龙头全面转型 低估凸显价值

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 龙头全面转型 低估凸显价值 [Table_Title2] 上汽集团(600104) [Table_Summary] 事件概述 6月11日，上汽集团举办2021资本市场沟通会，展示公司在电动智能网联方面的最新技术和产品及转型战略等。 分析判断: ► 电动智能全面转型 “新上汽”静待蜕变 公司作为龙头，正在积极革新应对行业电动智能变革，不仅电动智能技术和产品多点开花，而且从观念、组织架构等全面转向用户。具体来看： 1) 电动化：与阿里等成立智己汽车发力高端电动智能汽车，上汽乘用车发布新能源R品牌抢夺中低端市场；加快提升三电系统的自主核心能力，上汽英飞凌实现全球最先进的第七代IGBT量产，新一代燃料电池电堆产品 PROME M3 的一级零部件已全部实现国产化并搭载到上汽大通 EUNIQ7 上实现批量上市， 与 宁 德 时 代 、QuantumScape、SolidEnergy、清陶等战略合作加快新一代电池和固态电池的国内布局等。 2) 智能网联化：上汽零束打造全栈式解决方案；核心技术产业化持续推进，包括智驾“4i核心技术”—域控制器 iECU、5G 智能网关 iBOX、智驾底盘 iEPS 和 iBS 已实现产业化落地以及中海庭自主研发的第一代高精度电子地图数据生态智能工厂产品已经交付等；开放合作，与华为、英伟达、Mobileye、TTTech等联手打造从感知、决策到执行的智能网联系统级解决方案。 ► 底部向上可期 自主合资齐驱 展望2021年：缺芯导致上汽大众和上汽通用销量近两月相对疲软，上汽通用五菱受益于五菱宏观mini的热销而保持增长，上汽乘用车海外销量持续高增，预计三季度芯片开始缓解，补库有望推动批发销量回升。公司力争2021全年实现整车销售617万辆左右，同比增长10.2%，目标营收/营业成本分别为8,300/7,200亿元；我们认为，随着2021年继续完善内部管理，深化改革提高经营效益，公司将继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向上。 展望未来：1）自主品牌：智己品牌首款车型L7定位轿车，预计明年年初在上海、伦敦、北美CES全球同步发布，2022年还将陆续推出SUV、概念车等多款产品；R品牌主打15万元-30万元价格区间，车型规划包括旗舰MARVEL系列、轿车ER系列 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 28.79 最新收盘价： 21.1 [Table_Basedata] 股票代码： 600104 52 周最高价/最低价： 28.8/16.9 总市值(亿) 2,465.21 自由流通市值(亿) 2,465.21 自由流通股数(百万) 11,683.46 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080006 联系人：郑青青 邮箱：zhengqq@hx168.com.cn [Table_Report] 相关研究 1.上汽集团（600104）5月销量点评：静待旺季 智己引领未来 2021.06.06 2.上汽集团（600104）4月销量点评：销量短期承压 智己引领未来 2021.05.11 3.上汽集团（600104）2021一季报点评：业绩逐渐修复 龙头全面转型 2021.04.29 0%14%27%41%55%69%2020/062020/092020/122021/032021/06相对股价%上汽集团沪深300证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年06月15日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p184575 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 以及SUV ES系列，已先后上市荣威R ER6、MARVEL R，ES33预计将于2022年上市；2）合资品牌：上汽大众发力新能源，ID系列成为重要增量；上汽通用完善产品布局，重回增长通道；上汽奥迪首款产品将于2022年初上市，增量可期。 随着公司电动智能全面转型效果渐显，产品顺应用户需求更具竞争力，智己品牌和R品牌逐渐发力，有望助推销量重回高位，盈利能力进一步提升。 投资建议 公司目前处于盈利和估值历史底部，维持盈利预测：预计公司2021-23年营收为8,302/8,693/9,038亿元，归母净利为289/331/379亿元，EPS为2.47/2.83/3.24元，对应PE 8.5/7.5/6.5倍，对应PB 0.8/0.8/0.7倍。给予公司2021年1.2倍PB，目标价28.79元不变，维持“买入”评级。 风险提示 缺芯影响超预期；车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期等。 