业绩符合预期，并购增厚业绩

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2018年10月19日 证券研究报告•2018年三季报点评 增持 （首次） 当前价： 7.61元 万丰奥威（002085） 汽车 目标价： ——元（6个月） 业绩符合预期，并购增厚业绩 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘洋 执业证号：S1250518090002 电话：021-58351909 邮箱：liuyqc@swsc.com.cn 联系人：宋伟健 电话：021-58351812 邮箱：swj@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -60%-46%-32%-17%-3%11%17/1017/1218/218/418/618/818/10万丰奥威沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 21.87 流通A股(亿股) 21.14 52周内股价区间(元) 6.82-18.3 总市值(亿元) 166.42 总资产(亿元) 121.65 每股净资产(元) 2.80 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  业绩总结：公司2018年前三季度实现营收80.4亿元，同比增长9.9%，实现归母净利润7.9亿元，同比增长10.6%，扣非归母净利润7亿元，同比增长18.2%。其中第三季度实现营收28.3亿元，同比增长20%，实现归母净利润2.3亿元，同比下滑0.2%，扣非归母净利润2.1亿元，同比增长44%。  传统业务稳定，并购无锡雄伟增厚业绩：公司保持传统业务稳定增长的情况下，2018年6月公司完成无锡雄伟95%的股权并表，报告期内增厚了公司业绩，同时无锡雄伟承诺2018年实现净利润不低于1.6亿元。前三季度，公司实现毛利率21.2%，较去年同期下滑0.6个百分点。管理费用率（含研发费用）、销售费用率、财务费用率分别为6.8%、1.8%和0.4%，分别同比变动-0.1%、0%和-0.6%，财务费用率下滑主要受益于美元升值汇兑收益增加。净利率10.4%，较去年同期下滑0.7个百分点。少数股东损益较去年同期大幅减少，致使公司归母利润增速高于营收增速。公司预计2018年全年实现归母净利润9.5亿元~11.7亿元，同比增长5%~30%。  市场稳步开拓，业绩有望保持稳步增长：公司目前形成了铝合金轮毂、镁合金压铸件、无铬涂覆、模具冲压件四大业务板块。铝合金汽轮业务在深耕现有客户的基础上，进一步拓展了日本主机市场，并启动了丰田、本田、日产在北美市场的开拓。镁合金压铸件业务加大国内市场的开拓，报告期内开发了福特、众泰、小鹏汽车等客户。模具冲压件业务，通过收购无锡雄伟，切入到延峰江森、佛吉亚、博泽、高田、麦格纳等全球知名零部件厂商的供应体系。公司在各业务板块均进行稳健的市场开拓，未来业绩有望保持稳步增长。  盈利预测与投资建议。预计2018-2020年归母净利润9.7/10.5/11.3亿，对应EPS分别为0.45/0.48/0.52元，对应估值17倍、16倍、15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。  风险提示：汽车产销不及预期；镁合金渗透率不及预期；并购企业业绩实现或不及承诺；汇率波动等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 10177.23 10993.94 12000.96 12863.12 增长率 7.29% 8.02% 9.16% 7.18% 归属母公司净利润（百万元） 900.56 973.94 1055.13 1132.71 增长率 -5.99% 8.15% 8.34% 7.35% 每股收益EPS（元） 0.41 0.45 0.48 0.52 净资产收益率ROE 15.30% 14.53% 13.92% 13.29% PE 18 17 16 15 PB 2.76 2.44 2.16 1.93 数据来源：Wind，西南证券 万丰奥威（002085）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1 内生外延拓展，业绩稳步增长 万丰奥威为国内领先的铝合金轮毂制造商，目前形成了年产4000万套铝合金轮毂的能力，其中汽车轮毂产能为1800万套，摩托车轮毂2200万套产能，其中汽车轮毂业务下游客户覆盖了美系、日系、德系、韩系、自主等全球知名整车厂，摩托车轮毂形成了以本田和雅马哈为主要市场配套体系。 公司在深耕传统业务的同时，先后在轻量化、环保涂覆、冲压件等领域进行了外延拓展： （1） 轻量化领域：公司收购了全球镁合金压铸件领域的龙头企业迈瑞丁，北美市场的市占率达到65%，全球市占率在40%，为国内外知名整车厂提供仪表盘骨架、动力总成件、前端载体、支架类、后提升门内版等五个类型，此外还涉及方向盘、座椅等其他汽车零部件。 （2） 环保涂覆：先后收购上海达克罗和宁波达克罗，成为国内最大的无铬涂覆企业。经过长时间的培育，国内合资整车厂商基本上都是上海达克罗与宁波达克罗的客户。与此同时，上海达克罗还具备了在地铁、高铁、风力发电、航天航空、军工等领域加工及技术能力，是通用电气国内业务的唯一供应商。 （3） 冲压件：2018年公司收购了国内冲压件及设备生产商无锡雄伟95%的股权，主要客户为延锋江森、佛吉亚、博泽、高田、麦格纳、奥托立夫等全球知名零部件厂商。 图1：万丰奥威全球布局 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司主营业务结构：公司目前拥有汽车轮毂、摩托车轮毂、镁合金覆盖件、涂覆加工、金属铸件五大业务板块。