0.30.50.70.9股债比十年均值0.61市场回归中性 聚焦新驱动  报告摘要 ◼ 全球货币面临拐点，中国经济平稳运行。 ◼ 估值和流动性均已回归中性位置。 ◼ 预计消费和地产仍将承压，建议聚焦科技驱动的制造业。 ➢ 全球复苏节奏不一致导致货币政策分化 ➢ 中国经济平稳运行 ➢ 流动性和估值均已回归中性 ➢ 建议聚焦科技驱动制造业 2021年7月1日 半年度报告 Market return to neutral, focus on new drive.  Abstract ◼ Global liquidity faces tipping point, China economy runs smoothly. ◼ Valuation and liquidity have returned to neutral positions. ◼ Expect consumption and property to remain under pressure and suggest focusing on technology-driven manufacturing. ➢ The uneven pace of the global recovery has led to divergence in monetary policy ➢ China's economy is running smoothly ➢ Liquidity and valuation have returned to neutral ➢ Suggests focus on technology-driven manufacturing Sector ☑ Equity Stock and bond 50 50: 0.30.8stock/bond 10y average 0.61QIANHAI FUTURES CO., LTD Investment consulting qualification Investment research center Analyst：Ruoxi Zhang Tel：021-68770091 E-mail：zhangruoxi@qhfco.net Qualification certificate：F3056946 Consulting certificate：Z0016166 Analyst：Xiangdong Xu Tel：021-68770057-8071 E-mail：xuxiangdong@qhfco.net Qualification certificate：F3063109 请务必阅读最后重要声明 3 / 34 一、宏观经济回顾及展望 （一）全球疫情复杂化 复苏步调难一致 1 全球疫情复杂化 各国解封速度不一 2021年以来，全球（中国之外）新冠肺炎每日新增确诊人数从4月下旬的高点逐渐下降。随着气温的逐步升高和疫苗接种的稳步推进，全球疫情防控形势进一步好转。但受Delta变种冠状病毒影响，疫情受控正呈分化局面，非洲部分国家疫情严重反弹，部分地区疫苗接种推进缓慢，疫情形势不容乐观。 具体到国家层面，目前印度作为全世界疫情最严重的国家之一，各种变异病毒层出不穷，且随着印度人员向全世界范围的大量流动，如今有数十个国家已经发现变异病毒。印度在4-5月出现新一轮疫情反弹，6月以来疫情高峰已过，单日新增病例已经有所缓和，印度方面随即宣布放松限制措施，解封新德里，并将一半以上的服务业向民众开放，此次解封将造成世界新冠病毒防控压力的骤增。 欧美疫情近期有所缓解，近期美国和欧洲地区单日新增均回落至2万例以下。英国新增确诊有所反弹，根据官方数据，目前英国新增病例90%以上为Delta变异病毒感染病例，由于Delta变种毒株的威胁加大，英国推迟解封时间。除英国外，Delta变种在欧洲与美国均有较大规模蔓延，德国的Delta变种感染病例数量也在上升，德国卫生部长施潘表示，Delta变种新冠病毒最终将占据主导地位。美国总统拜登表示，Delta变体毒株更容易传播，可能致命，但不太可能触发新的封锁。 受Delta变种冠状病毒影响，全球疫情复杂化，由于疫苗储备和接种进度的不同步，各国解封速度不一，疫苗接种推进有望控制疫情蔓延。 