财务摘要 (百万港元) 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 60,689 76,764 59,008 70,656 77,332 85,373 (+/-)% 7% 26% -23% 20% 9% 10% 毛利润 20,563 25,022 19,931 22,761 25,976 29,070 核心净利润 7,978 8,814 6,589 7,095 8,002 9,395 (+/-)% 12% 10% -25% 8% 13% 17% PE 13.0 11.8 15.8 14.7 13.0 11.1 PB 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 公司研究 | 香港房地产 综合开发能力出众，特色运营创造价值 ——新世界发展首次覆盖报告 当前， 市场对经营稳健、拥有出色商业运营能力的房企更为青睐，在此环境下，我们认为公司具备显著优势：1）综合开发能力出众，助力多元拓储：在片区综合开发诉求提升的趋势下，行业稀缺的综合开发和运营能力已成功助力公司获取核心城市的优质项目，如深圳太子湾、广州汉溪长隆综合体等。2）商业运营独具特色，K11加速开幕提升业绩稳定性：公司旗下商业K11具备独特的文化特色，未来数年K11项目的加速开幕亦有望进一步提升经常性收入，对公司业绩的稳定性提供支持。另外，随着内地及香港疫苗接种稳步推进、香港经济复苏，公司投资物业将有所受益，优质资产的价值也有望迎来重估。 出色运营拓宽拿地渠道，拓储渠道更趋多元。公司具备丰富的综合开发经验和产业资源，公司也藉此成功拓宽了拿地渠道，如与其他房企及机构合作开发综合体项目、与地方政府开展战略合作（于广州获取教育地块并引入国际学校资源 ）、 积极参与广深旧改（约180万方可开发土地尚未纳入土储）等。香港地区方面，除公开招标外，公司亦 通过旧楼收购、转化农地等方式补充土地储备。丰富的拓储模式将对公司的业绩的稳健增长提供支撑。 充裕优质土储保障增长，布局聚焦重点区域。公司内地土储充裕，2021财年中期土储614万方（2020财年内地销售面积80万方）；布局 则多位于一线及佛山、杭州、宁波 等强二线城市， 2020财年末核心一二线土储楼面面积占比达87.1%。都市圈 方面， 大湾区为公司重点布局区域，土储楼面面积占比达44.4%，且多位于深广佛等重点城市。公司在香港的土储和农地总量亦较为充裕，2021财年中期 土储935万呎、 应占农地土地总面积1646万呎（2020财年香港应占销售额131亿港元） 。充裕的优质土储将为公司 的发展提供保障。 K11加速开幕在即，提升业绩稳定性。K11独具特色 的品牌力为其带来了出色的业绩 表现：2020年下半年 ，香港零售业总销货价值和香港K11销售额 分别同比-13%/+56%、内地社会消费品零售总额和内地K11商场销售额分别同比+2%/+35%。公司当前已开业K11项目14个、另有24个K11项目将于2021-25财年开业， K11的加速开幕 将支持 公司经常性收入的增长，提升业绩稳定性。 首次覆盖给予“买入”评级，目标价46.1港元。预测公司2021-2023财年核心 EPS分别为港币2.79元、3.15元、3.70元，核心净利同比增长7.7%、12.8%、17.4%。考虑到公司综合开发及运营能力出众，当前内地及香港疫苗接种稳步推进、通关预期提升亦有望提振公司资产价格表现，给予N AV折让40%，目标价46.1港元，对应2021年16.5倍PE，较现价空间达13%。 风险提示：调控政策 及疫情防控政策存不确定性；公司销售结算或出现波动。 24-Jun-21 微信公众号 蔡鸿飞 分析师 +852 3958 4629 caihongfei@cwghl.com SFC CE Ref: BPK 909 诸葛莲昕 分析师 +852 3958 4600 zhugelianxin@cwghl.com SFC CE Ref: BPK 789 新世界发展 (0017.HK) 买入 (首次) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 30 目录 核心观点 ............................................................................................................................................................................ 5 1.港资综合性集团，业务多元化发展 ............................................................................................................................. 7 2.物业发展：销售有所波动，拓储模式多元.................................................................................................................. 9 2.1内地：重点布局湾区，拓储模式丰富 ............................................................................................................... 9 2.2香港：推盘进度等带动销售波动，土储总量保持稳定 ................................................................................. 14 3.投资物业开业提速，生态圈助力增长 ....................................................................................................................... 17 3.1物业投资：K11即将加速开幕，支持经常性收入增长 ................................................................................. 17 3.2其他业务：疫情冲击短期业绩，业务生态圈助力发展 ................................................................................. 19 4.经营业绩有所下滑，财务状况保持稳健 ................................................................................................................... 22 4.1收入规模略有下降，重估影响盈利总额 ......................................................................................................... 22 4.2杠杆水平稳健，资金优势显著 ......................................................................................................................... 24 5.估值与投资建议 ........................................................................................................................................................... 27 6.风险提示 ....................................................................................................................................................................... 27 图表目录 图1：物业发展业务基础稳固，业务生态圈助力协同发展 .......................................................................................... 5 图 2：公司当前收入以物业发展及建筑业务为主 .......................................................................................................... 7 图3：物业发展、物业投资分部业绩较高 ..................................................................................................................... 7 图4：公司香港及内地业务收入贡献相若 ..................................................................................................................... 8 图5：公司股权结构稳定多元 ......................................................................................................................................... 8 图6：公司2021财年上半年的物业开发收入以内地分部为主 .................................................................................... 9 图 7：公司近十年在内地的合约销售规模小幅提升 .................................................................................................... 10 图8：公司近年内地销售均价有所下滑，但仍然较高 ................................................................................................ 10 图9：公司2021财年上半年内地合约销售主要来自大湾区 ...................................................................................... 10 图 10：公司于内地的土储总量有所下降...................................................................................................................... 11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 30 图11：大湾区土储建面占比达44.4% ..........................