.7 66.7 66.8 67.6 66.4 财务费用 64 82 106 134 152 净负债比率(%) 79.0 115.5 114.5 116.5 102.4 投资损失 -37 -36 -35 -37 -36 流动比率 0.5 0.5 0.5 0.4 0.4 营运资金变动 28 14 163 -13 182 速动比率 0.3 0.4 0.3 0.3 0.3 其他经营现金流 7 5 18 17 18 营运能力 投资活动现金流 -1267 -1945 -1210 -1371 -1587 总资产周转率 1.2 1.0 1.0 1.1 1.2 资本支出 602 634 788 848 943 应收账款周转率 14.2 13.9 13.9 13.9 13.9 长期投资 -715 -190 -53 -54 -54 应付账款周转率 8.2 8.7 8.7 8.7 8.7 其他投资现金流 -1380 -1501 -476 -576 -698 每股指标(元) 筹资活动现金流 771 1321 -471 -567 -526 每股收益(最新摊薄) 0.29 0.32 0.43 0.58 0.80 短期借款 292 -192 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.74 0.84 1.20 1.31 1.93 长期借款 183 1612 -308 -325 -331 每股净资产(最新摊薄) 2.31 3.00 3.35 3.77 4.48 普通股增加 85 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 321 0 0 0 0 P/E 62.7 56.4 42.0 30.9 22.5 其他筹资现金流 -110 -98 -164 -242 -195 P/B 7.8 6.0 5.3 4.7 4.0 现金净增加额 137 95 -655 -821 -461 EV/EBITDA 24.8 21.6 20.3 16.0 12.5 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括