维持较快增长，预计全年业绩增速40％~60％

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2018年10月21日 证券研究报告•2018年三季报点评 增持 （维持） 当前价： 20.59元 伟明环保（603568） 公用事业 目标价： ——元（6个月） 维持较快增长，预计全年业绩增速40%~60% 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王颖婷 执业证号：S1250515090004 电话：023-67610701 邮箱：wyting@swsc.com.cn 分析师：濮阳 执业证号：S1250517090001 邮箱：py@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.88 流通A股(亿股) 6.83 52周内股价区间(元) 19.83-27.47 总市值(亿元) 141.66 总资产(亿元) 44.18 每股净资产(元) 3.69 相关研究 [Table_Report] 1. 伟明环保（603568）：上半年业绩增长52%，维持一季度高增长 (2018-08-13) 2. 伟明环保（603568）：一季度业绩超预期，项目拓展加速 (2018-05-02) 3. 伟明环保（603568）：可转债发行顺利推进，员工持股体现坚定信心 (2017-12-08) [Table_Summary]  事件：公司近日披露2018年三季报。2018年前三季，营业收入11.7亿元，同比增长62%；归母净利润5.8亿元，同比增长53%；扣非归母净利润5.7亿元，同比增长55%。预计全年归母净利润增速40%~60%。  前三季公司主营项目业务量稳定增长，控费得当。1）运营指标：前三季各运营项目合计完成生活垃圾入库量309万吨，同比增长12%，完成上网电量9.3亿度，同比增长15%，两项指标创公司历史运营新高。前三季平均上网电价0.647元/度，和去年同期的0.645元/度基本持平。2）毛利率略有下降，控费得当：公司前三季毛利率从去年同期的65%下降到61%。公司前三季管理费用同比下降2.6%至5400万，管理费用率从去年同期的8.1%下降到4.6%。3）经营现金流良好，加大项目投入：从现金流量表来看，公司前三季经营活动现金净流量从去年同期的2.9亿元上升到3.4亿元；投资活动现金净流量从去年同期的5.6亿元上升到8.3亿元；筹资活动现金净流量从去年同期的-0.3亿元上升到2.3亿元。投资活动现金投入加大主要是武义公司、滨海公司、界首公司等在建项目投资所致。  2018年公司项目拓展加速。1）项目建设投运情况：苍南项目于2018年初开始正式运营。武义项目于9月底两炉两机投入试运行；瑞安项目二期、万年项目、界首项目开始接受生活垃圾；樟树项目完成项目核准和环评批复，进入建设阶段；临海项目二期、玉环项目二期和嘉善项目二期完成项目核准，永康餐厨项目完成项目环评批复。2）新项目拓展情况：公司今年拓展的项目包括临海扩建垃圾焚烧项目（750吨/日）、紫金垃圾焚烧项目（1500吨/日）、平阳县垃圾运输处理项目（300吨/日，公司首个垃圾清运项目）、苍南宜嘉垃圾焚烧项目收购（400吨/日）、文成县垃圾处理生态环保产业园（生活垃圾 500 吨/日、餐厨垃圾 150 吨/日，污泥 50 吨/日）、奉新县垃圾焚烧发电项（900吨/日）、双鸭山市生活垃圾焚烧发电项目（900吨/日）、婺源县垃圾焚烧发电项目（500吨/日）、嘉善县生态能源发电扩容工程（450吨/日）、龙泉市静脉产业园项目（300吨/日）。  可转债发行获证监会审核通过，进展顺利，促进项目落地。本次可转债的发行总额不超过人民币6.7亿元，这是公司15年上市以来首次再融资，主要用于以下垃圾焚烧发电项目：苍南县项目（投资总额4.2亿元，募集资金1.2亿元）、瑞安市项目（投资总额4.3亿元，募集资金3.4亿元）、武义县项目（投资总额3.7亿元，募集资金2.2亿元）。  盈利预测与投资建议。公司前三季盈利情况较好，项目储备充足，根据公告的全年业绩增速区间上调盈利预测。预计2018-2020年EPS分别为1.06元、1.30元、1.58元；公司业绩增速确定、现金流良好，维持“增持”评级。  风险提示：在建项目建设进度或不及预期；可转债发行进度或存在不确定性。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1029.46 1533.30 1849.50 2234.52 增长率 48.51% 48.94% 20.62% 20.82% 归属母公司净利润（百万元） 506.86 729.80 896.33 1085.77 增长率 54.27% 43.98% 22.82% 21.14% 每股收益EPS（元） 0.74 1.06 1.30 1.58 净资产收益率ROE 21.92% 25.78% 26.20% 26.28% PE 28 19 16 13 PB 6.12 5.00 4.14 3.43 数据来源：Wind，西南证券 -23% -14% -5% 4% 13% 22% 17/10 17/12 18/2 18/4 18/6 18/8 18/10 伟明环保 沪深300 伟明环保（603568）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 1、伴随苍南、武义、界首等垃圾处理项目陆续投产，预计2018~2020年垃圾处理量、上网电量增速分别达到25%、20%、20%。 2、公司在建拟建项目充足，预计2018~2020年设备销售量增速分别达到200%、20%、20%。 