2018年三季报点评：单Q3收入业绩增速放缓，盈利能力环比改善

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 志邦家居（603801）2018年三季报点评 推荐（维持） 单Q3收入业绩增速放缓，盈利能力环比改善 当前价：23.61元 事项：  公司发布2018年三季报，2018Q1~Q3实现营业收入17.34亿元，同比增长16.79%；实现归母净利润2.03亿元，同比增长31.51%；实现扣非后归母净利润1.85亿元，同比增长19.53%。2018Q3实现营业收入6.92亿元，同比增长5.53%；实现归母净利润1.09亿元，同比增长20.11%；实现扣非后归母净利润1.01亿元，同比增长11.65%。业绩增长略低于我们之前预期。 评论：  单季度收入增速放缓，未来有望改善。1）公司三季度单季度收入增速（5.53%）较二季度单季度（19.10%）有明显放缓，我们认为原因可能在于大宗业务客户调整对公司整体收入增速带来一定拖累。2）我们认为公司未来收入有望改善：产品业务端，公司橱柜业务稳定增长的同时，衣柜业务经历产能爬坡之后规模有望加速增长；品牌端，公司志邦、法兰菲和IK三大品牌发展战略清晰；渠道端，公司在国内持续推进店面建设，抢夺市场份额，同时海外业务也有望借助与IJF的合作实现快速增长。  衣柜业务规模效应渐显，盈利能力持续提升。2018Q1~Q3毛利率水平37.31%，同比提升1.26pct；其中Q3单季度毛利率38.55%（同比+2.74pct，环比+2.27pct）。我们认为主要原因在于衣柜业务产能爬坡之后收入规模与盈利能力均有明显提高。期间费用率方面，2018Q1~Q3公司销售费用率同比下降0.29pct至14.11%；由于公司加大信息化项目投入与产品研发投入导致管理费用（注：会计报表Q3开始单列研发费用，还原到管理费用中比较）率同比增加1.46pct至9.86%；由于利息收入增加与汇兑损益影响，导致财务费用率同比下降0.15pct至-0.23%。综合影响下，公司2018Q1~Q3净利率同比提升1.31pct至11.73%。预计随公司衣柜业务毛利率持续改善，公司盈利能力仍有提升空间。  拟投资建设标准柜制造项目，将助力“大家居”战略稳步实施。公司计划总投资6.79亿元建设标准柜制造项目，拟在通过出让方式获取位于“庐阳经济开发区”工业用地的前提上，实施年产家居4万套、卫浴柜4万套和整体衣帽间6.5万套定制家居建设项目，以满足志邦家居的扩充产能及消费者的市场需求。我们认为该项目落地将完善公司生产基地布局，加强公司产品的辐射能力，提高公司整体运营效率，进一步提升公司产品的市场占有率，培育新的经济增长点，提高公司在整体家居市场的竞争力和行业地位，助力公司“大家居”战略规划稳步推进。  战略发展清晰，未来业绩增长潜力大：公司产品端、品牌端以及渠道端都具有清晰的发展战略。短期内受地产后周期影响压制，但在长期我们依旧看好公司利用在厨柜市场积累的成功经验推动衣柜、木门等业务协同发展，构建定制生态闭环所带来的业绩增长潜力。因受到地产大环境影响，我们调整盈利预测，预计公司2018-2020年净利润2.94/3.66/4.49亿元（原预测值3.15/4.03/5.20亿元），对应当前市值PE分别为12.8/10.3/8.4倍，维持“推荐”评级。  风险提示：宏观经济下行导致需求不振，市场竞争加剧。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 2,157 2,530 2,958 3,504 同比增速(%) 37.4% 17.3% 16.9% 18.4% 净利润(百万) 234 294 366 449 同比增速(%) 31.7% 25.7% 24.2% 22.9% 每股盈利(元) 1.46 1.84 2.29 2.81 市盈率(倍) 16.1 12.8 10.3 8.4 市净率(倍) 2.2 1.9 1.6 1.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年10月25日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 总股本(万股) 16,000 已上市流通股(万股) 8,323 总市值(亿元) 37.78 流通市值(亿元) 19.65 资产负债率(%) 29.2 每股净资产(元) 11.3 12个月内最高/最低价 70.03/22.44 《志邦股份（603801）2018年中报点评：业绩符合预期，全屋定制迎来放量增长，践行大定制战略未来可期》 2018-08-29 -51%-19%12%44%17/1017/1218/0218/0418/0618/082017-10-26～2018-10-25 沪深300 志邦家居 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 家具 2018年10月25日 志邦家居（603801）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 713 930 1,242 1,720 营业收入 2,157 2,530 2,958 3,504 应收票据 236 277 323 383 营业成本 1,404 1,585 1,853 2,184 应收账款 82 96 112 133 税金及附加 20 23 27 32 预付账款 34 38 45 53 销售费用 293 342 379 438 存货 161 182 213 251 管理费用 172 240 275 326 其他流动资产 647 647 647 647 财务费用 1 1 1 2 流动资产合计 1,873 2,170 2,582 3,187 资产减值损失 3 3 3 3 