截至2018年上半年，汽车轮毂、镁合金覆盖件、摩托车轮毂、涂覆加工、金属铸件五大业务营收占比分别为43%、25%、21%、4%、4%，毛利占比分别为43%、26%、15%、9%、5%。 万丰奥威（002085）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图2：公司2018年上半年主营业务营收情况 图3：公司2018年上半年主营业务毛利情况 数据来源：wind，西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理 公司业绩状况：自上市以来公司通过内生外延的方式，保持营收与业绩的稳定增长，逐步成长为全球化的汽车零部件厂商。从2006年开始，公司业绩稳定增长，但 2011年与2015年业绩出现异动。其中2011年上市公司购买了大股东旗下的摩托车轮毂业务，较大程度上增厚了公司当年的业绩；2015年上市公司并购全球镁合金压铸领域的龙头企业镁瑞丁，进一步增厚了公司业绩。 图4：公司2006年以来营业收入及增速 图5：公司2006年以来净利润及增速 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 2 盈利预测与估值 关键假设： 1）假设2018-2020年汽轮销量增速为0%、5%、5%，价格保持稳定。 2）假设2018-2020年摩轮销量增速为19%、10%、10%，价格与毛利率保持稳定。 3）假设2018-2020年镁瑞丁压铸件销量增速分别为-5%、5%、8%，价格保持稳定，毛利率稳中有升。 基于以上假设，我们预测公司2018-2020年分业务收入成本如下表： 43% 25% 21% 4% 4% 3% 汽车轮毂 镁合金压铸件 摩托车轮毂 涂覆加工 金属铸件 其他 43% 26% 15% 9% 5% 2% 汽车轮毂 镁合金压铸件 摩托车轮毂 涂覆加工 金属铸件 其他 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%020406080100120200620072008200920102011201220132014201520162017营收（亿元） 同比 -100%-50%0%50%100%150%200%250%024681012200620072008200920102011201220132014201520162017净利润（亿元） 同比 万丰奥威（002085）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2017A 2018E 2019E 2020E 汽车铝合金轮毂 收入 4655.8 4655.8 4888.6 5133.0 增速 16.7% 0.0% 5.0% 5.0% 毛利率 22.1% 21.5% 21.6% 21.7% 摩托车轮毂 收入 1893.7 2253.5 2478.8 2726.7 增速 19.4% 19.0% 10.0% 10.0% 毛利率 13.9% 13.5% 13.5% 13.5% 镁合金压铸件 收入 2635.2 2503.4 2628.6 2838.9 增速 -9.4% -5.0% 5.0% 8.0% 毛利率 16.5% 18.5% 18.7% 19.0% 涂覆加工 收入 386.8 398.7 418.6 439.5 增速 -0.1% 3.0% 5.0% 5.0% 毛利率 49.1% 49.5% 49.5% 49.5% 金属铸件 收入 242.9 801.5 1186.2 1304.8 增速 7.0% 230.0% 48.0% 10.0% 毛利率 28.9% 28.0% 28.0% 28.0% 合计 收入 10177.2 10993.9 12001.0 12863.1 增速 7.3% 8.0% 9.2% 7.2% 毛利率 20.2% 19.9% 20.2% 20.2% 数据来源：Wind，西南证券 预计2018-2020年归母净利润9.7/10.5/11.3亿，对应EPS分别为0.45/0.48/0.52元，对应估值17倍、16倍、15倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 表2：可比公司估值情况（2018/10/18） 证券代码 证券简称 EPS PE 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 600699.SH 均胜电子 0.42 1.22 1.41 50 17 15 601799.SH 星宇股份 1.70 2.23 2.89 25 19 14 601689.SH 拓普集团 1.06 1.21 1.46 13 12 10 601127.SH 小康股份 0.81 0.74 1.01 20 22 16 平均值 27 17 14 002085.SZ 万丰奥威 0.41 0.45 0.48 18 17 16 数据来源：Wind，西南证券整理 3 风险提示 汽车产销不及预期；镁合金渗透率不及预期；并购企业业绩实现或不及承诺；汇率波动等风险。 万丰奥威（002085）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 10177.23 10993.94 12000.96 12863.12 净利润 999.82 1081.28 1171.42 1257.55 营业成本 8124.23 8803.82 9579.48 10258.82 折旧与摊销 501.64 349.41 382.47 421.50 营业税金及附加 55.14 55.69 62.58 66.87 财务费用 88.67 85.24 93.21 100.30 销售费用 192.06 186.90 228.02 244.40 资产减值损失 8.11 8.00 8.00 8.00 管理费用 706.67 681.62 756.06 810.38 经营营运资本变动 -621.50 43.17 -251.05 -193.07 财务费用 88.67 85.24