宏观经济分析报告：5月物价数据点评：CPI温和持续，PPI或在磨顶

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-56511920 杨亚仙 联系人 yangyaxian@sczq.com.cn 电话：86-10-56511883 相关研究 [Table_OtherReport]  5月贸易数据点评：空商品多债券要逐步建仓  股债小双牛能否持续？  5月PMI数据点评：经济下行趋势不改 核心观点 [Table_Summary] 事件：6月9日，国家统计局公布5月份物价数据，数据显示：中国5月CPI同比1.3%，市场预期1.6%，前值0.9%；环比-0.2%，前值-0.3%。5月PPI同比9.0%，市场预期8.3%，前值6.8%；环比1.6%，前值0.9%。 点评：  5月CPI同比录得1.3%，不及预期值1.6%，其中翘尾因素为0.89%，影响较大；CPI环比走高0.1个百分点至-0.2%，基本符合季节性。食品项仍是CPI的主要拖累项，剔除食品和能源的核心CPI同比小幅回升0.2个百分点至0.9%，环比收窄0.2个百分点至0.1%，略高于季节性。但与欧美、韩国和中国台湾等经济体相比，国内核心CPI同比修复较慢，与疫情前仍有差距，预计仍需数月方能恢复至疫前。  食品CPI环比下降1.7%，猪肉、鲜菜、鲜果环比回落幅度较大。天气转暖，鲜果鲜菜供应逐渐增加。能繁母猪同比领先于猪肉价格10个月，目前猪肉供给充足，猪肉价格仍处于下行区间，但2021年3月份能繁母猪同比呈现小幅下降趋势，猪肉价格同比下行速度也有所减缓。  5月PPI同比录得9.0%，大超预期8.3%，环比增速再度走高0.7个百分点至1.6%，与3月高点持平。生产资料同比增速继续冲高，录得12%，环比增速为2.1%，涨幅较高的行业均为采掘加工业，上下游涨价继续分化。除黑色涨幅较大外，5月原油价格持续上行也推动原油产业链快速走高。尽管5月国常会多次提到关注大宗商品价格后，黑色、有色均大幅回调，但5月上旬仍有较大幅度的上行，中枢较4月份仍高。  后续随着国内保供稳价政策的引导以及外需的逐步回落，大宗商品价格上行速度可能变缓，将逐步回归理性。全球工业需求可能在未来2-3个月见顶，因此大宗商品价格上涨大概率不超过3个月，在服务业需求的支撑下原油可能略有滞后。目前PPI已处于绝对高位，未来上行动力可能有限，同比或已在磨顶阶段。  通胀数据发布后，商品期货上涨，股债反应整体平淡，大宗商品涨价向下游的传导有限，货币政策大幅收紧的可能性较小，股债大跌的概率不大。在整体政策偏紧的背景下，外需的回落将使经济下行压力加大。货币宽松的中期趋势不变，股债小双牛短期会有波折，但中期仍将延续。 风险提示：海外经济修复不及预期，全球通胀上行速度过快 [Table_Title] 5月物价数据点评：CPI温和持续，PPI或在磨顶 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2021.06.10 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 核心CPI修复缓慢 5月CPI同比录得1.3%，不及预期值1.6%，高于前值0.4个百分点，其中翘尾因素为0.89%，影响较大；CPI环比走高0.1个百分点至-0.2%，基本符合季节性。 食品项仍是CPI的主要拖累项，剔除食品和能源的核心CPI同比小幅回升0.2个百分点至0.9%，连续两个月与服务CPI保持一致。核心CPI环比收窄0.2个百分点至0.1%，略高于季节性，但下行幅度相对较大，可能是由于4月环比冲高。与欧美、韩国和中国台湾等经济体相比，国内核心CPI同比修复较慢，与疫情前仍有差距，预计仍需数月方能恢复至疫前。 图1：CPI同比持续上行 资料来源：Wind,首创证券 1.301.600.30-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00-2.00-1.000.001.002.003.004.005.006.002017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04CPI:当月同比CPI:非食品:当月同比CPI:食品:当月同比（右） 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图2：核心CPI环比略高于季节性 资料来源：Wind,首创证券 图3：核心CPI缓慢修复，与疫情前仍有差距 资料来源：Wind,首创证券 其中，5月食品CPI环比下降1.7%，猪肉、鲜菜、鲜果环比回落幅度较大。猪肉价格环比下降11%，回落速度与上月持平，鲜菜和鲜果价格环比分别下降5.6%和2.7%，均比上月有所减缓。天气转暖，鲜果鲜菜供应逐渐增加。能繁母猪同比领先于猪肉价格10个月，可以看到，目前猪肉供给充足，猪肉价格仍处于下行区间，但2021年3月份能繁母猪同比（逆序）呈现小幅下降趋势，猪肉价格同比下行速度也有所减缓。 -0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.50.60.7123456789101112核心CPI：当月环比2016201720182019202020211.600.90-1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.003.504.002017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04CPI:非食品:当月同比CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比CPI:服务:当月同比 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 图4：猪价仍处下行区间 资料来源：Wind,首创证券 图5：猪肉、鲜菜、鲜果是主要拖累项（环比，%） 资料来源：Wind,首创证券 5月非食品CPI同比回升0.3个百分点至1.6%，环比已连续三个月持平0.2%，其中交通工具用燃料和旅游项环比分别增长1.6%和1.9%，增长较快，是服务CPI环比增速高于季节性的主要原因。 -40-20020406080100120140160-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002010-112011-052011-112012-052012-112013-052013-112014-052014-112015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-052020-112021-052021-11生猪存栏:能繁母猪:同比(滞后10个月，逆序)CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比(右)-12-8-404粮食食用油鲜菜畜肉类:猪肉畜肉类:牛肉畜肉类:羊肉水产品蛋类奶类鲜果烟草酒类2021-052021-04 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图6：旅游、交通工具用燃料价格走高（环比，%） 资料来源：Wind,首创证券 图7：服务CPI环比高于季节性 资料来源：Wind,首创证券 2 PPI或已在磨顶阶段 5月PPI同比录得9.0%，大超预期8.3%，环比增速再度走高0.7个百分点至1.6%，与3月高点持平。生产资料同比增速继续冲高，录得12%，环比增速为2.1%，涨幅较高的行业均为采掘加工业，上下游涨价继续分化。除黑色涨幅较大外，5月原油价格持续上行也推动原油产业链快速走高。尽管5月国常会多次提到关注大宗商品价格后，黑色、有色均大幅回调，但5月上旬仍有较大幅度的上行，中枢较4月份仍高。 -4048服装衣着加工服务费鞋类租赁房房租水电燃料家用器具家庭服务交通工具交通工具用燃料交通工具使用和维修通信工具通信服务邮递服务教育服务旅游2021-052021-04-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.2123456789101112CPI：服务：环比201620172018201920202021 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 图8：PPI同比持续大幅走高 资料来源：Wind,首创证券 图9：各产业链PPI环比指数（2018-12=100） 资料来源：Wind,首创证券 -1.00-0.500.000.501.001.502.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.002017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04PPI:全部工业品:当月同比PPI:生产资料:当月同比PPI:生活资料:当月同比(右)9798991001011021032018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052018-12=100（PPI指数）黑色产业链有色产业链原油产业链其他 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图10：上下游涨价持续分化 资料来源：Wind,首创证券 后续随着国内保供稳价政策的引导以及外需的逐步回落，大宗商品价格上行速度可能变缓，将逐步回归理性。全球工业需求可能在未来2-3个月见顶，因此大宗商品价格上涨大概率不超过3个月，在服务业需求的支撑下原油可能略有滞后。目前PPI已处于绝对高位，未来上行动力可能有限，同比或已在磨顶阶段。 3 后市展望 通胀数据发布后，商品期货上涨，股债反应