首次覆盖报告：HD-1导弹完成超音速巡航试验，国资民爆龙头军工布局稳步推进

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年10月19日 宏大爆破（002683.SZ） HD-1导弹完成超音速巡航试验，国资民爆龙头军工布局稳步推进 ——宏大爆破（002683.SZ）首次覆盖报告 公司动态 ◆广东国资民爆龙头，老牌军工企业。公司创建于1988年，是广东省国资委下属广东省广业集团有限公司控股企业，是中国第一家露天矿山采剥服务上市企业，是国内爆破技术先进、采剥能力强、矿山工程服务项目最齐全的矿山民爆一体化服务商之一。公司下设矿服、民爆、军工三大业务板块，其中全资子公司明华公司作为军品业务主要承担者，是全国保留军工能力的十四家地方军工企业之一，是广东省唯一军方订制产品制造商。 ◆投资13亿元研制HD-1武器系统，打造军工集团外导弹总装单位。公司积极响应国家强军强国战略，在明华公司原有军工资质基础上发展高端军工装备制造业务，投资13亿元研制某外贸型HD-1导弹武器系统，测算内部收益率为21.19%（含建设期）。HD-1 项目是一个完整的武器系统，包括车载基本型、机载型和舰载型三大系列。该项目于2018年陆续获得国防科工局、广东省发改委等批复支持，出口立项申请进展顺利。2018年10月15日，HD-1项目在北方某飞行试验基地圆满完成次超声速巡航飞行试验。 ◆受益供给侧改革，传统民爆业务稳健发展。公司是我国矿山民爆一体化经营模式的先行者，目前主要业务收入来源为矿山工程服务和民爆器材生产销售两大板块，其中民爆器材是公司矿山工程服务的上游环节。2017年以来，供给侧改革持续推进，大宗商品市场稳中向好，矿业经济得到复苏，受益于此，公司2017、2018H1收入分别同比增长24.06%、17.28%，归母净利润分别同比增长225.37%、32.27%。此外，公司通过连续并购，已基本完成广东省内民爆器材生产企业的整合，不断巩固广东省民爆市场份额，预计未来将保持稳健发展。 ◆盈利预测与投资建议。矿山和民爆业务短期仍是公司业绩重要支撑，HD-1导弹项目有望从2020 年开始释放业绩，为公司打开新增长空间。预计2018-2020年EPS分别为0.30、0.39、0.48元。采用绝对估值方法，同时考虑公司新布局HD-1导弹项目为其带来的巨大成长潜力，给予公司6个月目标价9.68元，首次覆盖，给予“增持”评级。 ◆风险提示。新型号武器装备研制、批产进度的不确定性。宏观经济超预期下行，拖累公司传统业务。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3,212 3,985 4,455 4,959 5,486 营业收入增长率 6.88% 24.06% 11.79% 11.31% 10.63% 净利润（百万元） 62.63 162.64 212.44 272.50 339.80 净利润 长率 -38.24% 159.67% 30.62% 28.27% 24.70% EPS（元） 0.09 0.23 0.30 0.39 0.48 ROE（归属母公司)（摊薄） 2.18% 5.43% 6.77% 8.21% 9.61% P/E 99 38 29 23 18 P/B 2.2 2.1 2.0 1.9 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年10月17日 增持（首次） 当前价/目标价：8.80/9.68元 目标期限：6个月 分析师 赵晨 (执业证书编号：S0930516100001) 0755-23994437 zhaoc@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 7.01 总市值(亿元)：72.53 一年最低/最高(元)：6.20/12.06 近3月换手率：49.35% 股价表现(一年) -40%-23%-5%13%30%09-1711-1712-1702-1804-1805-1807-1808-18宏大爆破沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 17.48 30.76 31.57 绝对 15.28 21.54 12.43 资料来源：Wind 2018-10-19 宏大爆破 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、广东国资民爆龙头，老牌军工企业 公司创建于1988年，是广东省国资委下属广东省广业集团有限公司控股企业，是中国第一家露天矿山采剥服务上市企业，是国内爆破技术先进、采剥能力强、矿山工程服务项目最齐全的矿山民爆一体化服务商之一。公司下设矿服、民爆、军工三大业务板块，其中全资子公司广东明华机械有限公司（以下简称“明华公司”）作为军品业务的主要承担者，是全国保留军工能力的十四家地方军工企业之一，是广东省唯一的军方订制产品制造商。 公司的实际控制人为广东省广业集团有限公司。广业集团及其下属全资子公司伊佩克环保、工程研究所以及广业置业合并持有公司股份1.88亿股，占公司总股本26.85%，构成一致行动人。广发证券资管－中国银行－广发恒定7号集合资产管理计划认购人中部分为公司管理层（即参与认购广发恒定7号的公司董事、监事和高级管理人员），恒定7号与郑炳旭、王永庆构成一致行动人。 （广业集团是广东省人民政府批准成立的国有独资公司，持有并经营管理由省政府、省国有资产管理机构授权经营的国有资产，是以工业板块为主体组建的综合性省属国有大型企业。集团资产总额363亿元，净资产135亿元，员工2万余人。控股粤桂股份（证券代码：000833）、宏大爆破（证券代码：002683）、广咨国际（证券代码：836892）三家上市公众公司。在2018年8月发布的广东省企业500强榜单上，广业集团位居第69位。） 图 1：公司股权结构 广东省伊佩克环保产业有限公司广东省广业集团宏大爆破股份有限公司2.80%2.60%21.13%6.38%广东省工程技术研究所100%2.60%广业置业100%0.52%100%广发恒定7号集合资产管理计划郑炳旭郑炳旭5.87% 资料来源：Wind（截止2018年中报） 矿山、民爆、军工构成公司三大主业。