证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 金发科技（600143）深度研究报告 强推（首次） 改性塑料龙头，新材料业务多点开花 目标价：36.40元 当前价：20.76元  重研发已成传统的改性塑料龙头，积极开拓新业务版图。公司成立于1993年，并在2004年于上交所上市，是我国行业内首家上市企业，在研发人才、研发资金投入和产学研资源整合上出类拔萃。在业务版图上，公司改性塑料板块拥有传统改性塑料205.8万吨+环保高性能再生塑料28.5万吨的产能；绿色石化板块，公司拥有60万吨PDH+60万吨异辛烷+4万吨甲乙酮产能，另外在建60万吨PDH+40万吨/年聚丙烯装置+40万吨/年聚丙烯和改性聚丙烯联合装置+2.5万吨年PSA；医疗健康板块，公司现有熔喷布100吨/天、平面口罩3500万片/天、立体口罩1000万片/天，以及年产400亿只手套在建项目；新材料板块，公司拥有12万吨PBAT产能和3万吨PLA的在建产能，此外还有1.5万吨碳纤维及复合材料和1.5万吨特种工程塑料产能。四大业务辐射全球，基本围绕塑料多点开花，业务版图不断扩大。  汽车轻量化扩大需求空间，金发科技引领国内市场。（1）在以塑代钢、木的趋势推动以及国内政策激励下，我国改性塑料行业稳步前进，但由于起步较晚，产品多以中低端为主，并且国内绝大多数企业难以打通“原料生产-改性加工-产品销售”的一体化产业链。同时，国内改性塑料行业产能较为分散，目前产能超过100万吨的仅有金发科技一家。随着汽车轻量化转型方向的提出，改性塑料在车用材料的应用领域逐渐从普通内外饰扩大到汽车结构件，预计2025年我国车用改性塑料消耗量将达478万吨，未来需求空间显著提升。（2）金发科技作为我国改性塑料行业的绝对龙头企业，其基本拥有从日常生活中的吃穿住行用到高端装备制造的全品类产品，并且公司在2019年完成收购宁波海越，着力完成“丙烷-丙烯-聚丙烯-改性聚丙烯”一体化产业链。此外，公司为改性塑料产品提供定制化服务，尤其车用材料板块拥有从设计到应用检测的完整服务流程，同时全球化的生产基地布局也大大缩短了对客户的服务半径。  新材料多点开花，可降解率先发力。2020年为国内可降解塑料元年，禁塑政策指引以可降解塑料、纸质等可降解、非塑材质替代传统塑料。据我们测算，快递、外卖、零售及农业行业需求潜力巨大，2025年上述领域可降解塑料将释放需求270万吨以上。目前中国现有及在建产能合计约176.7万吨，供给端缺口仍在53%以上。金发科技早在2011年实现可降解塑料量产，在PBAT的量产化，降解性能，合成单耗和成品改性这四方面具备深厚技术积淀，自有品牌ECOPOND®获得欧美澳等多国权威认证并远销海外市场。公司积极扩建产能抢市场，现有PBAT产能12万吨，另有18万吨将适时投建），PLA在建3万吨，在规模和成本上达到国内领先。其他新材料上，碳纤维及复合材料公司具有1.5万吨产能，主要用于汽车零部件轻量化、无人机，5G基站和机械臂轻量化上；特种工程塑料方面，公司LCP+高温尼龙两个产品合计产能1.5万吨，其中LCP用于超低介电损耗LCP基站天线振子材料和不同介电性能LCP高速连接器材料，目前5G基站天线振子通过了小批量全流程验证，有望在2021年实现量产；高温尼龙Vicnyl® HTPA系列产品目前已在LED反射支架、汽车部件、SMT连接器、水暖部件和IT/OA结构框架等方面实现应用，还有4000吨产能预计在2021年下半年投产。  盈利预测及估值：按照我们的测算，公司2021-2023年净利润依次为35亿元、47亿元和49亿元，对应EPS依次为1.36、1.82和1.90元/股，按照公司历史的估值中枢20年PE给予估值，2022年业绩对应36.40元/股的目标价，首次覆盖，给予“强推”评级。  风险提示：医疗健康产品价格走势不及预期、烯烃板块景气度不及预期、可降解塑料行业景气度不及预期。 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 35,061 51,403 60,829 65,059 同比增速(%) 19.7% 46.6% 18.3% 7.0% 归母净利润(百万) 4,587 3,501 4,685 4,900 同比增速(%) 268.6% -23.7% 33.8% 4.6% 每股盈利(元) 1.78 1.36 1.82 1.90 市盈率(倍) 11.6 15.3 11.4 10.9 市净率(倍) 3.6 3.2 2.6 2.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年06月25日收盘价 证券分析师：张文龙 电话：010-66500983 邮箱：zhangwenlong@hcyjs.com 执业编号：S0360520050003 证券分析师：冯昱祺 电话：010-66500983 邮箱：fengyuqi@hcyjs.com 执业编号：S0360520120005 公司基本数据 总股本(万股) 257,362 已上市流通股(万股) 257,362 总市值(亿元) 534.28 流通市值(亿元) 534.28 资产负债率(%) 55.8 每股净资产(元) 3.8 12个月内最高/最低价 32.8/12.77 市场表现对比图(近12个月) -12%-6%0%6%21/052021-05-06～2021-06-25沪深300金发科技华创证券研究所 公司研究 改性塑料 2021年06月29日 金发科技（600143）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 “以塑代钢”角度理解改性塑料业发展，从研发能力探究公司业态。