请务必阅读最后重要声明 4 / 34 图1全球疫情继续蔓延，每日新增病例下降（万例） 数据来源：Wind，前海期货 图2 印度新冠肺炎新增病例逐渐下降（例） 数据来源：Wind，前海期货 02040608010005000100001500020000全球:新冠肺炎确诊病例:累计值全球:新冠肺炎确诊病例:当日新增05000010000015000020000025000030000035000040000045000005000000100000001500000020000000250000003000000035000000印度:新冠肺炎确诊病例:累计值印度:新冠肺炎确诊病例:当日新增 请务必阅读最后重要声明 5 / 34 图3 欧元区和美国新增确诊人数下降（例） 数据来源：Wind，前海期货 图4 日韩每日新增病例有所回落（例） 数据来源：Wind，前海期货 2 疫苗接种速度不同 群体免疫时点分化 疫苗接种方面，目前以色列接种速度最快，其次为英国与美国。美国接种比例接近50%，但因有意愿接种人口基本完成接种，接种速度明显放缓。海内外市场对于美国群体免疫预期几乎一致，即将在今年三季度实现群体免疫，但这一预期忽视了美国民众接种意愿以及变异病毒的威力。因此，对于美国三季度实现群体免疫的预期恐难实现。以英国为例，尽管英国疫苗接种率明显高于美国，但受印度变异病毒影响，疫情再次反弹。 050000100000150000200000250000300000350000欧元区:新冠肺炎确诊病例:当日新增美国:新冠肺炎确诊病例:当日新增010002000300040005000600070008000日本:新冠肺炎确诊病例:当日新增韩国:新冠肺炎确诊病例:当日新增 请务必阅读最后重要声明 6 / 34 欧盟国家中主要国家德国、法国、意大利等接种在提速，但目前疫苗接种率都偏低。欧美疫情明显改善一部分原因为气温回升，若秋冬季叠加变异病毒，欧美疫情可能会再次爆发。 图5 新冠疫苗接种人数占比（%） 数据来源：Wind，前海期货 3 经济复苏步调不一致 全球通胀高企 在各国政府的大规模政策刺激下，全球经济自2020年下半年开始复苏。各国政府推出的大规模财政和货币刺激，使得各国需求修复相对较快，特别是商品消费的需求，已经接近疫情前的水平。而随着疫苗接种的推进，服务业的限制也逐渐解除。当前全球经济正处于疫情影响逐渐弱化，发达经济体经济加速修复的阶段。疫苗接种加快强化全球经济复苏预期，但疫苗接种进度不同步使得经济体之间复苏步调不一致。 具体来看，受益于疫苗接种的推进，美国新增病例持续回落，经济复苏趋势不变。美国6月ISM制造业PMI指数回升至62.6（前值61.5），非制造业PMI回升至64.8，均位于景气区间。 美国5月非农报告显示，整体新增就业数据环比改善，但就业修复有所放缓，结构性问题仍存，尤其是生产行业的就业修复偏缓。 5月失业率从前值6.1%降至5.8%，主要原因在于劳动参与率的下降，部分劳动力完全退出了就业市场，故失业率降低并不能很好的证明美就业市场修复取得实质性进展，疫情冲击下，长期失业人数增加，就业结构性问题进一步加0102030405060702020/122021/012021/022021/032021/042021/05德国法国美国以色列意大利英国 请务必阅读最后重要声明 7 / 34 剧。短期来看，疫苗接种的持续推进、超过半数的州将暂停发放补充失业金，以及失业救济法案逐步退出，复工复产意愿或有边际好转的趋势，有望带动劳动参与率进一步提升，美就业市场整体复苏进程预期不改。 图6 美国ISM制造业和非制造业PMI已恢复至疫前水平（%） 数据来源：Wind，前海期货 图7 美国新增非农就业人数（千人） 数据来源：Wind，前海期货 203040506070802017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/05美国:ISM制造业PMI:初值美国:ISM:非制造业PMI:初值-25000-20000-15000-10000-500005000100002011/012011/052011/092012/012012/052012/092013/012013/052013/092014/012014/052014/092015/012015/052015/092016/012016/052016/092017/012017/052017/092018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/012020/052020/092021/012021/05美国:新增非农就业人数:初值 请务必阅读最后重要声明 8 / 34 图8 美国失业率逐渐下降（%） 数据来源：Wind，前海期货 欧洲经济增速逐渐加快，5月份开始，欧洲对经济的限制逐步放开，制造业不断上行，欧洲各国服务业陆续加快重启，服务业增长回升速度加快。欧元区零售指数与工业生产指数同比高增，供需全面改善，供给改善程度好