作为我国矿山民爆一体化经营模式的先行者，公司目前主要业务收入及利润来源为矿山工程服务和民爆器材生产销售两大板块，其中民爆器材是公司矿山工程服务的上游环节，该业务贡献公司94.2%收入和92.6%毛利。明华公司作为公司军品生产的承担者，2017年实现营业收入1.01亿元，净利润774.32万元。 矿业业务受益供给侧改革快速增长。2017年以来，供给侧改革持续推进，大宗商品市场稳中向好，矿业经济得到复苏，受益于此，公司2017、2018H1收入分别同比增长24.06%、17.28%，归母净利润分别同比增长225.37%、32.27%。 2018-10-19 宏大爆破 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 外延并购占领广东省大部分市场份额。公司外延并购亦不断推进，2017年公司先后收购华威化工、四〇一厂，已基本完成了广东省内民爆器材生产企业的整合（广东省八家生产企业已整合七家），进一步巩固了公司在广东省民爆市场份额，为公司完善民爆产业链，把控民爆终端市场奠定了坚实的基础，从而有利于公司抵御经济下行风险。 我们判断随供给侧改革继续推进，大宗价格保持较高位置运行，公司矿业及民爆相关业务将持续受益，同时考虑公司在广东省内不断整合后已占据大部分市场份额，竞争能力不断增强，预计未来将保持稳健增长。 图 2：公司2017年营收构成 图 3：公司2017年毛利构成 矿山开采75.5%民爆器材18.7%防务装备2.3%其他主营3.3%其他业务0.2% 矿山开采60.1%民爆器材32.5%防务装备3.8%其他主营3.4%其他业务0.2% 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图 4：公司2009-2018H1年营收及增速 图 5：公司2009-2018H1年归母净利润及增速 -20%0%20%40%60%80%100%051015202530354045营业总收入（亿元，左轴）同比增速(%，右轴) -50%0%50%100%150%200%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8归属母公司股东的净利润（亿元，左轴）同比增速(%，右轴) 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图 6：中国采矿业企业景气指数 图 7：中国大宗商品价格指数 02040608010012014016018020022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018中国采矿业企业景气指数 020406080100120140160180中国大宗商品价格指数 资料来源：国家统计局（数据截止2018Q2） 资料来源：商务部（数据截止2018年9月） 2018-10-19 宏大爆破 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 2、13亿投入导弹项目，打造央企外核心武器总装 2.1、军工布局持续推进 近年来国家对国防事业空前重视，且利用军改的契机和军民融合政策的支持，公司军工板块业务已迎来新的发展契机。公司积极响应国家强军强国战略，积极拓展军工业务。 拆分明华公司，明确军工定位。2016年10月，原承担公司军品业务的明华公司完成工商登记，存续分立为两家公司，明华公司专事军品生产，韶化公司则专事生产民爆器材生产及销售。 设立多家军工子公司持续推进军工布局。 2017年1月，明华公司以现金800万元与自然人王希政、宋志东合资设立了北京宏大和创防务技术研究院有限公司（简称“宏大和创”），占该公司40%股权。 2017年3月，明华公司以现金2000万元与自然人邓晓雪、李军强合资设立了北京宏大天成防务装备科技有限公司（简称“宏大天成”）。 2017年4月，公司以自有资金 5000 万元参股湖南宏大日晟航天动力技术有限公司（下称“宏大日晟”），占股35%。通过与宏大日晟的合作，公司参与到航天动力技术的研究与生产。 2017年9月，明华公司以现金2450万元与广州匡武航天科技中心（有限合伙）、广州君武空间技术应用中心（有限合伙）合资设立了宏大君合科技有限公司（下称“宏大君合”），占该公司49%股权。 图 8：依托明华公司布局军工 宏大天成防务装备科技有限公司明华公司宏大君合科技有限公司40%宏大日晟航天动力技术有限公司35%49%宏大和创防务技术研究院40% 资料来源：Wind 2.2、13亿元投入HD-1导弹项目，研制工作顺利推进 2018年8月5日，公司公告拟投资13.28亿元研制某外贸型HD-1导弹武器系统。HD-1 项目是一个完整的武器系统，包括车载基本型、机载型和舰载型三大系列。整个武器系统由导弹、导弹发射系统、指挥控制系统、目标指示系统、综合保障系统等组成。 2018-10-19 宏大爆破 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 该项目预计在 2020 年开始产生效益，经过公司初步估算，该项目税前的内部收益率为 21.19%（含建设期），静态回收期为 6.42 年（含建设期）。该项目于2018年陆续获得国防科工局、广东省发改委等批复支持，出口立项申请进展顺利。 2018年10月15日，HD-1项目在北方某飞行试验基地圆满完成次超声速巡航飞行试验。HD-1 项目采用了国际先进的固体冲压发动机技术。此次试验主要验证发射系统、导弹动力系统、飞行控制系统等技术科目。导弹出箱、转级和超声速巡航飞行各项技术指标符合试验大纲要求。 表1：HD-1导弹项目进程 时间节点 重要事件 2018.5.9 公司收到国防科工局关于原则支持公司开展 HD-1 项目科研生产有关事项的复函 2018.5.31 HD-1 项目已完成了三级动力的地面点火试验，试验获得成功 2018.6.19 出资 1000 万元，设立宏达防务（广州）产业投资基金管理有限公司 2018.6.27 引进战略投资者德擎颐康，明华公