2023年年报点评：民爆、高氯酸钾业务驱动业绩高增，军工新材料布局稳步推进

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月30日 公司研究 民爆、高氯酸钾业务驱动业绩高增，军工新材料布局稳步推进 ——国泰集团（603977.SH）2023年年报点评 买入（维持） 当前价：12.03元 作者 分析师：贺根 执业证书编号：S0930518040002 021-52523863 hegen@ebscn.com 分析师：汲萌 执业证书编号：S0930524010002 021-52523859 jimeng@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.21 总市值(亿元)： 74.74 一年最低/最高(元)： 7.46/12.40 近3月换手率： 140.75% 股价相对走势 -21%-5%10%25%40%03/2306/2309/2312/23国泰集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 14.07 12.57 47.78 绝对 14.68 15.67 37.37 资料来源：Wind 相关研报 23年业绩预计高增，民爆一体化及高氯酸钾业务带动增长——国泰集团（603977.SH）2023年业绩预告点评（2024-01-24） 民爆一体化区域龙头，军工新材料助力腾飞——国泰集团（603977.SH）投资价值分析报告（2024-01-11） 事件：公司发布2023年年报，2023年，公司实现营收25.41亿元，同比增长18.05%；实现归母净利润3.05亿元，同比提升112%。 民爆一体化业务、高氯酸钾业务带动公司业绩实现增长。23年，公司营收25.41亿元，同比增长18.05%。其中，民爆一体化/军工新材料/轨交自动化及信息化/其他业 务 营 业 收 入分 别 为17.45/1.73/2.43/3.80亿元，分 别 同 比+19.71%/-3.99%/-7.30%/+50.56%。其他业务收入增速较快，主要是控股子公司永宁科技全年实现营业收入2.42亿元，同比增长100%；实现利润总额8672万元、同比增长近400%。盈利能力方面，23年公司销售毛利率、净利率分别为35.88%/13.84%，同比提升0.5pct/5.48pct，净利润率提升主要因为上年同期资产减值因素影响较大。 江西省唯一民爆生产集团，布局民爆一体化产业链，受益于浙赣粤运河等周边基建项目需求。2023年，公司实现了包装炸药、电子雷管、导爆索满凭照释放，现场混装炸药产能释放率为78%，当前公司工业炸药产能为17.4万吨，工业雷管产能为4980万发，其中电子雷管产能2510万发；此外，公司从传统的民爆器材生产延伸至电子雷管芯片模组加工、消防器材、射钉弹紧固件等泛民爆产业，相关产品合计营业收入达到1.3亿元，利润总额超过2500万元。公司是江西省唯一民爆生产企业，渠道覆盖江西省、粤东地区，有望充分受益于“十四五”期间江西省瑞梅铁路、长赣铁路、浙赣粤运河等基建项目落地。 高氯酸钾业务业绩高增，烟花爆竹领域需求提升，永宁科技将视情况扩大产能。2023年公司高氯酸钾业务营业收入、净利润大幅增长，主要原因一是受益于烟花爆竹“禁改限”趋势、环保政策从严影响，高氯酸钾价格大幅上涨；二是公司开发的适用于军工领域、汽车安全气囊领域的新产品实现稳定量产，带动公司高氯酸钾销量增加。目前国家政策面对烟花爆竹禁燃禁放政策呈逐步放开态势，有望带动高氯酸钾需求提升，子公司永宁科技将根据业务需求视情况扩大产能。 军工新材料业务稳步推进，轨交自动化业务恢复显著。军工新材料业务方面，控股子公司澳科新材3个项目实现批量生产、1个项目完成状态鉴定审查、1个项目参与竞标成功；控股子公司拓泓新材，产销量创历史新高，全年实现营业收入1.52亿元、利润总额1514万元；全资子公司三石有色2023年进入试生产阶段；全资子公司新余国泰已研制并稳定量产6种型号的无人靶机火箭助推器产品。轨交自动化及信息化业务方面，控股子公司太格时代2023年新签订单总额3亿元，营收同比增长30%，利润总额同比实现翻番。 盈利预测、估值与评级：国泰集团为江西唯一民爆生产企业，受益于省内及周边“十四五”期间基建工程落地，同时，军工新材料受益于下游需求提升，高氯酸钾业务则受益于高端产品放量、环保趋严及烟花爆竹“禁改限”。维持24-25年归母净利润预测3.87、4.67亿元，新增26年归母净利润预测5.20亿元，对应EPS为0.62/0.75/0.84元，对应PE为19x/16x/14x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，市场竞争风险，收购形成商誉余额较高的风险。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 国泰集团（603977.SH） 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,152 2,541 3,143 3,619 4,059 营业收入增长率 8.27% 18.05% 23.67% 15.17% 12.14% 归母净利润（百万元） 144 305 387 467 520 归母净利润增长率 -40.13% 111.95% 26.95% 20.65% 11.44% EPS（元） 0.23 0.49 0.62 0.75 0.84 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.03% 9.77% 11.33% 12.41% 12.57% P/E 52 25 19 16 14 P/B 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-03-29 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 国泰集团（603977.