梳理公司的发展脉络，金发科技发家于改性塑料业务，逐步探索高分子新材料领域的新机会，并从补链的角度拓展上游PDH项目，构成了“石化原料-烯烃-高分子聚合-塑料改性”的产业链版图。其中改性塑料业的蓬勃发展是源自于以塑代钢的产业结构调整，基础树脂改性后性能优于钢材，在汽车和家电众多构件上实现了替换，需求的年复合增长率约11%，而国内塑料的改性率目前只推进到20%左右，该行业属于增速快、空间广的赛道。公司发展方面，从改性塑料出发，增加了可降解塑料+特种工程塑料+碳纤维及复合材料三个品类，且在新品类中极具竞争力，驱动公司实现相关多元化的主因源自于公司一如既往地重视研发。 投资逻辑 公司改性塑料主业维持高速成长，新材料业绩贡献多点开花。改性塑料是一个强下游的产品，行业产销的成长依赖家电和汽车行业，其中家电中塑料消费平均增速维持5%以上，汽车景气度触底回升，结构式新能源车的比重持续上升进一步提高了单车用塑料的重量，有望驱动改性塑料景气度回升。绿色石化板块，公司并入宁波金发后进行了大幅管理改善并在2020年的极端环境中实现了大幅盈利，随着新项目的投产利润体量有望进一步攀升。医疗健康板块方面，公司21年新增400亿医疗手套产能，由于手套价格在可预见的时间内仍然会维持高位，公司手套业务有望实现不错的盈利，应对2020年该板块的业绩高基数。新材料方面，可降解塑料属于公司一直销往欧美的成熟产品，20年以来公司扩建产能应对国内市场爆发；LCP、高温尼龙等产能继续扩建，目前产品认证已完成。 关键假设、估值与盈利预测 假设公司400亿只丁腈手套如期投产，12万吨PBAT盈利能保持相对稳定的水平，改性塑料维持稳定的毛利率水平。按照我们的测算，公司2021-2023年净利润依次为35亿元、47亿元和49亿元，对应EPS依次为1.36、1.82和1.90元/股，按照公司历史的估值中枢20年PE给予估值，2022年业绩对应36.40元/股的目标价，首次覆盖，给予“强推”评级。 金发科技（600143）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、公司简介：重研发已成传统的改性塑料龙头 ................................................................. 7 （一）改性塑料龙头，积极开拓新业务版图 ................................................................. 7 （二）重研发成优良传统，产学研协同开启新篇章 ................................................... 10 二、改性塑料：汽车轻量化扩大需求空间，金发客户壁垒日益加深 ............................... 13 （一）产品结构逐渐向中高端迈进 ............................................................................... 13 （二）从定制和工头开发，金发改性塑料深度绑定全球客户 ................................... 18 三、绿色石化板块：从高分子材料迈向石油化工的跨越发展 ........................................... 22 （一）烯烃行业高速扩容，价格预计高位运行 ........................................................... 22 （二）宁波金发：打通聚丙烯生产全链条，增强主业盈利水平 ............................... 23 四、医疗健康板块：从口罩到手套，急社会所需公司开启新阵地 ................................... 25 五、新材料板块之可降解塑料：政策催生黄金赛道，技术老兵再遇良机 ....................... 26 （一）白色污染日渐严峻，中国从“限塑”走向“禁塑” ................................................ 26 （二）政策催化需求释放，新赛道挤入大量玩家 ....................................................... 29 （三）合成技术二十年练兵，金发可降解塑料再遇良机 ........................................... 31 六、新材料板块之工程塑料与碳纤维：储备与突破并重，拥抱国产化浪潮 ................... 34 （一）高性能碳纤维及复合材料：减重佳品，未来可期 ........................................... 34 （二）LCP材料：5G关键材料，公司有望年内量产 ................................................. 35 （三）高温尼龙：特种工程塑料明星，公司积极扩大产能 ....................................... 37 七、盈利预测及估值 ............................................................................................................... 38 八、风险提示 ........................................................................................................................... 39 金发科技（600143）深度研究