3、考虑临江项目三期、瑞安扩建、玉环扩建等餐厨垃圾处理项目，餐厨垃圾处理量增速有望维持在50%。 4、考虑界首填埋等项目，渗滤液处理量增速有望维持在50%。 基于以上假设，我们预测公司2018-2020年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2017A 2018E 2019E 2020E 项目运营 收入 858.37 1,072.96 1,287.56 1,545.07 增速 28.36% 25.00% 20.00% 20.00% 毛利率 64.27% 64.27% 64.27% 64.27% 设备销售及技术服务 收入 138.44 415.31 498.38 598.05 增速 200.00% 20.00% 20.00% 毛利率 46.20% 46.20% 46.20% 46.20% 餐厨垃圾处理 收入 19.82 29.73 44.60 66.90 增速 50.00% 50.00% 50.00% 毛利率 30.96% 30.96% 30.96% 30.96% 渗滤液处理 收入 4.92 7.37 11.06 16.59 增速 50.00% 50.00% 50.00% 毛利率 33.69% 33.69% 33.69% 33.69% 其他 收入 7.91 7.91 7.91 7.91 增速 2.88% 0.00% 0.00% 0.00% 毛利率 95.06% 95.06% 95.06% 95.06% 合计 收入 1,029.46 1,533.30 1,849.50 2,234.52 增速 48.51% 48.94% 20.62% 20.82% 毛利率 61.29% 58.74% 58.55% 58.32% 数据来源：公司公告，西南证券 伟明环保（603568）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 1029.46 1533.30 1849.50 2234.52 净利润 506.86 729.80 896.33 1085.77 营业成本 398.48 632.58 766.64 931.33 折旧与摊销 124.37 305.58 317.48 337.16 营业税金及附加 20.64 30.75 37.09 44.81 财务费用 46.98 53.19 51.60 50.47 销售费用 9.33 12.27 14.80 17.88 资产减值损失 1.42 0.58 0.00 0.00 管理费用 83.86 92.00 110.97 134.07 经营营运资本变动 126.31 -68.15 -50.95 -61.12 财务费用 46.98 53.19 51.60 50.47 其他 -141.44 -6.58 -6.00 -6.00 资产减值损失 1.42 0.58 0.00 0.00 经营活动现金流净额 664.50 1014.42 1208.46 1406.28 投资收益 6.13 6.00 6.00 6.00 资本支出 -254.87 -5.51 -32.27 -61.10 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -135.20 6.00 6.00 6.00 其他经营损益 0.00 120.00 150.00 180.00 投资活动现金流净额 -390.08 0.49 -26.27 -55.10 营业利润 574.94 837.94 1024.41 1241.97 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 0.68 0.89 1.69 2.66 长期借款 14.82 10.00 10.00 10.00 利润总额 575.63 838.82 1026.09 1244.63 股权融资 105.86 0.00 0.00 0.00 所得税 68.77 109.02 129.77 158.86 支付股利 -137.44 -212.03 -305.29 -374.95 净利润 506.86 729.80 896.33 1085.77 其他 -63.78 -92.03 -51.60 -50.47 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -80.54 -294.06 -346.89 -415.42 归属母公司股东净利润 506.86 729.80 896.33 1085.77 现金流量净额 193.88 720.85 835.30 935.77 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 财务分析指标 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 541.73 1262.58 2097.88 3033.64 成长能力 应收和预付款项 273.08 409.07 493.65 596.72 销售收入增长率 48.51% 48.94% 20.62% 20.82% 存货 80.94 128.48 155.71 189.16 营业利润增长率 100.24% 45.74% 22.25% 21.24% 其他流动资产 258.72 385.34 464.80 561.56 净利润增长率 54.27% 43.98% 22.82% 21.14% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增长率 63.09% 60.35% 16.44% 16.94% 投资性房地产 3.12 3.12 3.12 3