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,152 2,541 3,143 3,619 4,059 营业成本 1,391 1,629 1,946 2,246 2,522 折旧和摊销 79 89 95 114 127 税金及附加 13 18 19 22 24 销售费用 80 101 126 141 162 管理费用 227 265 332 376 426 研发费用 117 138 176 181 219 财务费用 15 -6 30 42 43 投资收益 20 6 5 10 10 营业利润 214 405 520 624 688 利润总额 215 402 518 621 690 所得税 35 51 83 99 110 净利润 180 352 435 522 580 少数股东损益 36 47 48 55 60 归属母公司净利润 144 305 387 467 520 EPS(元) 0.23 0.49 0.62 0.75 0.84 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 290 372 319 499 637 净利润 144 305 387 467 520 折旧摊销 79 89 95 114 127 净营运资金增加 103 637 503 395 302 其他 -36 -659 -666 -476 -312 投资活动产生现金流 -203 -402 -100 -111 -111 净资本支出 -139 -397 -120 -120 -120 长期投资变化 148 144 0 0 0 其他资产变化 -212 -149 20 9 9 融资活动现金流 27 582 46 -174 -328 股本变化 38 0 0 0 0 债务净变化 251 301 163 -17 -146 无息负债变化 86 -113 111 101 93 净现金流 114 552 264 215 198 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 4,945 5,405 6,021 6,507 6,890 货币资金 951 1,150 1,414 1,629 1,827 交易性金融资产 158 0 0 0 0 应收账款 615 728 893 1,028 1,153 应收票据 85 120 148 170 191 其他应收款（合计） 68 52 75 87 97 存货 232 283 336 389 375 其他流动资产 13 175 235 282 326 流动资产合计 2,152 2,547 3,153 3,645 4,036 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 148 144 144 144 144 固定资产 857 913 1,141 1,250 1,302 在建工程 575 568 347 214 134 无形资产 361 358 348 338 329 商誉 610 610 610 610 610 其他非流动资产 81 106 143 143 143 非流动资产合计 2,793 2,858 2,867 2,862 2,855 总负债 1,644 1,832 2,106 2,190 2,137 短期借款 818 985 1,131 1,114 968 应付账款 286 355 424 489 550 应付票据 260 14 17 20 22 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 3 6 12 17 21 流动负债合计 1,587 1,645 1,913 1,992 1,935 长期借款 0 135 135 135 135 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 31 30 36 41 45 非流动负债合计 57 187 193 198 202 股东权益 3,301 3,573 3,915 4,317 4,753 股本 621 621 621 621 621 公积金 1,429 1,458 1,497 1,544 1,596 未分配利润 782 1,014 1,269 1,569 1,894 归属母公司权益 2,858 3,118 3,412 3,759 4,135 少数股东权益 443 455 503 558 618 主要指标 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 35.4% 35.9% 38.1% 37.9% 37.9% EBITDA率 26.3% 20.7% 21.4% 22.6% 21.5% EBIT率 22.4% 17.0% 18.4% 19.4% 18.4% 税前净利润率 10.0% 15.8% 16.5% 17.2% 17.0% 归母净利润率 6.7% 12.0% 12.3% 12.9% 12.8% ROA 3.6% 6.5% 7.2% 8.0% 8.4% ROE（摊薄） 5.0% 9.8% 11.3% 12.4% 12.6% 经营性ROIC 10.6% 8.3% 9.6% 10.9% 11.0% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 33% 34% 35% 34% 31% 流动比率 1.36 1.55 1.65 1.83 2.09 速动比率 1.21 1.38 1.47 1.63 1.89 归母权益/有息债务 3.48 2.78 2.65 2.96 3.68 有形资产/有息债务 4.74 3.88 3.88 4.32 5.23 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 3.73% 3.98% 4.00% 3.90% 4.00% 管理费用率 10.56% 10.44% 10.55% 10.40% 10.50% 财务费用率 0.70% -0.23% 0.95% 1.15% 1.07% 研发费用率 5.43% 5.44% 5.60% 5.00% 5.40% 所得税率 16% 13% 16% 16% 16% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.08