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 843,324 742,132 830,241 869,280 903,847 YoY（%） -6.5% -12.0% 11.9% 4.7% 4.0% 归母净利润(百万元) 25,603 20,431 28,853 33,119 37,870 YoY（%） -28.9% -20.2% 41.2% 14.8% 14.3% 毛利率（%） 13.9% 12.4% 13.3% 13.8% 13.8% 每股收益（元） 2.19 1.75 2.47 2.83 3.24 ROE 10.3% 7.9% 9.9% 10.1% 10.4% 市盈率 9.63 12.06 8.54 7.46 6.51 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 742,132 830,241 869,280 903,847 净利润 29,188 38,471 44,159 50,493 YoY(%) -12.0% 11.9% 4.7% 4.0% 折旧和摊销 14,344 3,761 2,511 2,927 营业成本 649,972 720,108 748,942 779,116 营运资金变动 12,533 -91,874 -9,305 -14,836 营业税金及附加 5,760 6,475 6,763 7,041 经营活动现金流 37,518 -68,576 14,314 12,898 销售费用 38,067 41,512 44,333 43,385 资本开支 -14,214 -4,668 -1,988 -3,040 管理费用 21,818 23,185 24,916 25,574 投资 -17,987 2,967 7,967 3,467 财务费用 517 1,232 815 434 投资活动现金流 -7,110 18,255 28,719 24,543 资产减值损失 -3,190 -33 -22 -26 股权募资 986 0 0 0 投资收益 21,010 20,756 24,340 27,115 债务募资 57,612 -23,629 0 0 营业利润 35,607 47,022 54,093 62,025 筹资活动现金流 -15,852 -25,768 -1,649 -1,649 营业外收支 284 284 208 65 现金净流量 14,025 -76,088 41,385 35,792 利润总额 35,892 47,306 54,301 62,090 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 6,704 8,836 10,142 11,597 成长能力（%） 净利润 29,188 38,471 44,159 50,493 营业收入增长率 -12.0% 11.9% 4.7% 4.0% 归属于母公司净利润 20,431 28,853 33,119 37,870 净利润增长率 -20.2% 41.2% 14.8% 14.3% YoY(%) -20.2% 41.2% 14.8% 14.3% 盈利能力（%） 每股收益 1.75 2.47 2.83 3.24 毛利率 12.4% 13.3% 13.8% 13.8% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 3.9% 4.6% 5.1% 5.6% 货币资金 142,565 66,477 107,862 143,654 总资产收益率ROA 2.2% 3.4% 3.7% 3.9% 预付款项 39,102 18,003 18,724 19,478 净资产收益率ROE 7.9% 9.9% 10.1% 10.4% 存货 69,395 49,322 51,297 53,364 偿债能力（%） 其他流动资产 315,112 355,071 373,280 396,121 流动比率 1.11 1.24 1.36 1.47 流动资产合计 566,175 488,873 551,162 612,616 速动比率 0.90 1.07 1.19 1.30 长期股权投资 59,650 54,683 49,715 44,748 现金比率 0.28 0.17 0.27 0.34 固定资产 82,982 90,394 95,241 99,561 资产负债率 66.3% 58.4% 55.9% 53.5% 无形资产 16,021 16,445 16,728 17,058 经营效率（%） 非流动资产合计 353,240 355,259 350,567 351,229 总资产周转率 0.81 0.98 0.96 0.94 资产合计 919,415 844,132 901,729 963,846 每股指标（元） 短期借款 23,629 0 0 0 每股收益 1.75 2.47 2.83 3.24 应付账款及票据 205,047 136,130 141,581 147,285 每股净资产 22.26 24.98 27.97 31.28 其他流动负债 282,208 258,138 264,287 269,408 每股经营现金流 3.21 -5.87 1.23 1.10 流动负债合计 510,884 394,268 405,868 416,693 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 23,608 23,608 23,608 23,608 估值分析 其他长期负债 74,881 74,881 74,881 74,881 PE 12.06 8.54 7.46 6.51 非流动负债合计 98,489 98,489 98,489 98,489 PB 0.95 0.84 0.75 0.67 负债合计 609,373 492,757 504,357 515,183 股本 11,683 11,683 11,683 11,683 少数股