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 8 8 8 8 固定资产 607 741 866 923 其他收益 7 7 7 7 在建工程 10 10 10 10 营业利润 280 351 435 534 无形资产 73 66 59 53 营业外收入 1 1 1 1 其他非流动资产 56 56 56 56 营业外支出 5 5 5 5 非流动资产合计 747 874 992 1,043 利润总额 276 348 432 531 资产合计 2,620 3,044 3,574 4,231 所得税 42 53 66 81 短期借款 0 0 0 0 净利润 234 294 366 449 应付票据 82 93 108 128 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 184 207 242 285 归属母公司净利润 234 294 366 449 预收款项 474 556 650 770 NOPLAT 227 288 360 444 其他应付款 66 66 66 66 EPS(摊薄)（元） 1.46 1.84 2.29 2.81 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 103 116 136 160 主要财务比率 流动负债合计 909 1,038 1,203 1,409 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 37.4% 17.3% 16.9% 18.4% 其他非流动负债 12 12 12 12 EBIT增长率 34.8% 26.7% 24.8% 23.4% 非流动负债合计 12 12 12 12 归母净利润增长率 31.7% 25.7% 24.2% 22.9% 负债合计 921 1,050 1,215 1,422 获利能力 归属母公司所有者权益 1,700 1,994 2,360 2,809 毛利率 34.9% 37.4% 37.4% 37.7% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 10.9% 11.6% 12.4% 12.8% 所有者权益合计 1,700 1,994 2,360 2,809 ROE 13.8% 14.8% 15.5% 16.0% 负债和股东权益 2,620 3,044 3,574 4,231 ROIC 13.4% 14.4% 15.2% 15.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 35.1% 34.5% 34.0% 33.6% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 0.7% 0.6% 0.5% 0.4% 经营活动现金流 -307 423 528 647 流动比率 206.1% 209.1% 214.7% 226.1% 现金收益 279 373 464 566 速动比率 188.4% 191.5% 197.0% 208.3% 存货影响 -3 -21 -31 -38 营运能力 经营性应收影响 -129 -62 -72 -91 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 157 116 145 183 应收帐款周转天数 14 14 14 14 其他影响 -611 16 23 27 应付帐款周转天数 47 47 47 47 投资活动现金流 -206 -205 -215 -166 存货周转天数 41 41 41 41 资本支出 -218 -213 -223 -174 每股指标(元) 股权投资 8 8 8 8 每股收益 1.46 1.84 2.29 2.81 其他长期资产变化 4 0 0 0 每股经营现金流 -1.92 2.64 3.30 4.04 融资活动现金流 800 -1 -1 -2 每股净资产 10.62 12.46 14.75 17.56 借款增加 -1 0 0 0 估值比率 财务费用 -1 -1 -1 -2 P/E 16.1 12.8 10.3 8.4 股东融资 799 0 0 0 P/B 2.2 1.9 1.6 1.3 其他长期负债变化 3 0 0 0 EV/EBITDA 11.8 8.9 7.2 5.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 志邦家居（603801）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangy ujie@hcy js.com 杜博雅 销售经理 010-66500827 duboy a@hcy js.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchuny u@hcy js.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcy js.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoy unlong@hcy js.com 刘懿 销售助理 010-66500867 liuy i@hcy js.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcy js.com 王栋 高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcy js.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliy an@hcy js.com 罗颖茵